>> 南京證券-債券市場的變與不變-240130
| 上傳日期： |
2024/1/31 |
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| 格式： |
pdf 共21頁 |
來源： |
南京證券 |
| 評級： |
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作者： |
李照 |
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利率債：低位震蕩偏多走勢
◆ 2023年10年期國債震蕩區(qū)間：2.53%-2.93%（截至12.8），年均2.73%，基本與2022年持平。
◆全年振幅：40bp
◆ 2023年，8月之前市場主要反應(yīng)的是基本面預(yù)期差的行情，之后則主要反應(yīng)美元、美債影響下國內(nèi)資金面收緊行情。
2.1.1不變：2024年基本面料將延續(xù)2023年弱復(fù)蘇趨勢
◆ 2024年需求不足仍是主要問題?；ㄍ械?、地產(chǎn)下行、消費(fèi)緩慢修復(fù)格局或?qū)⒀永m(xù)，在尚未采取一些較為極端政策的情況下，短期很難找到能夠替代地產(chǎn)部分需求的領(lǐng)域或產(chǎn)業(yè)。不排除經(jīng)濟(jì)內(nèi)生修復(fù)以及城中村改造等政策的短期刺激帶來的需求階段性小幅改善，但整體需求偏弱現(xiàn)狀預(yù)計(jì)短時間內(nèi)難有明顯轉(zhuǎn)折。
◆新冠疫情以來，供給修復(fù)整體好于需求，致使本輪庫存周期偏長，去庫較慢。若2024年需求表現(xiàn)依然不及供給，供給高于需求的部分持續(xù)形成庫存，則可能持續(xù)拉長本輪庫存周期中的去庫時間。
2.1.2不變：化債為長期工作，資產(chǎn)荒狀態(tài)或加劇
◆中央金融工作會議、中央經(jīng)濟(jì)工作會議等近期多項(xiàng)重要會議持續(xù)強(qiáng)調(diào)“防范化解地方債務(wù)風(fēng)險”的重要性，2024年化債工作預(yù)計(jì)仍是各地方政府的重要任務(wù)之一。
◆化債工作預(yù)計(jì)要經(jīng)歷較長時間。
地方政府隱債規(guī)模較大（預(yù)估在30-50萬億元），不到1.5萬億的特殊再融資債化債力度只能解一時急難，當(dāng)前地方加杠桿能力受限，后續(xù)只能慢慢化解；
◆控新增是化債工作中的難點(diǎn)之一。當(dāng)前新增管控趨嚴(yán)，預(yù)計(jì)2024年城投債存量余額增速維持低位，資產(chǎn)荒現(xiàn)象或加劇。
2.2.1變：美國宏觀環(huán)境變化，美國或進(jìn)入降息階段
市場普遍預(yù)測2024年美國經(jīng)濟(jì)增速將下滑至1.5%附近。
通脹壓力放緩；
就業(yè)有所降溫；
利息負(fù)擔(dān)加重制約美國財(cái)政擴(kuò)張，財(cái)政支出預(yù)計(jì)2024年持續(xù)收斂，對服務(wù)業(yè)等需求支撐有所回落。
2.2.2變：美國宏觀環(huán)境變化，美國或進(jìn)入降息階段
◆ 12月美聯(lián)儲議息會議放鴿，明年美國或進(jìn)入降息階段
美聯(lián)儲縮表較慢，財(cái)政支出仍位于趨勢線上方，M2持續(xù)處于較高水平，或影響美國貨幣政策轉(zhuǎn)向進(jìn)程；
降息時點(diǎn)不確定，當(dāng)前市場普遍預(yù)期為2024年年中前后；
降息幅度不確定，當(dāng)前美聯(lián)儲預(yù)測中值在75bp
◆海外流動性放松緩解人民幣匯率壓力，我國資金市場海外擾動降低，貨幣政策限制減弱。
2.3我國政策如何看？
◆總基調(diào)：穩(wěn)中求進(jìn)，以進(jìn)促穩(wěn)，先立后破
穩(wěn)字當(dāng)頭，預(yù)計(jì)暫時難看到較為激進(jìn)的政策。
強(qiáng)調(diào)政策效用，短期政策“量”預(yù)計(jì)偏克制
貨幣政策：靈活適度，精準(zhǔn)有效
匯率約束降低，資金市場有望回歸寬松；
下調(diào)存款利率，緩解銀行成本約束，推動廣義流動性擴(kuò)張，提高貨幣政策效率，緩解資金空轉(zhuǎn)；
通脹水平影響實(shí)際利率表現(xiàn)，是貨幣操作的重要“錨”；
2024年寬貨幣空間存在，降準(zhǔn)降息或延續(xù)此前節(jié)奏，結(jié)構(gòu)性工具可期。
◆財(cái)政政策：適度加力，提質(zhì)增效
債務(wù)壓力下，地方加杠桿能力偏弱，明年地方債額度或難見提升；
中央加杠桿尚有余力，但短期預(yù)計(jì)以觀測萬億特別國債效果為主；
考慮“適度加力”，預(yù)計(jì)明年赤字率在3.3%-3.5%之間
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