>> 中信證券-騰訊控股(00700.HK)調(diào)研快報(bào)及2023年四季度業(yè)績(jī)前瞻：高質(zhì)量增長(zhǎng)延續(xù)，內(nèi)容儲(chǔ)備豐富-240108
| 上傳日期： |
2024/1/8 |
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pdf 共6頁(yè) |
來(lái)源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入 |
作者： |
許英博,陳俊云,王冠然 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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我們近日調(diào)研了成都天美工作室，深入了解《王者榮耀》的開(kāi)發(fā)思路和設(shè)計(jì)哲學(xué)，我們認(rèn)為騰訊在頭部游戲研運(yùn)具有較高壁壘，團(tuán)隊(duì)保持競(jìng)爭(zhēng)力，游戲業(yè)務(wù)表現(xiàn)仍然值得期待。業(yè)績(jī)層面，我們預(yù)測(cè)公司4Q23實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1,562億元（同比+7.8%），實(shí)現(xiàn)Non-IFRS凈利潤(rùn)396億元（同比+33.2%），高基數(shù)及內(nèi)容排期波動(dòng)導(dǎo)致收入增速略有放緩，但業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來(lái)的利潤(rùn)增厚料將持續(xù)。公司聚焦高質(zhì)量增長(zhǎng)，新游戲內(nèi)容儲(chǔ)備豐富，人工智能有望帶來(lái)增長(zhǎng)乘數(shù)，我們看好公司盈利能力持續(xù)釋放的潛力。公司估值處于較低水平，基于我們的盈利預(yù)測(cè)，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023-2025年15/13/11倍Non-IFRSPE，投資性?xún)r(jià)比凸顯。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
▍天美工作室調(diào)研快報(bào)：以?xún)?nèi)容為核，立足長(zhǎng)期，打造故事、美學(xué)與交互的完美融合。我們近日參觀了成都天美工作室，聆聽(tīng)《王者榮耀》的開(kāi)發(fā)思路和天美工作室的游戲設(shè)計(jì)哲學(xué)?！锻跽邩s耀》團(tuán)隊(duì)認(rèn)為故事、美學(xué)、交互的融合是提高游戲關(guān)注時(shí)長(zhǎng)的關(guān)鍵，通過(guò)藝術(shù)觸發(fā)情感、引發(fā)思考。過(guò)去的流量紅利機(jī)遇不再，內(nèi)容的精細(xì)運(yùn)營(yíng)是關(guān)鍵，需要做到商業(yè)化和內(nèi)容相平衡。團(tuán)隊(duì)關(guān)注方向包括：1）利用AI技術(shù)大幅提升開(kāi)發(fā)效率，思考新技術(shù)對(duì)于游戲內(nèi)容的賦能；2）完善IP矩陣，推動(dòng)《王者榮耀世界》等重點(diǎn)項(xiàng)目；3）推動(dòng)創(chuàng)作平民化和大眾化，創(chuàng)作者讓渡部分控制權(quán)，讓更多用戶(hù)享受創(chuàng)作過(guò)程。我們認(rèn)為騰訊在頭部游戲的研運(yùn)具有較高壁壘，游戲方法論和高效團(tuán)隊(duì)管理機(jī)制指引下團(tuán)隊(duì)保持競(jìng)爭(zhēng)力，未來(lái)仍有望繼續(xù)輸出頭部產(chǎn)品，游戲業(yè)務(wù)表現(xiàn)仍然值得期待。
▍4Q23業(yè)績(jī)前瞻：我們預(yù)測(cè)公司4Q23實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1,562億元（同比+7.8%，環(huán)比+1.1%），高基數(shù)及內(nèi)容排期波動(dòng)導(dǎo)致游戲和廣告業(yè)務(wù)增長(zhǎng)略有放緩；毛利率49.4%（同比+6.7pcts，環(huán)比-0.1pct），保持優(yōu)化趨勢(shì)；銷(xiāo)售/管理費(fèi)用率分別為5.6%/17.0%（同比+1.4/-1.8pcts，環(huán)比+0.5/+0.0pct），重點(diǎn)游戲《元夢(mèng)之星》上線宣發(fā)費(fèi)用增加，但公司總體成本費(fèi)用控制原則不變；Non-IFRS凈利潤(rùn)396億元（同比+33.2%，環(huán)比-11.9pcts），利潤(rùn)端維持較好增長(zhǎng)。
▍預(yù)計(jì)4Q23增值服務(wù)業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)4.6%。我們預(yù)計(jì)4Q23公司增值服務(wù)業(yè)務(wù)營(yíng)收710億元（同比+0.8%）。預(yù)計(jì)4Q23公司游戲業(yè)務(wù)營(yíng)收424億元（同比+1.3%），其中國(guó)內(nèi)游戲業(yè)務(wù)營(yíng)收279億元（同比+0.0%），海外游戲業(yè)務(wù)營(yíng)收145億元（同比+4.0%）。國(guó)內(nèi)游戲方面，4Q23新游戲上線數(shù)量較少且為商業(yè)化淡季，預(yù)計(jì)收入相對(duì)平穩(wěn)?！对獕?mèng)之星》表現(xiàn)亮眼，長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)策略和持續(xù)內(nèi)容上新有望帶動(dòng)熱度持續(xù)走高，但考慮到游戲上線較晚且前期商業(yè)化謹(jǐn)慎，我們預(yù)計(jì)收入貢獻(xiàn)主要在2024年業(yè)績(jī)中體現(xiàn)。海外游戲方面，4Q22《NIKKE：勝利女神》、《幻塔》等爆款帶來(lái)高基數(shù)，我們預(yù)計(jì)4Q23同比增速將回落。2024年公司游戲儲(chǔ)備豐富，包括國(guó)內(nèi)《白荊回廊》、《極品飛車(chē)》、《塔瑞斯世界》以及海外《夜鶯》、《流放之路2》、《戰(zhàn)錘40K手游》、《刺客信條》等，表現(xiàn)值得期待。我們預(yù)計(jì)4Q23公司社交網(wǎng)絡(luò)收入286億元（同比+0.0%），直播調(diào)整影響落地，精細(xì)化運(yùn)營(yíng)與用戶(hù)付費(fèi)意愿提升背景下，音樂(lè)、長(zhǎng)視頻等訂閱業(yè)務(wù)空間廣闊。
▍預(yù)計(jì)4Q23廣告業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)15.0%。我們預(yù)計(jì)公司4Q23廣告業(yè)務(wù)營(yíng)收284億元（同比+15.0%），考慮到4Q22是視頻號(hào)信息流商業(yè)化的第一個(gè)完整季度，我們預(yù)計(jì)廣告收入同比增速相較于前三季度將有所回落。隨著視頻號(hào)商業(yè)化加速推進(jìn)，視頻號(hào)電商增長(zhǎng)貢獻(xiàn)增量廣告收入，人工智能在廣告領(lǐng)域應(yīng)用提高匹配精度和內(nèi)容創(chuàng)作效率，公司廣告業(yè)務(wù)增速有望持續(xù)超過(guò)大盤(pán)。
▍預(yù)計(jì)4Q23金融科技及企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)15.0%。我們預(yù)計(jì)公司4Q23金融科技及企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)營(yíng)收543億元（同比+15.0%）。金融科技方面，商業(yè)支付穩(wěn)步增長(zhǎng)，信貸、理財(cái)服務(wù)等貢獻(xiàn)增量；企業(yè)服務(wù)方面，騰訊會(huì)議、騰訊文檔、企業(yè)微信等SaaS產(chǎn)品商業(yè)化持續(xù)推進(jìn)，視頻號(hào)帶貨技術(shù)服務(wù)費(fèi)貢獻(xiàn)利潤(rùn)，大模型快速發(fā)展提升云業(yè)務(wù)需求，收入利潤(rùn)增長(zhǎng)有望提速。
▍預(yù)計(jì)4Q23毛利率為49.4%，銷(xiāo)售/管理費(fèi)用率分別為5.6%/17.0%。預(yù)計(jì)4Q23公司毛利率為49.4%（同比+6.7pcts），其中增值業(yè)務(wù)毛利率55.0%（同比+5.2pcts）、廣告業(yè)務(wù)毛利率54.0%（同比+9.8pcts）、金融及企業(yè)服務(wù)毛利率42.0%（同比+8.4pcts），公司高毛利業(yè)務(wù)占比提升帶動(dòng)毛利率同比高增勢(shì)能維持。預(yù)計(jì)銷(xiāo)售費(fèi)用率為5.6%（同比+1.4pcts），主要系《元夢(mèng)之星》上線帶來(lái)增量游戲宣發(fā)費(fèi)用，游戲投放重點(diǎn)關(guān)注短視頻等高ROI渠道；預(yù)計(jì)管理費(fèi)用率為17.0%（同比-1.8pcts），成本費(fèi)用控制的原則仍將持續(xù)。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：反壟斷、游戲等政策監(jiān)管趨緊影響經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)；游戲、影視內(nèi)容上線時(shí)間和表現(xiàn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；公司內(nèi)容領(lǐng)域投入持續(xù)提升的風(fēng)險(xiǎn)；宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行和數(shù)據(jù)安全政策監(jiān)管影響在線廣告市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)；新興互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品和服務(wù)分流用戶(hù)的風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)等。
▍投資建議：我們預(yù)計(jì)高基數(shù)及內(nèi)容排期波動(dòng)導(dǎo)致4Q23收入增速略有放緩，但業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來(lái)的利潤(rùn)增厚料將持續(xù)。公司聚焦高質(zhì)量增長(zhǎng)，新游戲內(nèi)容儲(chǔ)備豐富，人
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