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消費(fèi)分級(jí)趨勢(shì)下“相對(duì)的低價(jià)”受青睞，兼具實(shí)用+時(shí)尚的新零售賽道成長性高。當(dāng)前消費(fèi)分級(jí)趨勢(shì)下，消費(fèi)者更偏好“相對(duì)的低價(jià)”相關(guān)品牌和渠道，例如不犧牲品質(zhì)而價(jià)格更低的9.9元瑞幸咖啡，名品折扣奧萊等，而隨著近兩年名創(chuàng)優(yōu)品、泡泡瑪特陸續(xù)上市，KKGroup遞交港股上市申請(qǐng)，潮流零售賽道逐漸受到市場(chǎng)關(guān)注。潮流零售的主要品類具備品質(zhì)生活、低件單價(jià)、單品類品牌化效應(yīng)弱，并且依賴線下場(chǎng)景、易產(chǎn)生沖動(dòng)消費(fèi)的特征，零售商通過外部供應(yīng)鏈高效整合+內(nèi)部強(qiáng)設(shè)計(jì)&選品能力+線下場(chǎng)景打造，形成多SKU精品集合店形式，構(gòu)筑以渠道和品牌價(jià)值為核心的產(chǎn)業(yè)鏈壁壘。在當(dāng)前線上化率已達(dá)相對(duì)穩(wěn)定水平的階段，更依賴線下消費(fèi)場(chǎng)景的品類為高效率的線下零售商帶來成長機(jī)遇。根據(jù)弗若斯特沙利文，生活方式消費(fèi)品潮流零售的GMV規(guī)模2022年為2,244億元，18-22年復(fù)合增長6%。精品集合、美妝、潮流玩具為其中前三大市場(chǎng)，2022年GMV分別占比51%、28%、12%，具備新零售業(yè)態(tài)特征的潮流零售市場(chǎng)擁有更高成長性。
　　行業(yè)格局分散、單品類空間有限，頭部公司通過布局多個(gè)賽道及品類打開成長天花板。細(xì)分賽道中精品集合、美妝、潮玩集中度總體均較低，2022年CR3分別為12.6%、19.0%、18.1%，行業(yè)集中度近三年呈下行趨勢(shì)。頭部公司布局多品牌&多品類，例如名創(chuàng)優(yōu)品旗下MINISO布局精品集合、Top Toy布局潮流玩具，名創(chuàng)優(yōu)品創(chuàng)始人葉國富通過其名下賽曼基金投資WOWCOLOUR布局美妝；KKGroup旗下KKV和KK館布局精品集合、調(diào)色師布局美妝、X11布局潮流玩具。
　　線下為基本盤，高坪效（高周轉(zhuǎn)）×高毛利為門店擴(kuò)張核心驅(qū)動(dòng)，單店模型跑通后規(guī)模效應(yīng)可期。潮流零售以線下為基本盤，開店為業(yè)績(jī)?cè)鲩L核心驅(qū)動(dòng)。門店選址以購物中心、交通樞紐、景點(diǎn)、社區(qū)等人流密集區(qū)為主。根據(jù)贏商網(wǎng)，截至2022年末全國購物中心數(shù)量5685個(gè)。截至最新報(bào)告期，名創(chuàng)優(yōu)品在中國大陸共有門店3802家（2023.9.30），泡泡瑪特（含機(jī)器人商店）2525家（2023.6.30），KKGroup旗下4個(gè)品牌合計(jì)667家（2023.3.31）。我們認(rèn)為較高的盈利性為支撐門店快速擴(kuò)張的核心驅(qū)動(dòng)，而盈利主要來源為高坪效（也對(duì)應(yīng)高周轉(zhuǎn)）×高毛利，且單店模型一旦跑通之后規(guī)模效應(yīng)將持續(xù)顯現(xiàn)。以名創(chuàng)優(yōu)品為例，其在2020Q4開始實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定正向盈利之后，凈利率總體呈持續(xù)環(huán)比提升趨勢(shì)，2023Q2-3達(dá)到16%-17%的水平。KKGroup與之對(duì)標(biāo)，2023Q1首次實(shí)現(xiàn)盈利，旗下4個(gè)品牌均有盈利優(yōu)化/扭虧/減虧之勢(shì)，有望復(fù)制名創(chuàng)優(yōu)品盈利提升路徑。
　　我們認(rèn)為毛利端溢價(jià)主要來自：1）IP聯(lián)名、定制化商品、自有品牌商品賦予零售商更多定價(jià)權(quán)，2）規(guī)模化采購以及生活消費(fèi)品類對(duì)線下場(chǎng)景的依賴凸顯零售商的渠道價(jià)值。橫向?qū)Ρ瘸?、連鎖便利等偏向必選、標(biāo)準(zhǔn)品的業(yè)態(tài)，潮流零售/快消品零售的毛利率顯著更高，泡泡瑪特的毛利率在60%左右，名創(chuàng)優(yōu)品、KKGroup在40%+，優(yōu)衣庫、無印良品毛利率在50%左右，而傳統(tǒng)商超便利渠道紅旗連鎖、家家悅、永輝超市的毛利率在20%-30%。分產(chǎn)品討論，毛利率從高到低排序分別為：自有IP/獨(dú)家授權(quán)IP類自有品牌產(chǎn)品、非獨(dú)家授權(quán)IP類自有品牌產(chǎn)品、第三方品牌產(chǎn)品。
　　上游充分競(jìng)爭(zhēng)，龍頭具備強(qiáng)供應(yīng)鏈整合及庫存管控能力。產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)上，生產(chǎn)加工通常為外包，行業(yè)充分競(jìng)爭(zhēng)，頭部公司合作多家供應(yīng)商，單一供應(yīng)商依賴度低。名創(chuàng)優(yōu)品合作超過1000家供應(yīng)商，KKGroup截至2023Q1向全球1173個(gè)第三方品牌采購產(chǎn)品，并合作188個(gè)OEM/ODM工廠。頭部零售商較早與頭部供應(yīng)商實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定合作，依靠高頻、相對(duì)大規(guī)模的采購量來實(shí)現(xiàn)性價(jià)比定位。
　　存貨周轉(zhuǎn)高效。頭部零售集團(tuán)良品計(jì)劃、迅銷的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)在130-150天左右，KKGroup、泡泡瑪特存貨周轉(zhuǎn)效率與之接近，名創(chuàng)優(yōu)品財(cái)報(bào)口徑存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)在70天左右。
　　投資建議與評(píng)級(jí)：潮流零售的興起契合消費(fèi)分級(jí)大背景下性價(jià)比消費(fèi)的崛起趨勢(shì)，在整個(gè)國內(nèi)零售市場(chǎng)中為增速領(lǐng)先的細(xì)分賽道。由于其生活日用品類SKU多、單品類品牌化效應(yīng)弱、依賴線下消費(fèi)場(chǎng)景及沖動(dòng)消費(fèi)等特征為頭部零售商創(chuàng)造了整合供應(yīng)鏈，連鎖化渠道擴(kuò)張的成長機(jī)遇。我們認(rèn)為行業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力在：1）數(shù)字化賦能的產(chǎn)品設(shè)計(jì)開發(fā)、選品能力，能夠較為準(zhǔn)確及時(shí)地把握快速更迭的消費(fèi)趨勢(shì)，持續(xù)打造契合消費(fèi)者心智的產(chǎn)品。2）供應(yīng)鏈整合的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。上游生產(chǎn)端充分競(jìng)爭(zhēng)，較早綁定頭部?jī)?yōu)質(zhì)供應(yīng)商，達(dá)到一定門店體量之后依托高頻、相對(duì)大規(guī)模的采購量來實(shí)現(xiàn)性價(jià)比定位。3）高效的庫存周轉(zhuǎn)。4）品牌效應(yīng)及渠道價(jià)值。潮流零售門店選址通常以人流量密集的購物中心、交通樞紐等為主，頭部品牌商有選址優(yōu)勢(shì)，能夠獲得的客流量和潛在開店空間更大。綜上，我們給予行業(yè)“看好”評(píng)級(jí)，建議關(guān)注相關(guān)標(biāo)的名創(chuàng)優(yōu)品、泡泡瑪特。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；終端需求疲軟風(fēng)險(xiǎn)。