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核心觀點(diǎn)：
　　今年以來(lái)十年期美債利率為何大幅上行？我們認(rèn)為主要原因?yàn)椋阂皇?，美?guó)經(jīng)濟(jì)韌性超預(yù)期，推高實(shí)際利率和通脹；二是，今年上半年兩黨圍繞政府債務(wù)上限持續(xù)博弈，導(dǎo)致美債發(fā)行集中于下半年，推高風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，進(jìn)一步支撐美債利率上行。
　　美債利率下行趨勢(shì)確定，但短期或有反彈風(fēng)險(xiǎn)。隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速趨緩，美債利率中樞下行趨勢(shì)確定，但短期內(nèi)美國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性猶存，降息周期暫難開(kāi)啟，明年一季度發(fā)債量仍居歷史高位，美債利率或?qū)挿鹗?。參考?xì)v史趨勢(shì)，今年四季度十年期美債利率中樞或在4.0%左右，波動(dòng)低點(diǎn)在3.6-3.8%附近，考慮到近期市場(chǎng)已經(jīng)明顯搶跑降息交易，短期內(nèi)美債利率存在反彈風(fēng)險(xiǎn)。
　　美債利率觸頂后，權(quán)益、黃金價(jià)格和中美利差上行，美元走弱。復(fù)盤1970年以來(lái)結(jié)束的六輪加息周期中，美債利率觸頂后半年內(nèi)，權(quán)益資產(chǎn)上行動(dòng)能趨強(qiáng)，上證指數(shù)、恒生指數(shù)、標(biāo)普500分別上漲21.8%、10.7%和10.5%，可關(guān)注地產(chǎn)金融、科技板塊；中美10年期國(guó)債利差平均上行50BP，中債相對(duì)美債吸引力上升；美元指數(shù)走弱、黃金價(jià)格上行，分別平均變動(dòng)-0.9%、+3.2%。
　　經(jīng)濟(jì)韌性、超預(yù)期通脹、美國(guó)財(cái)政問(wèn)題，疊加美債供給沖擊，共同推高美債利率
　　2023年10月19日，十年期美債收益率收于4.98%，刷新2007年7月以來(lái)最高記錄。我們認(rèn)為美債利率大幅上行原因在于：一是，美國(guó)較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)韌性令市場(chǎng)上修經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期，推動(dòng)實(shí)際收益率抬升；二是，美國(guó)通脹長(zhǎng)期維持高位，推高通脹預(yù)期；三是，美國(guó)銀行業(yè)危機(jī)、財(cái)政問(wèn)題持續(xù)發(fā)酵，市場(chǎng)要求更高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)；四是，財(cái)政赤字壓力下，美國(guó)財(cái)政部發(fā)債規(guī)模激增，帶來(lái)美債供給沖擊。
　　未來(lái)美債利率走勢(shì)：下行趨勢(shì)確定，但短期維持寬幅震蕩，存在反彈風(fēng)險(xiǎn)
　　我們認(rèn)為，美債利率中樞下行是大方向，但考慮到2024年一季度或難以達(dá)到降息的必要條件，同期美債發(fā)債量仍處于歷史高位，美債利率下行幅度或相對(duì)有限，同時(shí)近期市場(chǎng)已經(jīng)明顯搶跑降息交易，短期內(nèi)美債利率存在反彈風(fēng)險(xiǎn)，走勢(shì)類似2006年，直至明年降息周期開(kāi)啟后，利率下行空間才將正式打開(kāi)。
　　從點(diǎn)位看，參考?xì)v史趨勢(shì)，樂(lè)觀情況下，今年四季度十年期美債利率中樞或在4.0%左右，波動(dòng)低點(diǎn)或在3.6%-3.8%附近，較今年10月的高點(diǎn)下行120-140bp，如果美聯(lián)儲(chǔ)官員通過(guò)預(yù)期管理手段再度拉升降息不確定性，疊加明年2月美國(guó)政府臨時(shí)支出法案到期后，停擺風(fēng)險(xiǎn)升級(jí)，明年一季度十年期美債利率或再度上行。
　　大類資產(chǎn)：美股與A股上行動(dòng)能趨強(qiáng)、中美利差上行、美元走弱、黃金價(jià)格上行
　　復(fù)盤1970年以來(lái)結(jié)束的六輪加息周期中，在美債利率觸頂6個(gè)月內(nèi)：（一）權(quán)益：美股與A股上行動(dòng)能趨強(qiáng)，上證指數(shù)、恒生指數(shù)、標(biāo)普500分別上漲21.8%、10.7%和10.5%。（二）債市：中債利率溫和下行，中美10年期國(guó)債利差平均上行50BP。（三）美元和匯率：美元指數(shù)走弱，平均下行0.9%，人民幣相對(duì)美元升值。（四）大宗商品：黃金價(jià)格上行，平均實(shí)現(xiàn)3.2%的漲幅，油價(jià)、銅價(jià)走勢(shì)并不穩(wěn)定。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全球大宗商品價(jià)格出現(xiàn)波動(dòng)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期衰退。