>> 華泰證券-固定收益周報(bào)：債市業(yè)務(wù)模式突圍的一點(diǎn)探討-231217
| 上傳日期： |
2023/12/17 |
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| 2013KB |
| 格式： |
pdf 共21頁(yè) |
來(lái)源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張繼強(qiáng),仇文竹,吳宇航 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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報(bào)告核心觀點(diǎn)
杠桿受限、品種利率化等趨勢(shì)下，債基等獲得超額回報(bào)難，業(yè)務(wù)模式面臨瓶頸。這種情況下，債基等破局思路無(wú)非是做廣（繼續(xù)擴(kuò)寬能力圈）、做細(xì)（細(xì)分領(lǐng)域提供工具化產(chǎn)品或深挖）和做新（關(guān)注TLAC、REITs等新產(chǎn)品，嘗試固收量化等）。我們結(jié)合海外經(jīng)驗(yàn)，對(duì)量化利率債交易、被動(dòng)指數(shù)投資等進(jìn)行初步探索。債市方面，十年國(guó)債處于“下行中繼”階段，在2.65%附近維持震蕩，向前看有利因素正在積累，若后續(xù)短端約束解開，長(zhǎng)端利率仍有下行空間。操作上，建議繼續(xù)交易1-3年利率（含存單）+配置長(zhǎng)端利率+適度拉長(zhǎng)主流城投債久期+小幅下沉二永債+積極嘗試保險(xiǎn)永續(xù)等新品種。
機(jī)構(gòu)面臨業(yè)務(wù)模式瓶頸
債基等面臨業(yè)務(wù)模式瓶頸：第一，債券傳統(tǒng)“三板斧”被抑制。一來(lái)防風(fēng)險(xiǎn)基調(diào)下，金融杠桿被監(jiān)管嚴(yán)密監(jiān)控，機(jī)構(gòu)加杠桿能力弱化；二來(lái)信用違約增多，機(jī)構(gòu)信用下沉承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)，收益與風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)重不對(duì)等；三來(lái)債券利率中樞下行，波動(dòng)率降低，因此波段操作難度也大幅上升。第二，品種的利率化傾向明顯。第三，機(jī)構(gòu)行為一致性增強(qiáng)，凈值化后的理財(cái)、保險(xiǎn)資管三方業(yè)務(wù)、年金等均有“公募化”傾向，機(jī)構(gòu)間和同一類型機(jī)構(gòu)內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)加劇。第四，債市回報(bào)預(yù)期降低、負(fù)債成本居高難下與管理規(guī)模擴(kuò)張之間的三角矛盾。第五，銀行委外有不確定性。
債市業(yè)務(wù)模式瓶頸下基金亟待破局
處于債市業(yè)務(wù)模式瓶頸之下，基金等機(jī)構(gòu)該如何破局？思路上無(wú)非：1、做廣：繼續(xù)擴(kuò)寬能力圈。這三年“固收+”實(shí)踐并不完全成功，遇到了諸多挑戰(zhàn)，但固收從“廣”的角度突圍的步伐仍將持續(xù)。2、做細(xì)：在細(xì)分領(lǐng)域提供工具化產(chǎn)品。比如通過(guò)久期或品種對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行細(xì)分，或者尋找細(xì)分領(lǐng)域alpha。3、做新：關(guān)注TLAC、REITs等新產(chǎn)品，嘗試固收量化等方式。其中，考慮到海外已經(jīng)經(jīng)歷過(guò)低利率時(shí)代，他們的業(yè)務(wù)模式也可能值得借鑒，例如在量化利率債交易、被動(dòng)指數(shù)投資等領(lǐng)域?qū)で笸黄啤?br> 被動(dòng)指數(shù)投資或提供工具產(chǎn)品
債券市場(chǎng)阿爾法難做，以及國(guó)內(nèi)大類資產(chǎn)配置需求的上升，都使得包括債券指數(shù)基金在內(nèi)的一批風(fēng)格清晰、工具屬性突出的基金產(chǎn)品重要性提升。與主動(dòng)管理的債基相比，債券被動(dòng)指數(shù)投資具備稅收與費(fèi)率低、透明度高、分散化程度高等優(yōu)勢(shì)。未來(lái)我國(guó)被動(dòng)型債基發(fā)展仍有較強(qiáng)生命力，理由是：1、與成熟市場(chǎng)相比，我國(guó)被動(dòng)型債基規(guī)模較?。?、債基超額回報(bào)難做，需要尋找新的業(yè)務(wù)發(fā)展模式，壓縮成本、指數(shù)化產(chǎn)品是積極的嘗試方向；3、指數(shù)化產(chǎn)品投資群體豐富，可作為配置工具使用；4、債券指數(shù)基金由于其投資范圍與指數(shù)編制方法相關(guān)性很高，符合銀行等機(jī)構(gòu)的“穿透”要求，等等。
固收量化交易
在可轉(zhuǎn)債投資中，量化使用較早且較普遍，但國(guó)內(nèi)固收純債量化仍在起步階段?？陀^來(lái)講，國(guó)內(nèi)固收量化的開展依然面臨不小的難題，包括債券的數(shù)據(jù)質(zhì)量、流動(dòng)性、交易工具、人員設(shè)置、后臺(tái)支持等問(wèn)題。雖然起步較晚，但國(guó)內(nèi)固收量化交易在多因子模型、指數(shù)增強(qiáng)以及金融科技等領(lǐng)域有所發(fā)展。相比之下，海外固收量化出現(xiàn)的時(shí)間較早，發(fā)展更成熟。海外固收量化體系也更為完善，包括各類多因子模型、套利類模型、趨勢(shì)類模型，以及更為完備的量化投資策略，如基本面量化、技術(shù)面量化、擇時(shí)對(duì)沖、市場(chǎng)中性、套利策略等?？傊?，相比于海外，國(guó)內(nèi)固收量化依然有較長(zhǎng)的路要走。
風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)下行超預(yù)期，貨幣政策放松超預(yù)期。
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