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中集集團(tuán)：全球集裝箱制造龍頭，縱橫發(fā)展物流、能源裝備
　　中集集團(tuán)是世界領(lǐng)先的物流裝備和能源裝備供應(yīng)商，集團(tuán)下有八大業(yè)務(wù)板塊，集裝箱、物流服務(wù)、道路運(yùn)輸車(chē)輛和能/化/食品裝備貢獻(xiàn)公司營(yíng)收近八成，海工為未來(lái)核心增長(zhǎng)點(diǎn)：（1）集裝箱：集團(tuán)核心業(yè)務(wù)，貢獻(xiàn)主要收入和利潤(rùn)，集裝箱產(chǎn)銷(xiāo)量穩(wěn)居全球第一，2022年?duì)I收占比32%。（2）物流服務(wù)：業(yè)務(wù)覆蓋海陸空，業(yè)績(jī)受運(yùn)價(jià)和運(yùn)量影響，2022年?duì)I收占比21%，（3）道路運(yùn)輸車(chē)輛：經(jīng)營(yíng)主體為上市子公司中集車(chē)輛，半掛車(chē)銷(xiāo)量穩(wěn)居全球第一，2022年?duì)I收占比17%，（4）能/化/食品裝備：經(jīng)營(yíng)主體為上市子公司中集安瑞科，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，2022年?duì)I收占比15%。（5）海工：經(jīng)營(yíng)主體為子公司中集來(lái)福士，業(yè)務(wù)包括海上鉆井平臺(tái)、油氣生產(chǎn)船舶、滾裝運(yùn)輸船、特種裝備等，2022年?duì)I收占比4%。2023年受益船舶、海工周期復(fù)蘇，來(lái)福士船舶接單量大幅提升，截至上半年，新簽15億美元訂單，同比增長(zhǎng)144%，累計(jì)在手訂單51億美元，同比增長(zhǎng)141%，為后續(xù)增長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。2023年前三季度集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收951億元，同比下降13%，歸母凈利潤(rùn)5.0億元，同比下降84%，受到集裝箱消化積壓庫(kù)存、運(yùn)價(jià)下行、公司規(guī)模效應(yīng)削弱等影響較大。我們判斷2023下半年集裝箱業(yè)務(wù)企穩(wěn)，海工業(yè)務(wù)受益周期復(fù)蘇，2024年集團(tuán)迎業(yè)績(jī)向上拐點(diǎn)。
　　集裝箱：行業(yè)庫(kù)存周期底部或已出現(xiàn)，需求有望迎拐點(diǎn)
　　2022年公司集裝箱全球份額超40%，受行業(yè)周期波動(dòng)影響較大。復(fù)盤(pán)歷史，板塊收入以4-5年為周期波動(dòng)。2020-2023H1集裝箱營(yíng)收分別為222、660、457和137億元，其中2023H1同比-40%，2023年經(jīng)歷周期波谷。2021年集裝箱的過(guò)剩生產(chǎn)是2023年全球集裝箱需求不足的主要原因。隨庫(kù)存箱消化，2024年行業(yè)需求將迎拐點(diǎn)。2023Q2以來(lái)，公司集裝箱銷(xiāo)售情況已明顯改善，其中干箱Q2和Q3環(huán)比增長(zhǎng)分別119%和18%，冷藏箱Q2環(huán)比增長(zhǎng)226%，同比增長(zhǎng)9%，Q3受季節(jié)性因素影響同環(huán)比小幅下滑。且公司集裝箱業(yè)務(wù)盈利能力受規(guī)模效應(yīng)影響較大，2020-2023H1毛利率分別為14.7%、25.6%、23.6%和16.5%，其中2023H1同比-6.71pct。我們判斷2024年隨下游需求回暖，公司規(guī)模效應(yīng)下盈利能力修復(fù)，集裝箱板塊業(yè)績(jī)將觸底反彈。
　　海工業(yè)務(wù)：受益船舶、海工周期回暖，公司訂單高增迎盈利拐點(diǎn)
　　我們認(rèn)為集團(tuán)海工業(yè)務(wù)下游景氣向好：（1）海上油氣：油價(jià)高企于盈虧平衡點(diǎn)，油公司資本開(kāi)支穩(wěn)中有升，公司的海上鉆井平臺(tái)與FPSO接單量有望持續(xù)增長(zhǎng)，（2）特種船舶：受益海上風(fēng)電發(fā)展、國(guó)產(chǎn)汽車(chē)出海，公司的風(fēng)電安裝船和滾裝船訂單有望持續(xù)增長(zhǎng)。2023Q1-Q3公司海工業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收67.3億元，同比增長(zhǎng)70.5%，Q1-Q3同比減虧60.6%，Q3環(huán)比減虧29.7%。其中，煙臺(tái)中集來(lái)福士海洋科技集團(tuán)有限公司已于2023Q2及Q3實(shí)現(xiàn)盈利。隨在手訂單兌現(xiàn)，海工將成為公司未來(lái)業(yè)績(jī)核心貢獻(xiàn)點(diǎn)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們判斷公司集裝箱業(yè)務(wù)2023下半年企穩(wěn)回升，海工業(yè)務(wù)迎復(fù)蘇拐點(diǎn)，2024年業(yè)績(jī)有望觸底反彈。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司歸母凈利潤(rùn)為6.6/24.7/32.9億元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE 65/17/13倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、原油價(jià)格波動(dòng)等