>> 招商證券-金蝶國際(0268.HK)云化驅(qū)動增長，金蝶翱翔蒼穹-240118
| 上傳日期： |
2024/1/18 |
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| 2296KB |
| 格式： |
pdf 共28頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
劉玉萍 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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金蝶穩(wěn)守中型企業(yè)市場，乘信創(chuàng)東風(fēng)向大型企業(yè)拓展，一方面星空維持高產(chǎn)品續(xù)費(fèi)率，在基石的中小企業(yè)市場地位穩(wěn)固，另一方面蒼穹及星瀚快速突破大型企業(yè)市場，為金蝶成長注入強(qiáng)勁動力。此外，云轉(zhuǎn)型帶來公司高ARR增速、高云服務(wù)合同負(fù)債占比、高現(xiàn)金流水平，從而保障公司經(jīng)營高質(zhì)量可持續(xù)。
金蝶穩(wěn)守中型企業(yè)市場，乘信創(chuàng)東風(fēng)向大型企業(yè)拓展。金蝶在基石的中小企業(yè)市場地位穩(wěn)固，星空18-22收入CAGR為29%，23H1產(chǎn)品續(xù)費(fèi)率達(dá)96%，較往年有較大提升。同時，公司憑借蒼穹及星瀚突破大型企業(yè)市場。截至2023年上半年，蒼穹及星瀚簽約客戶741家，已經(jīng)累計幫助177家大型企業(yè)完成國產(chǎn)化替代。19-22年蒼穹及星瀚的收入CAGR為126.37%，平均合同金額達(dá)百萬級別，仍處于快速發(fā)展階段，為金蝶未來的營收注入了強(qiáng)勁動力。展望未來，公司大型企業(yè)業(yè)務(wù)發(fā)展?jié)摿Τ渥?，我們測算SAP與Oracle占據(jù)ERP市場約270億元/年，國內(nèi)高端ERP市場國產(chǎn)化替代空間廣闊。
金蝶轉(zhuǎn)云進(jìn)度處于行業(yè)前列，訂閱屬性持續(xù)加強(qiáng)，經(jīng)營質(zhì)量不斷提升。金蝶2011年開始轉(zhuǎn)云，2022年云收入占比達(dá)到76%，整體云轉(zhuǎn)型節(jié)奏處于行業(yè)前列。公司訂閱ARR在21-23年復(fù)合增速達(dá)42%，且占云業(yè)務(wù)收入比重持續(xù)提升至58%，體現(xiàn)公司訂閱屬性不斷加強(qiáng)。從合同負(fù)債端看，公司ERP業(yè)務(wù)合同負(fù)債整體呈下行趨勢，云服務(wù)業(yè)務(wù)合同負(fù)債占比已達(dá)88%，其中主要為訂閱相關(guān)合同負(fù)債，未來訂閱收入預(yù)期向好，支撐公司長期可持續(xù)增長。轉(zhuǎn)云也為公司帶來穩(wěn)定現(xiàn)金流，維持公司經(jīng)營高質(zhì)量。公司13-19年轉(zhuǎn)云后的經(jīng)營性現(xiàn)金流/凈利潤比值較02-11年有顯著提升，且20-23年在凈利潤為負(fù)的情況下，公司仍然保持較為穩(wěn)定的經(jīng)營性現(xiàn)金流水平，云訂閱模式對公司現(xiàn)金流水平的提升可見一斑。
走在企服大模型前列，打造AI+云原生雙重屬性。2023年8月8日，金蝶云·蒼穹GPT大模型正式發(fā)布，同步推出了國內(nèi)首個財務(wù)管理大模型。蒼穹GPT接入了百度文心一言等通用大模型能力，能夠為企業(yè)提供“云原生+大模型”的新技術(shù)底座。內(nèi)置的財務(wù)大模型基于通用大模型進(jìn)行“繼續(xù)預(yù)訓(xùn)練+模型微調(diào)”，參數(shù)達(dá)百億級，并調(diào)配了金蝶累積的財務(wù)知識和管理經(jīng)驗。預(yù)期AIGC將提升金蝶單模塊產(chǎn)品價值量，推動公司ARPU及客戶粘性提升。
盈利預(yù)測及投資建議：公司23年業(yè)績預(yù)告收入為56.5-57億元，YoY+16.2%-+17.2%；預(yù)計公司2024-2025年營收67.25/78.58億元，YoY+18%/+17%；歸母凈利潤虧損持續(xù)收窄，并將于2025年扭虧。首次覆蓋給予“強(qiáng)烈推薦”評級。
風(fēng)險提示：研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期；宏觀經(jīng)濟(jì)波動風(fēng)險；大型企業(yè)客戶訂單落地及交付不及預(yù)期；政策落地不及預(yù)期。
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