>> 申萬(wàn)宏源-A股投資者行為報(bào)告之五·季節(jié)性研究：資金的1月效應(yīng)如何影響風(fēng)格-240101
| 上傳日期： |
2024/1/2 |
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pdf 共33頁(yè) |
來(lái)源： |
申萬(wàn)宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
王勝,傅靜濤,黃子函 |
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核心結(jié)論：未到資金全面改善時(shí)，小盤成長(zhǎng)主題風(fēng)格占優(yōu)
2023年最后兩個(gè)交易日，A股一改頹勢(shì)、放量上漲，機(jī)構(gòu)重倉(cāng)股修復(fù)。資金面的改善能否持續(xù)？通過季節(jié)性分析，我們發(fā)現(xiàn)年底公募和私募加倉(cāng)、外資和保險(xiǎn)基于性價(jià)比回流A股本就是歷史規(guī)律，且接下來(lái)1月機(jī)構(gòu)投資者資金流入仍有可能改善，但2月開始不確定性加大。對(duì)于風(fēng)格而言，資金行為是重要的共振因素。我們認(rèn)為1月占優(yōu)的機(jī)構(gòu)投資者類型并不明確，這種基于季節(jié)性和風(fēng)險(xiǎn)偏好的修復(fù)最終可能最有利于小盤成長(zhǎng)風(fēng)格。
一、歲末年初是保險(xiǎn)、私募、外資資金流入的熱門窗口，為傳統(tǒng)的春季躁動(dòng)提供籌碼基礎(chǔ)。這一現(xiàn)象形成背后是不同類別投資者的行為金融特征：考核周期、業(yè)務(wù)的激勵(lì)周期、資產(chǎn)配置再平衡行為。
1）外資：1/6/12月陸股通凈買入A股的規(guī)模和概率較高，2014年以來(lái)陸股通12/1月凈流入概率86%/100%，1月加倉(cāng)上游周期行業(yè)概率100%，且1月格外重視性價(jià)比，前一年跌的越多、當(dāng)前估值越低越買。2-3月以上特征減弱。
2）保險(xiǎn)：1/4/5/12月險(xiǎn)資增持A股的規(guī)模和概率較高，1月開門紅保費(fèi)擴(kuò)張助力險(xiǎn)資入市規(guī)模；另外，險(xiǎn)資在1/4月格外重視性價(jià)比，越便宜越買。
3）私募：1/7月總規(guī)模擴(kuò)張傾向明顯，且賺錢效應(yīng)越強(qiáng)、估值越貴越擴(kuò)張；四季度加倉(cāng)傾向明顯。
4）公募：發(fā)行端開門紅效應(yīng)明顯；四季度加倉(cāng)、二季度減倉(cāng)。
另外，產(chǎn)業(yè)資本3、6、9、12月減持強(qiáng)度更高，可能源于季末資金壓力、季報(bào)期減持難度增大等因素。
二、這一次年初，誰(shuí)能成為開年的占優(yōu)交易者？幾類資金各有各的問題。
1）外資已由交易性資金主導(dǎo)，并未穩(wěn)定籌碼：交易盤主導(dǎo)當(dāng)前的外資行為，即使元旦后基于性價(jià)比繼續(xù)回流，也并非穩(wěn)定籌碼，何況在12月，歲末年初增配A股的季節(jié)性已被打破。中期來(lái)看部分外資減配A股的大趨勢(shì)并未逆轉(zhuǎn)。
2）保險(xiǎn)為代表的絕對(duì)收益投資者有較強(qiáng)加倉(cāng)動(dòng)機(jī)，但加倉(cāng)體量取決于開門紅情況，大概率不如2023H1。
3）主動(dòng)公募基金發(fā)行可能有所改善：12月以來(lái)銀行渠道轉(zhuǎn)向發(fā)力主動(dòng)權(quán)益基金，后者的發(fā)行規(guī)模已經(jīng)明顯回升。
4）私募基金暫難有顯著增量：私募基金規(guī)模擴(kuò)張依賴于中產(chǎn)階級(jí)配置能力以及意愿，與市場(chǎng)動(dòng)量(前1年市場(chǎng)漲跌、市場(chǎng)估值)高度關(guān)聯(lián)，而過去1年A股機(jī)構(gòu)重倉(cāng)股賺錢效應(yīng)收縮明顯。
5）公募加倉(cāng)動(dòng)力可能不足，私募加倉(cāng)空間更大：由于年底考核壓力的存在，公募在四季度加倉(cāng)的傾向遠(yuǎn)高于其他季度，當(dāng)前倉(cāng)位并不低，到一季度可能轉(zhuǎn)而保持觀望；相比之下私募基金當(dāng)前倉(cāng)位已經(jīng)較低，且1月私募基金更傾向于左側(cè)布局。
三、對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的影響：眼前的春季躁動(dòng)暫時(shí)看不到資金面全面正循環(huán)的契機(jī)，共識(shí)的凝聚還需要一個(gè)過程。1月之后才是重要會(huì)議窗口疊加、政策落地、細(xì)化以及信貸效果驗(yàn)證的窗口，多因素綜合共振下24Q1的市場(chǎng)特征可能是“懷疑中前進(jìn)”。
四、對(duì)風(fēng)格的影響：從過往的春季行情來(lái)看，若主要機(jī)構(gòu)投資者的活躍度沒有明顯的整體或者結(jié)構(gòu)改善，風(fēng)格往往傾向于小盤風(fēng)格和主題投資，科技成長(zhǎng)可能是年初春季行情的主角。
2015年以來(lái)的春季躁動(dòng)中，資金和風(fēng)格有三個(gè)規(guī)律：1）若僅有私募持股比例提升明顯，則小盤風(fēng)格占優(yōu)；2）外資、公募和私募共振，大盤風(fēng)格占優(yōu)；3）機(jī)構(gòu)投資者無(wú)特別突出者，也仍然是小盤風(fēng)格占優(yōu)。
這一次各類機(jī)構(gòu)投資者并無(wú)哪一方有突出定價(jià)能力，僅基于季節(jié)性改善以及風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，小盤和主題投資有望繼續(xù)占優(yōu)。2024年春季不乏“只要市場(chǎng)沒有重大下行風(fēng)險(xiǎn)就能漲”(中長(zhǎng)期有新應(yīng)用場(chǎng)景/新景氣周期的預(yù)期，短期有事件催化)的科技成長(zhǎng)方向。短期高性價(jià)比區(qū)域確認(rèn)，科技成長(zhǎng)行情就是贏在當(dāng)下的。重點(diǎn)關(guān)注有事件性催化的方向：華為鏈、MR、AIPC，國(guó)防軍工(航空主機(jī)廠)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：基本面預(yù)期進(jìn)一步惡化，季節(jié)性改善證偽，資金進(jìn)一步流出。
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