>> 華泰證券-固定收益月報(bào)：信用債開門紅后的煩惱與選擇-240117
| 上傳日期： |
2024/1/17 |
大小： |
2756KB |
| 格式： |
pdf 共26頁(yè) |
來(lái)源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張繼強(qiáng),文晨昕,楊劍坤 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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核心觀點(diǎn)
開年以來(lái)隨著資金面好轉(zhuǎn)、資產(chǎn)荒演繹，機(jī)構(gòu)搶券持續(xù)，信用債收益率、利差明顯下行。中低等級(jí)短久期城投、中低等級(jí)二永債利差已創(chuàng)新低，后續(xù)是進(jìn)一步下沉挖掘，還是吃票息、等待波段機(jī)會(huì)？短期來(lái)看，城投嚴(yán)監(jiān)管下資產(chǎn)荒邏輯難逆轉(zhuǎn)，票息挖掘?qū)⒊掷m(xù)。但利差低位，考慮到城投長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)待解、中小銀行經(jīng)營(yíng)分化，目前位置進(jìn)一步下沉的風(fēng)險(xiǎn)收益比較差。建議以挖掘品種機(jī)會(huì)為主，適當(dāng)拉長(zhǎng)中高等級(jí)久期，關(guān)注資金面下行帶來(lái)的機(jī)會(huì)。城投方面配置主流平臺(tái)為主，適當(dāng)拉長(zhǎng)久期。二永債配置大中城農(nóng)商行吃票息為主，繼續(xù)挖掘券商次級(jí)債、保險(xiǎn)永續(xù)債、企業(yè)ABS、產(chǎn)業(yè)永續(xù)等品種機(jī)會(huì)。
嚴(yán)監(jiān)管下城投債凈融資持續(xù)壓縮
城投債市場(chǎng)嚴(yán)監(jiān)管持續(xù)，具體體現(xiàn)在兩方面：一方面，協(xié)會(huì)和交易所對(duì)于城投債產(chǎn)品審核端均有較嚴(yán)格的審批要求，另一方面，近期結(jié)構(gòu)化發(fā)行監(jiān)管與境外債監(jiān)管加碼，體現(xiàn)了監(jiān)管“堵偏門”的決心?？紤]到城投名單等信息不對(duì)稱性，當(dāng)前利率水平仍高的城投債不宜進(jìn)一步下沉，與之相比，在確保是主流平臺(tái)的前提下適度拉久期可能是更好的選擇，合適層級(jí)個(gè)券適當(dāng)看到2Y，注重流動(dòng)性及性價(jià)比。當(dāng)前行情從前期純化債情緒帶動(dòng)走向中期的化債預(yù)期落地驗(yàn)證階段，另需關(guān)注區(qū)域化債推進(jìn)落地的預(yù)期差帶來(lái)可能的估值波動(dòng)。
資產(chǎn)荒持續(xù)，建議大中城農(nóng)商行吃票息為主
信用債供給持續(xù)收縮，而跨年以來(lái)保險(xiǎn)開門紅、基金券商增配等帶動(dòng)二永債收益率進(jìn)一步下行。目前低等級(jí)二永債利差已創(chuàng)歷史新低。雖然短期資產(chǎn)荒邏輯持續(xù)，但部分中小銀行估值與中長(zhǎng)期信用風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)不匹配。下半年銀行二永債到期壓力較大，疊加五大行TLAC補(bǔ)充壓力，若后續(xù)資產(chǎn)荒邏輯發(fā)生轉(zhuǎn)變、中小銀行不贖回持續(xù)增加，尾部銀行估值或明顯抬升，目前位置不建議進(jìn)一步下沉。仍建議配置大中城農(nóng)商行為主，適度挖掘發(fā)達(dá)地區(qū)、經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健的中型城農(nóng)商行。目前仍處于降息時(shí)間窗口，后續(xù)中高等級(jí)二永債仍有收益率下行機(jī)會(huì)。待3月關(guān)注資本新規(guī)擾動(dòng)，可在收益率低點(diǎn)兌現(xiàn)部分收益。
產(chǎn)業(yè)配置以國(guó)企債為主
地產(chǎn)政策重點(diǎn)關(guān)注“三大工程”進(jìn)展，近期積極變化包括PSL新增凈投放、住房租賃17條正式發(fā)布、廣州房票安置、深圳城中村改造新規(guī)等。當(dāng)前地產(chǎn)銷售同比仍處低位，二手優(yōu)于新房，關(guān)注“賣舊買新”傳導(dǎo)能否通暢。地產(chǎn)債方面，供給整體縮量、估值邊際企穩(wěn)，近一個(gè)月主要房企債券收益率和利差環(huán)比下行。地產(chǎn)國(guó)企融資優(yōu)勢(shì)突出，資產(chǎn)荒下絕對(duì)收益率尚可，繼續(xù)關(guān)注中高等級(jí)國(guó)企1-2年債券配置機(jī)會(huì)。產(chǎn)業(yè)基本面弱修復(fù)且近一月利差進(jìn)一步下行，不建議過(guò)多下沉，以國(guó)企永續(xù)私募吃票息為主。
保持中性杠桿，品種挖掘來(lái)增厚收益
杠桿方面，息差空間仍較窄，資金面較平穩(wěn)且未來(lái)一段時(shí)間或仍處于降息周期當(dāng)中，建議保持中性杠桿，跟隨資金走勢(shì)靈活應(yīng)變。期限利差方面，近一個(gè)月短端下行更快，期限利差低位回升。往后看，保險(xiǎn)長(zhǎng)久期資產(chǎn)仍欠配，期限利差仍有壓降動(dòng)力，但下行空間打開仍有待資金面明顯下行。利差大多低位，而資產(chǎn)荒持續(xù)，票息策略下繼續(xù)關(guān)注品種機(jī)會(huì)。非銀信用債繼續(xù)挖掘主流平臺(tái)、國(guó)企產(chǎn)業(yè)永續(xù)私募機(jī)會(huì)，企業(yè)ABS品種利差繼續(xù)回升、住房抵押ABS利差轉(zhuǎn)正可關(guān)注。金融債方面關(guān)注擴(kuò)容的保險(xiǎn)債、絕對(duì)價(jià)格仍有吸引力的券商次級(jí)債、潛在新品種TLAC非資本工具等。
風(fēng)險(xiǎn)提示：資金面變化，資本新規(guī)執(zhí)行擾動(dòng)、穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策超預(yù)期
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