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主要觀點
　　美國2023年12月CPI通脹小幅超預期
　　美國CPI通脹小幅超預期。CPI同比從3.1%回升至3.4%，高于預期的3.2%。核心CPI同比繼續(xù)放緩，從4%降至3.9%，但高于預期的3.8%；核心CPI六個月變化折年率從2.9%回升至3.2%。但好的消息是，通脹寬度仍在繼續(xù)回落，漲價范圍仍在收窄。同比漲幅超過2%的CPI細項比例從50%繼續(xù)回落至47.9%，2000-09年平均為51.5%，2010-19年平均為36.8%，2021年至2023年上半年平均為74%。
　　環(huán)比來看，CPI上漲0.3%，預期為0.2%；核心CPI上漲0.3%，預期為0.3%。其中，核心商品價格由下降0.3%轉為持平，結束六個月連跌，去通脹范圍也有所收窄，但仍在疫情前的中樞附近。租金增速有所回落，從0.5%下行至0.4%，疫前中樞為0.3%；核心服務價格增速亦小幅下行，從0.44%降至0.4%，疫前中樞為0.2%。
　　美國補庫會導致核心商品再通脹嗎？
　　在核心通脹中，核心商品、房租、核心服務分別占比27%、43%、30%。在供應鏈修復、家庭消費結構再平衡和消費信貸成本抬升的影響下，核心商品去通脹已基本完成，回到零增長和微通縮的疫前狀態(tài)，是過去一年核心通脹下行的重要推力。但隨著美國去庫逐步接近尾聲，市場有一種擔心：如果美國今年上半年補庫周期開啟，是否會推升核心商品通脹？我們分三步理解這一問題。
　　首先，從歷史經驗來看，美國庫存周期與核心商品通脹走勢并無對應關系，補庫并不會導致核心商品通脹。1998年至今，美國實際庫存同比與核心商品通脹的相關系數(shù)為-0.02。即便是以2018年（貿易摩擦）或者2020年（新冠疫情）進行分段統(tǒng)計，相關性也沒有改善。換而言之，補庫并不會導致核心商品的通脹，甚至于在2021年，在商品需求強勁的背景下，供應鏈中斷導致的低庫存反而是助推核心商品通脹的重要因素，這一點尤其體現(xiàn)在汽車價格上。
　　其次，考慮到實際庫存與核心商品之間存在結構差異，比如庫存中還包括食品和能源，我們對核心商品中的重要品類（汽車、家具家居、服裝、信息技術產品，合計占比約70%）的庫存周期與價格進行單獨分析，過去二十年，也沒有發(fā)現(xiàn)上述各品類商品的補庫與通脹之間存在正相關性。
　　最后，為何美國補庫不會帶來核心商品通脹？核心或在于，美國商品消費對外依賴度高，尤其是耐用消費品；疫情前的正常時期，在全球化和技術進步的推動下，消費品進口價格缺乏上漲動力，也壓制了其國內的核心商品通脹。美國的耐用消費品實際進口額占個人消費的比重長期維持在45%左右，不含汽車的耐用消費品進口占比約35%，非耐用消費品進口占比約10%；再以凈進口占消費比重來看，耐用消費品約為30%，不含汽車的耐用消費品約25%，非耐用消費品約為8%。
　　在疫情之后，財政大規(guī)模刺激帶來強勁的商品需求，而早期全球供應鏈中斷則阻礙庫存回補，所以疫情之后，主要核心商品的庫存回補與通脹之間的相關性有明顯提升，通脹上行領先庫存回升約半年至一年左右。其中，汽車庫存回補滯后通脹飆升約一年半，因其受供應鏈中斷的影響更為顯著，2021年美國汽車補庫被動延遲，不僅是運輸?shù)膯栴}，還有缺芯的問題。
　　展望后續(xù)，當下全球供應鏈問題已基本修復，財政刺激和服務場景受限導致的強勁商品需求也已消退。我們傾向于認為，核心商品的價格動態(tài)已基本回歸正軌，即便今年上半年美國開啟補庫，可能也不會帶來核心商品的再通脹。
　　本周海外高頻數(shù)據(jù)跟蹤：詳見正文。
　　風險提示：美國經濟和就業(yè)韌性超預期。