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重組膠原蛋白產(chǎn)業(yè)化龍頭，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)提速。巨子生物作為國(guó)內(nèi)重組膠原蛋白產(chǎn)業(yè)化龍頭企業(yè)，借助專(zhuān)有的合成生物學(xué)技術(shù)平臺(tái)，已設(shè)計(jì)及開(kāi)發(fā)多種類(lèi)型的重組膠原蛋白、稀有人參皂苷及其他生物活性成分；并不斷向下游延伸，由醫(yī)療器械拓展到功效性護(hù)膚品、保健食品及其他應(yīng)用，憑借研產(chǎn)銷(xiāo)一體化產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)多元化布局，已形成可復(fù)美及可麗金兩大差異化旗艦品牌及豐富產(chǎn)品矩陣。多品牌助力疊加線上C端迅速起量，2019-2022年公司營(yíng)收CAGR為35.2%，歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR為22%；2023H1營(yíng)收16.06億元（+63.0%，同增，下同），歸母凈利潤(rùn)6.67億元（+52.5%），業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)進(jìn)一步提速。
　　重組膠原蛋白市場(chǎng)成長(zhǎng)空間廣闊。重組膠原蛋白具有高生物活性及兼容性、低免疫原性等內(nèi)在優(yōu)勢(shì)，聚焦修護(hù)及抗衰功效，應(yīng)用方向涉及醫(yī)用敷料、功效性護(hù)膚品、肌膚煥活產(chǎn)品等，有望逐步替代透明質(zhì)酸成分市場(chǎng)，極具發(fā)展前景。根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告數(shù)據(jù)，按零售額計(jì)，中國(guó)重組膠原蛋白產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將從2022年185億元增至2027年1083億元，CAGR為42.4%；市場(chǎng)滲透率將從2022年46.6%增至2027年62.3%。公司作為重組膠原蛋白產(chǎn)業(yè)化引領(lǐng)者，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯。
　　核心旗艦品牌產(chǎn)品矩陣持續(xù)豐富，填充劑有望貢獻(xiàn)新增量。公司憑借專(zhuān)有合成生物學(xué)技術(shù)平臺(tái)鑄就關(guān)鍵競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)及技術(shù)準(zhǔn)入壁壘，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)化發(fā)展；憑借強(qiáng)科研實(shí)力已打造多元化產(chǎn)品矩陣及豐富在研管線，截至2022年末，公司擁有8個(gè)主要品牌，共有121項(xiàng)SKU，在研項(xiàng)目近130項(xiàng)。公司兩大核心旗艦品牌可復(fù)美及可麗金定位清晰，貢獻(xiàn)核心業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)引擎，2023H1合計(jì)營(yíng)收占比達(dá)到96.5%?？蓮?fù)美由械到妝，主打修護(hù)；醫(yī)用敷料品牌心智成熟，依靠專(zhuān)業(yè)醫(yī)療機(jī)構(gòu)背書(shū)強(qiáng)化妝品優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品力，膠原棒、舒舒貼等新品放量明顯?？甥惤鸪掷m(xù)上新賦能緊致系列產(chǎn)品，搭載重組膠原蛋白仿生組合技術(shù)核心科技成分，抗衰定位進(jìn)一步清晰；嘭嘭次拋、膠原大膜王等新品廣受歡迎。肌膚煥活產(chǎn)品目前有4款填充劑在研，其中2款有望在2024年落地；憑借公司領(lǐng)先的重組膠原蛋白技術(shù)及多年來(lái)械字號(hào)產(chǎn)品深厚的醫(yī)療機(jī)構(gòu)推廣積淀，重組膠原蛋白填充劑的上市有望迅速搶占市場(chǎng)，帶來(lái)新的增長(zhǎng)引擎。
　　線上直銷(xiāo)占比不斷提升，科學(xué)傳播塑造品牌科技美學(xué)價(jià)值。渠道建設(shè)方面，公司已搭建“醫(yī)療機(jī)構(gòu)+大眾市場(chǎng)”的雙軌銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)，同時(shí)構(gòu)建“線上/線下+直銷(xiāo)/經(jīng)銷(xiāo)”的全渠道銷(xiāo)售及經(jīng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)。以線下為基緊抓市場(chǎng)機(jī)遇大力發(fā)展線上直銷(xiāo)渠道，尤其是DTC店鋪線上直銷(xiāo)快速發(fā)力，貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)彈性，該渠道2019-2022年CAGR達(dá)98.1%，并于2023H1實(shí)現(xiàn)9.77億元（+128.4%），收入占比從2019年16.3%增至2023H1的60.9%。營(yíng)銷(xiāo)宣傳方面，公司堅(jiān)持科學(xué)傳播，線上通過(guò)發(fā)布科普文章、直播、拍攝紀(jì)錄片等方式助力大眾品牌心智建立，傳遞品牌科技美學(xué)價(jià)值。
　　投資建議：公司作為重組膠原蛋白產(chǎn)業(yè)化龍頭，依靠專(zhuān)業(yè)醫(yī)療機(jī)構(gòu)背書(shū)，可復(fù)美及可麗金產(chǎn)品矩陣持續(xù)豐富，線上直銷(xiāo)渠道持續(xù)發(fā)力，短期業(yè)績(jī)確定性較強(qiáng)；未來(lái)填充劑有望貢獻(xiàn)新增量。我們預(yù)測(cè)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)13.66/17.29/20.94億元，增速36%/27%/21%。對(duì)應(yīng)PE分別為24/19/16倍，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入-A”建議。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)、銷(xiāo)售平臺(tái)相對(duì)集中風(fēng)險(xiǎn)、銷(xiāo)售季節(jié)性波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等。