>> 華泰證券-固收視角-11月金融數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：社融信貸平穩(wěn)，M1增速不高-231213
| 上傳日期： |
2023/12/14 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張繼強(qiáng),吳宇航,吳靖 |
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事件
2023年12月13日，央行公布11月金融數(shù)據(jù)：
（1）新增人民幣貸款10900億元，市場預(yù)期12050億元，前值7384億元。
?。?）社會(huì)融資規(guī)模24500億元，市場預(yù)期24500億元，前值18452億元。
?。?）M2同比10.0%，市場預(yù)期10.1%，前值10.3%；M1同比1.3%，前值1.9%；M0同比10.4%。
?。ㄊ袌鲱A(yù)期值為Wind一致預(yù)期）
整體看，11月金融數(shù)據(jù)繼續(xù)呈現(xiàn)出“穩(wěn)”的特征，信貸同比去年略少增，社融同比去年多增，但都與市場預(yù)期值偏離不大。這一定程度上和近期的政策引導(dǎo)有關(guān)。此前三部門座談會(huì)提出“統(tǒng)籌考慮今年末明年初信貸投放”，央行近期也多次強(qiáng)調(diào)“節(jié)奏平穩(wěn)、效率提升”，年底幾個(gè)月信貸波動(dòng)減弱已經(jīng)成為一致預(yù)期，這也意味著總量的指示意義不強(qiáng)，更多要看結(jié)構(gòu)。
11月信貸結(jié)構(gòu)繼續(xù)呈現(xiàn)“居民上+企業(yè)下”的格局：
第一，居民中長期貸款繼續(xù)同比多增。11月居民貸款新增2925億元，同比多增298億元。其中短期貸款、中長期貸款分別新增594和2331億元，同比分別多增69億和228億元。居民中長期貸款連續(xù)第三個(gè)月同比多增，說明本輪地產(chǎn)政策確實(shí)起到了一定效果，尤其二手房銷售自9月以來表現(xiàn)始終不弱，11月二手房銷售面積同比維持在20%以上，帶動(dòng)按揭貸款增長。但值得注意的有兩點(diǎn)，一是居民貸款改善的幅度在逐步降低，11月中長期貸款同比多增僅228億，二是新房銷售熱度依然不高，房價(jià)預(yù)期和保交樓預(yù)期也偏低迷，制約地產(chǎn)良性循環(huán)的回歸，也決定了居民部門融資修復(fù)存在上限，需要關(guān)注后續(xù)地產(chǎn)政策力度、房企融資支持、三大工程等能否超預(yù)期。
第二，企業(yè)信貸表現(xiàn)一般，中長期貸款下滑明顯。11月非金融企業(yè)貸款新增8221億元，同比少增616億元。其中短期貸款、中長期貸款、票據(jù)融資分別新增1705億、4460億、2092億，同比分別多增1946、少增2907和多增543億元。整體看，企業(yè)融資主要靠短貸和票據(jù)支撐，中長期貸款同比去年下滑較多，同時(shí)也是連續(xù)第五個(gè)月同比少增。這背后一方面是由于去年下半年在政策性金融工具+中央督導(dǎo)之下，基建項(xiàng)目推進(jìn)較快，企業(yè)中長期貸款大幅增長，導(dǎo)致基數(shù)偏高，另一方面也和當(dāng)前企業(yè)預(yù)期偏弱、市場化融資需求不強(qiáng)有關(guān)。從PMI、M1、通脹等數(shù)據(jù)也可以印證。
社融方面，最核心的拉動(dòng)因素依然是政府債。11月政府債券融資11500億元，同比多增4980億元。11月政府債供給主要源于國債增發(fā)。往后看，12月國債供給仍對(duì)社融有一定支撐，明年中央財(cái)政大概率偏積極，預(yù)計(jì)政府債多增的局面有望維持。12月12日，發(fā)改委下達(dá)第一批增發(fā)國債項(xiàng)目清單，實(shí)物工作量的落實(shí)可能更多集中在明年。
企業(yè)債凈融資低位略改善。11月企業(yè)債券融資1330億元，同比多增726億元。一方面，化債過程中風(fēng)險(xiǎn)省份嚴(yán)控增量、審批趨嚴(yán)，城投債仍保持收縮，城投債（Wind口徑）11月凈融資約-700億元，進(jìn)一步下滑，天津、重慶等化債重點(diǎn)省份城投債凈融資降幅較大；不過，城投債信用利差繼續(xù)收窄，尤其弱區(qū)域低評(píng)級(jí)城投債表現(xiàn)相對(duì)領(lǐng)先，反映信用預(yù)期增強(qiáng)和供給下降的影響。另一方面，11月地產(chǎn)債（證監(jiān)會(huì)口徑）凈融資約-43億元，低位略有改善，地產(chǎn)債發(fā)行同環(huán)比均有所增長，美的置業(yè)、卓越商管、綠城等3家民營和混合所有制房企成功完成信用債發(fā)行，可能與近期“一視同仁”、“三個(gè)不低于”等政策支持有關(guān)。不過，房企經(jīng)營性現(xiàn)金流仍待逆轉(zhuǎn)的情況下，融資性現(xiàn)金流改善的持續(xù)性還有待確認(rèn)。
非標(biāo)融資14億元，同比多增276億元，主要支撐來自信托貸款。
存款方面，11月新增存款25300億元，同比少增4200億元，結(jié)構(gòu)上居民存款和非銀存款此消彼長。居民存款同比少增13411億元，非銀金融機(jī)構(gòu)存款同比多增9020億元，或源于去年11月贖回風(fēng)波下，理財(cái)大規(guī)?；亓鞔婵?，進(jìn)而影響同比基數(shù)。此外，11月財(cái)政存款減少3293億元，同比少減388億元，背后的原因可能是11月地方債和國債發(fā)行放量，形成了一定財(cái)政存款結(jié)余，而財(cái)政支出以及實(shí)物工作量的形成可能更多在明年。
另一個(gè)值得關(guān)注的信號(hào)是，11月M1同比僅1.3%，較上月下降0.6個(gè)百分點(diǎn)，處于歷史較低水平（剔除春節(jié)因素）。M2與M1剪刀差也達(dá)到8.7%，M1增速下行的背后是存款活化程度偏低，經(jīng)濟(jì)修復(fù)動(dòng)能有待改善，也和地產(chǎn)銷售和房企現(xiàn)金流走弱有關(guān)。歷史上看，M1增速和股市盈利預(yù)期和流動(dòng)性相關(guān)度更高，關(guān)注明年能否筑底回升。
市場啟示：
本周經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)與政策頻發(fā)，從上周的通脹到今天的M1數(shù)據(jù)都指向需求端有待發(fā)力。政策層面，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議為明年經(jīng)濟(jì)和政策定調(diào)，高質(zhì)量發(fā)展和中國式現(xiàn)代化還是主基調(diào)，更強(qiáng)調(diào)結(jié)構(gòu)而非總量。具體政策上，三大工程等是既有信息，地產(chǎn)表述變化不大，財(cái)政發(fā)力的同時(shí)也強(qiáng)調(diào)了適度以及持續(xù)性、紀(jì)律和緊日子。貨幣政策強(qiáng)調(diào)了融資成本穩(wěn)中有降，精準(zhǔn)有效的提法意味著總量大幅寬松還需要觸發(fā)劑。年底信貸繼續(xù)持穩(wěn)懸念不大，明年信貸更關(guān)注節(jié)奏、結(jié)構(gòu)和投向，總量訴求同樣弱化。
債市方面，我們將近期的行情總結(jié)為“利率下行中繼”，中長期下行趨勢未改，短期歇歇
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