>> 長江證券-電氣設備行業(yè)光伏花語第17期：供給出清前哨已響，排產(chǎn)分化龍頭受益-231226
| 上傳日期： |
2023/12/27 |
大?。?/td>
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| 格式： |
pdf 共10頁 |
來源： |
長江證券 |
| 評級： |
看好 |
作者： |
鄔博華,曹?；?/a> |
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開工率分化，吹響了供給出清的前哨
當前，我們觀察到光伏行業(yè)供給出清的前哨已經(jīng)吹響，出清節(jié)奏正在加快。產(chǎn)能釋放疊加年末去庫，近期光伏產(chǎn)業(yè)鏈價格持續(xù)探底，本周P型182硅片價格踩踏，報出1.9元/片的歷史新低，國內(nèi)P型組件現(xiàn)貨均價也逐步跌至1元/W以下。以現(xiàn)貨價格計算，光伏主產(chǎn)業(yè)鏈或已面臨虧損，僅龍頭或尚存微薄利潤。超出預期的快速跌價，同樣帶來企業(yè)戰(zhàn)略的快速調(diào)整，投產(chǎn)延后/取消、融資中止、工廠裁員等消息頻出。同時，基于不同的成本水平、訂單品質(zhì)、資金實力，龍頭與二線在產(chǎn)產(chǎn)能的開工率出現(xiàn)分化。具體來看：1）硅料環(huán)節(jié)，成本偏高的老舊產(chǎn)能已出現(xiàn)減產(chǎn)甚至停產(chǎn)；2）硅片環(huán)節(jié)，龍頭開工率仍相對飽滿，二線開工率多在80%左右水平；3）電池環(huán)節(jié)，個別龍頭因訂單相對充裕，開工率或仍保持在90%以上；二三線則不乏開工率降至50%的現(xiàn)象出現(xiàn)，同時新投產(chǎn)TOPCon也出現(xiàn)爬坡節(jié)奏放緩的情況；4）組件環(huán)節(jié)，龍頭企業(yè)憑借美國市場的豐厚利潤、前期相對高價的訂單、相對更低的一體化成本、更充足的在手現(xiàn)金，依然可以保持較飽滿的排產(chǎn)，但二線則不斷降低開工率，從10月開始就出現(xiàn)與龍頭企業(yè)分化，12月已出現(xiàn)個別開工率低至50%以下的現(xiàn)象；5）輔材環(huán)節(jié)，龍頭與二線開工率亦出現(xiàn)分化，膠膜龍頭12月開工率依然相對飽滿，部分二線開工率預計降低到50%左右；玻璃龍頭保持滿產(chǎn)，尾部企業(yè)存在堵窯爐口，頂著高成本強行降低開工率的情形。
開工率分化，擴大了龍頭的盈利優(yōu)勢
在龍頭與二三線開工率分化的背景下，我們認為，一方面，2024年注定是行業(yè)集中度提升的一年，龍頭企業(yè)的長期價值相比于短期業(yè)績波動更應被重視；另一方面，開工率的分化還將帶來龍頭企業(yè)的平臺費用（折舊+期間費用）因攤薄效應而顯著低于二線，進而拉開盈利優(yōu)勢。我們首先測算滿產(chǎn)狀態(tài)下，典型一體化企業(yè)的單瓦平臺費用。假定某一體化企業(yè)的設備投資為4.3億/GW，折舊年限8.5年（其中電池6年，硅片、組件10年）；土地、基建投資額2.2億/GW，折舊年限20年。據(jù)此計算，滿產(chǎn)狀態(tài)下，該企業(yè)折舊約為6分/W。假定該企業(yè)的組件銷售均價（含稅）為1元/W，期間費用率8%，滿產(chǎn)狀態(tài)下的期間費用約為7分/W。綜上，滿產(chǎn)狀態(tài)下該企業(yè)的單瓦平臺費用為1.3毛/W。如果開工率下降，則單瓦平臺費用成反比增長。參考歷史規(guī)律，我們假定2024年一體化龍頭開工率為90%，尾部企業(yè)開工率為50%。則該龍頭企業(yè)和該尾部企業(yè)的平臺費用分別為1.5、2.7毛/W，兩者相差約1.2毛/W。上述測算表明，僅僅由于開工率分化，即可使龍頭企業(yè)較尾部企業(yè)的盈利優(yōu)勢擴大1毛/W以上?？梢姡Ｕ祥_工率對于制造企業(yè)而言，意義重大。然而，行業(yè)寒冬之中，獲取價格合適的訂單，保障足夠的開工率談何容易。龍頭企業(yè)壯懷激越，正在通過加速研發(fā)產(chǎn)業(yè)化、產(chǎn)能自我換血、上下游產(chǎn)能延伸、提前儲備資金等等方式，以穿越周期，闊論英雄。
風險提示
1、全球裝機需求不及預期；
2、競爭格局進一步惡化。
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