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從11月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇狀況有一定改善，工業(yè)和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)延續(xù)回升，制造業(yè)投資平穩(wěn)增長(zhǎng)而基建投資同比增速小幅回落，地產(chǎn)新開工面積傳遞向好信號(hào)，但也應(yīng)看到，消費(fèi)及投資的同比向好更多源于去年同期低基數(shù)因素。向后看，復(fù)蘇斜率的提升仍需需求的實(shí)質(zhì)性回升。對(duì)于債市而言，12月降準(zhǔn)、降息預(yù)期或有所落空，而后續(xù)增量利好尚不明確，短期內(nèi)長(zhǎng)債利率或?qū)⒕S持震蕩。
　　▍事項(xiàng)：12月15日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布11月主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。11月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.6%，增速較10月份加快2.0個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比增長(zhǎng)0.87%。
　　11月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)10.1%。1-11月份，全國(guó)固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）同比增長(zhǎng)2.9%，環(huán)比增長(zhǎng)0.26%。11月份，全國(guó)城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.0%，與10月持平。
　　▍生產(chǎn)：工業(yè)及服務(wù)業(yè)生產(chǎn)延續(xù)改善。11月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.6%，增速較上月提高2.0個(gè)百分點(diǎn)，四年平均增速為4.9%，延續(xù)較高水平；環(huán)比增長(zhǎng)0.87%。分三大門類看，11月份，采礦業(yè)增加值同比增長(zhǎng)3.9%，制造業(yè)增長(zhǎng)6.7%，電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)增長(zhǎng)9.9%，相較上月迎來(lái)全面改善。服務(wù)業(yè)生產(chǎn)向好。11月份，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長(zhǎng)9.3%，比上月加快1.6個(gè)百分點(diǎn)，增速連續(xù)3個(gè)月回升，其四年平均增速為4.5%。
　　▍消費(fèi)：低基數(shù)下同比讀數(shù)邊際提升。11月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比大幅增長(zhǎng)10.1%，較上月加快2.5個(gè)百分點(diǎn)，為6月以來(lái)最高的同比讀數(shù)，但四年平均增速有所下滑。分行業(yè)來(lái)看，剔除基數(shù)擾動(dòng)后，中高端可選消費(fèi)增長(zhǎng)較快，限額以上單位金銀珠寶類、煙酒、汽車等品類表現(xiàn)較好，必選消費(fèi)以及地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)的家具、建筑裝潢材料等銷售額仍然偏弱。服務(wù)需求方面，1-11月服務(wù)零售額同比增長(zhǎng)19.5%，比1-10月份加快0.5個(gè)百分點(diǎn)，增速連續(xù)兩月回升，反映我國(guó)服務(wù)消費(fèi)需求的持續(xù)提升向好趨勢(shì)。
　　▍固定資產(chǎn)投資：制造業(yè)延續(xù)回升，基建小幅回落，地產(chǎn)降幅收窄。1-11月份，全國(guó)固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）同比增長(zhǎng)2.9%，環(huán)比增長(zhǎng)0.26%。
　　基建：政策節(jié)奏轉(zhuǎn)換，增速略有回落。經(jīng)我們估算，11月寬口徑基建投資同比增長(zhǎng)5.4%，增速比10月小幅回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，主要受去年同期高基數(shù)的影響，11月基建投資的兩年平均增速相較上月提升0.5個(gè)百分點(diǎn)至9.6%。向后看，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中提及財(cái)政政策要“適度加力，提質(zhì)增效”，財(cái)政政策仍有發(fā)力空間，疊加上今年年內(nèi)新增發(fā)行的1萬(wàn)億特別國(guó)債，預(yù)計(jì)將對(duì)今年12月至明年的基建投資形成提振。
　　制造業(yè)：整體預(yù)期好轉(zhuǎn)，增速顯著提振。經(jīng)我們估算，11月制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)7.1%，增速較10月回升0.9個(gè)百分點(diǎn)，延續(xù)了三季度以來(lái)的較好表現(xiàn)。11月制造業(yè)投資與工業(yè)增加值同步向好，尚屬二季度以來(lái)首次，制造業(yè)產(chǎn)需均迎來(lái)有利信號(hào)。工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)降幅的持續(xù)收窄形成了整體預(yù)期的好轉(zhuǎn)，對(duì)制造業(yè)投資信心形成了一定支撐。具體到行業(yè)維度，高技術(shù)制造業(yè)和高技術(shù)服務(wù)業(yè)投資分別增長(zhǎng)10.5%、10.6%。其中，航空、航天器及設(shè)備制造業(yè)，醫(yī)療儀器設(shè)備及儀器儀表制造業(yè)投資分別增長(zhǎng)16.2%、14.8%；專業(yè)技術(shù)服務(wù)業(yè)、科技成果轉(zhuǎn)化服務(wù)業(yè)投資分別增長(zhǎng)34.4%、33.6%。我們認(rèn)為，考慮到制造業(yè)表現(xiàn)出的韌性與積極信號(hào)，未來(lái)有望延續(xù)較高增速。
　　房地產(chǎn)：新開工面積增速年內(nèi)首度轉(zhuǎn)正，銷售端有望受益利好政策。經(jīng)我們估算，11月房地產(chǎn)投資額同比下降10.6%，降幅較10月收窄0.7個(gè)百分點(diǎn)；銷售額同比下降8.6%，降幅較10月擴(kuò)大0.5個(gè)百分點(diǎn)。地產(chǎn)市場(chǎng)的一些積極因素已有所顯現(xiàn)：房屋新開工面積同比增長(zhǎng)4.9%，較10月大幅提升26.0個(gè)百分點(diǎn)并實(shí)現(xiàn)近兩年來(lái)的首度轉(zhuǎn)正，表明房企信心有所回暖。展望未來(lái)，在三大工程建設(shè)加快推進(jìn)下，疊加房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的積極穩(wěn)妥化解，房地產(chǎn)市場(chǎng)有望迎來(lái)平穩(wěn)健康發(fā)展。此外，在北京、上海等城市進(jìn)一步推出樓市利好政策的當(dāng)下，銷售下降的趨勢(shì)有望得到緩解，投資端的恢復(fù)情況仍待進(jìn)一步觀察。
　　▍就業(yè)：失業(yè)率穩(wěn)定在5%。11月全國(guó)城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.0%，已連續(xù)三個(gè)月處在該水平上。31個(gè)大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.0%，與10月持平。與2019年水平相比，失業(yè)率已經(jīng)基本回到了疫情前的水平。
　　▍債市策略：11月經(jīng)濟(jì)基本面較10月邊際有所改善，生產(chǎn)端修復(fù)較快，剔除基數(shù)效應(yīng)后需求端仍未迎來(lái)實(shí)質(zhì)性回升。對(duì)于債市而言，12月降準(zhǔn)、降息預(yù)期或有所落空，12月中下旬政府債發(fā)行壓力仍然較高，而后續(xù)增量利好尚不明確，短期內(nèi)長(zhǎng)債利率或?qū)⒃?.65%的關(guān)鍵點(diǎn)位附近維持震蕩。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：海外主要經(jīng)濟(jì)體衰退風(fēng)險(xiǎn)；國(guó)內(nèi)政策力度超預(yù)期變化；居民消費(fèi)能力及意愿恢復(fù)不及預(yù)期。