>> 中信建投-債券簡評(píng)報(bào)告：轉(zhuǎn)債下修一些新的變化-240110
| 上傳日期： |
2024/1/11 |
大小： |
301KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
曾羽,高慶勇 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告，僅限高級(jí)會(huì)員查看 |
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核心觀點(diǎn)
1、今年年初以來下修提議增多，下修轉(zhuǎn)債多集中在生命周期早期，由于較為超預(yù)期，董事會(huì)提議之后的首個(gè)交易日轉(zhuǎn)債價(jià)格普遍上漲。
2、部分公司不下修并未明確保護(hù)期或是保護(hù)期較短，可以適當(dāng)結(jié)合轉(zhuǎn)債的價(jià)格、剩余期限和公告慣例進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)收益綜合研判。
3、由于下修之后理論上存在攤薄原始股東的情況，因此股東大會(huì)仍有被否決的可能性。
信息或事件：
年初以來下修案例有所增加，其中一些新的變化值得關(guān)注。
簡評(píng)：
雖然權(quán)益市場可能會(huì)有波動(dòng)，但是轉(zhuǎn)債在下修條款的保護(hù)下，仍有一定對沖的手段。我們觀察到2024年開年以來已經(jīng)有數(shù)只轉(zhuǎn)債提議下修，其中一些新的變化值得關(guān)注。
1、今年年初以來下修提議增多，下修轉(zhuǎn)債多集中在生命周期早期。過去兩年雖然市場整體的下修數(shù)量在增多，但是我們觀察到在1月份董事會(huì)提議下修的數(shù)量通常比較少，例如22年1月僅有萬孚生物和祥鑫科技提議，23年1月僅有*ST藍(lán)盾提議。而今年以來如果算上12月29日收盤提議，1月2號(hào)作為提議下修之后首個(gè)交易日的榮晟環(huán)保，已經(jīng)有4只轉(zhuǎn)債提議下修，數(shù)量層面上有所增加。且近期提議下修的轉(zhuǎn)債剩余期限普遍在5年以上，例如榮23轉(zhuǎn)債、上聲轉(zhuǎn)債、百暢轉(zhuǎn)債、眾和轉(zhuǎn)債，由于較為超預(yù)期，董事會(huì)提議之后的首個(gè)交易日轉(zhuǎn)債價(jià)格普遍上漲。
2、部分公司不下修并未明確保護(hù)期或是保護(hù)期較短。當(dāng)然下修轉(zhuǎn)股價(jià)是上市公司的一種權(quán)利而非義務(wù)，從過往來看，滿足下修條件但是不下修的比例更大，本質(zhì)上也反映了博弈的不確定性。但我們觀察到近期一些新的變化在于，相較大部分不下修設(shè)定3-6個(gè)月保護(hù)期（即期限內(nèi)如果再次觸發(fā)轉(zhuǎn)股價(jià)格向下修正條款的，亦不提出向下修正方案），近期部分公告不下修的轉(zhuǎn)債并未明確保護(hù)期或是保護(hù)期較短，例如美錦轉(zhuǎn)債、立昂轉(zhuǎn)債、華特轉(zhuǎn)債、智尚轉(zhuǎn)債并未設(shè)保護(hù)期，好客轉(zhuǎn)債、晶澳轉(zhuǎn)債、華懋轉(zhuǎn)債、科達(dá)轉(zhuǎn)債的保護(hù)期僅有1個(gè)月，可以適當(dāng)結(jié)合公司轉(zhuǎn)債的價(jià)格、剩余期限和公告慣例進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)收益綜合研判。
3、持有轉(zhuǎn)債的股東需回避表決，股東大會(huì)仍有不通過的風(fēng)險(xiǎn)。目前上市公司大股東實(shí)控人普遍在董事會(huì)擔(dān)任要職，董事會(huì)提議下修一定程度上也反映了公司對于轉(zhuǎn)債的規(guī)劃，但是生命周期早期的轉(zhuǎn)債由于大股東仍持有轉(zhuǎn)債，因此股東大會(huì)投票時(shí)需回避表決，由于下修之后理論上存在攤薄原始股東的情況，因此股東大會(huì)仍有被否決的可能性。
風(fēng)險(xiǎn)分析
權(quán)益市場高波動(dòng)，應(yīng)注意“雙高”和強(qiáng)贖風(fēng)險(xiǎn)?！半p高”轉(zhuǎn)債股性較強(qiáng)，一旦正股走弱，股價(jià)預(yù)期也隨之走低，可能面臨轉(zhuǎn)換價(jià)值和轉(zhuǎn)股溢價(jià)率的雙重壓縮。同時(shí)，正股走勢的高不確定性會(huì)使發(fā)行人求穩(wěn)心理占據(jù)上風(fēng)，在面臨強(qiáng)贖抉擇時(shí)傾向于提前贖回，需重點(diǎn)規(guī)避相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。
萬得全A的盈利修復(fù)仍存不確定性，業(yè)績壓力下部分正股可能有所回調(diào)，應(yīng)注意發(fā)行人業(yè)績不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。從中周期維度來看，權(quán)益市場更多是賺EPS的錢，雖然流動(dòng)性寬松階段性拔估值，但是如果盈利增速?zèng)]有跟上，后續(xù)也會(huì)隨著抱團(tuán)瓦解而均值回歸。
還應(yīng)注意債券市場調(diào)整引致的β風(fēng)險(xiǎn)。隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)筑底逐漸完成、復(fù)蘇開始加快、實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求回暖，無風(fēng)險(xiǎn)利率的上行和國內(nèi)貨幣政策邊際收緊的可能性或會(huì)使債券市場持續(xù)處于震蕩，對轉(zhuǎn)債估值形成壓制。
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