>> 浙商證券-1月美聯(lián)儲(chǔ)議息傳遞的信號(hào)：利率穩(wěn)縮表退，整體中性騎墻-240201
| 上傳日期： |
2024/2/2 |
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來(lái)源： |
浙商證券 |
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作者： |
李超,林成煒 |
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核心觀點(diǎn)
本次議息會(huì)議整體保持“中性”風(fēng)格。利率政策上明確3月降息概率極低，但數(shù)量型政策方面表示3月可能開(kāi)展對(duì)退出縮表的討論。除此之外，對(duì)各類問(wèn)題的回應(yīng)也極為中性。明顯低于市場(chǎng)對(duì)本次會(huì)議的鴿派預(yù)期。
除議息會(huì)議外，Q1美國(guó)財(cái)政再融資規(guī)劃文件也需重點(diǎn)關(guān)注；二者將共同決定短期美國(guó)的宏觀政策組合，是寬貨幣緊財(cái)政，還是寬財(cái)政緊貨幣。兩種路徑下美國(guó)經(jīng)濟(jì)的衰退風(fēng)險(xiǎn)均較低，但可能對(duì)10年美債利率走勢(shì)有較大影響。前一路徑下利率可能進(jìn)一步下探3.8%的前低位，后一路徑下利率可能繼續(xù)在4%以上維持高位震蕩。
結(jié)合議息會(huì)議以及再融資的初步規(guī)劃，短期聯(lián)儲(chǔ)政策立場(chǎng)中性但再融資總規(guī)模不及預(yù)期，利率下行概率相對(duì)更大。但是潛在的二次通脹壓力可能使得全年降息空間仍有不確定性，財(cái)政擴(kuò)張力度同樣可能反彈，未來(lái)需重點(diǎn)關(guān)注上述可能驅(qū)動(dòng)美債利率上行的風(fēng)險(xiǎn)因素。
3月加息概率低但可能討論縮表退出路徑，整體政策立場(chǎng)“中性騎墻”
利率區(qū)間方面，美聯(lián)儲(chǔ)本月按兵不動(dòng)，聯(lián)邦基金目標(biāo)利率繼續(xù)停留在5.25%-5.5%區(qū)間，符合市場(chǎng)預(yù)期。縮表方面，美聯(lián)儲(chǔ)將按950億美元/月的原定計(jì)劃繼續(xù)執(zhí)行。
但本月議息聲明中出現(xiàn)較多措辭調(diào)整，整體來(lái)看，呈現(xiàn)了“中性騎墻”的特點(diǎn)。
一是經(jīng)濟(jì)“穩(wěn)健”但有不確定性。聲明中對(duì)經(jīng)濟(jì)的表述由此前的“高位下滑”調(diào)整為“穩(wěn)步增長(zhǎng)”，但隨后也指出經(jīng)濟(jì)前景仍有不確定性。
二是通脹、就業(yè)兩手抓。刪除對(duì)銀行系統(tǒng)以及信貸條件不確定性的表述，轉(zhuǎn)向表述當(dāng)前的核心挑戰(zhàn)是就業(yè)和通脹目標(biāo)的權(quán)衡，經(jīng)濟(jì)前景同樣具有不確定性、通脹風(fēng)險(xiǎn)也仍然值得高度關(guān)注。
三是不加息也暫時(shí)不降。刪除“可能需要通過(guò)進(jìn)一步緊縮政策推動(dòng)通脹向2%回歸的表述”，但同時(shí)新提出“在看到通脹向2%回落的趨勢(shì)明確前不會(huì)考慮降息”。
會(huì)后記者聲明中，鮑威爾繼續(xù)保持“中性騎墻”風(fēng)格。
政策利率方面，鮑威爾指出政策利率可能已觸及峰值，年內(nèi)某個(gè)節(jié)點(diǎn)可能降息，但指出3月降息的概率較低；未來(lái)仍將相機(jī)抉擇，降息太早可能導(dǎo)致通脹反彈，降息太晚或太少也可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)活動(dòng)承壓。幾乎所有票委都認(rèn)為降息是合適的，但當(dāng)前制定降息的詳細(xì)計(jì)劃還為時(shí)過(guò)早。
通脹方面，鮑威爾指出“通脹回落的明確證據(jù)”就是“通脹數(shù)據(jù)連續(xù)多月改善”；當(dāng)前聯(lián)儲(chǔ)更關(guān)心總體通脹讀數(shù)，而非結(jié)構(gòu)性壓力。
縮表方面，鮑威爾指出將在3月對(duì)縮表問(wèn)題進(jìn)行深入討論。
整體來(lái)看，本次議息會(huì)議整體保持“中性”風(fēng)格。利率政策上明確3月降息概率極低，但數(shù)量型政策方面表示3月可能開(kāi)展對(duì)退出縮表的討論。除此之外，對(duì)各類問(wèn)題的回應(yīng)也極為中性。明顯低于市場(chǎng)對(duì)本次會(huì)議的鴿派預(yù)期，會(huì)議期間美股整體價(jià)格回落；美債利率小幅回落，2年期美債利率回落至4.25%-4.26%附近，10年期美債利率回落至4%以下。
縮表距離終點(diǎn)尚遠(yuǎn)，Taper受政治壓力影響可能提前到來(lái)但也會(huì)延長(zhǎng)縮表戰(zhàn)線
本月會(huì)議鮑威爾指出可能在3月探討縮表Taper。我們認(rèn)為，無(wú)論從數(shù)量視角或利率視角來(lái)看，當(dāng)前縮表距離聯(lián)儲(chǔ)前期規(guī)劃的終點(diǎn)仍有較遠(yuǎn)距離，回購(gòu)市場(chǎng)運(yùn)作正常也映證銀行體系的流動(dòng)性仍然充裕，當(dāng)前探討縮表結(jié)束仍然為時(shí)過(guò)早。較早開(kāi)啟縮表Taper的同時(shí)也可能意味著縮表戰(zhàn)線被進(jìn)一步拉長(zhǎng)。
從數(shù)量視角來(lái)看，2022年紐約聯(lián)儲(chǔ)發(fā)布的公開(kāi)市場(chǎng)操作報(bào)告中指出本輪縮表的終點(diǎn)規(guī)劃。一是聯(lián)儲(chǔ)持有的證券資產(chǎn)規(guī)模由2022年中的高點(diǎn)削減2.5萬(wàn)億美元：2022年中聯(lián)儲(chǔ)持有證券資產(chǎn)規(guī)模最高達(dá)到8.49萬(wàn)億美元，當(dāng)前為7.15萬(wàn)億美元，已削減1.34萬(wàn)億，目前達(dá)成度約54%。二是對(duì)應(yīng)2025年銀行準(zhǔn)備金規(guī)模需降至2.37萬(wàn)億美元：當(dāng)前仍有3.49萬(wàn)億美元，如果進(jìn)一步考慮當(dāng)前隔夜逆回購(gòu)中尚有5778億美元余額，距離目標(biāo)將更加遙遠(yuǎn)。
從利率視角來(lái)看，當(dāng)前聯(lián)邦基金利率EFFR和擔(dān)保隔夜融資利率SOFR均運(yùn)作于“準(zhǔn)備金過(guò)?！睜顟B(tài)的利率走廊內(nèi)，回購(gòu)市場(chǎng)作為銀行流動(dòng)性的重要觀察市場(chǎng)依然正常有效運(yùn)作，利率價(jià)格并未因?yàn)榱鲃?dòng)性緊缺而出現(xiàn)異動(dòng)。SOFR利率為5.31%、EFFR利率為5.33%，均低于作為利率走廊上限的準(zhǔn)備金利率5.4%（作為比較，2019年縮表的尾聲階段，尤其是臨近10月美國(guó)錢荒爆發(fā)時(shí)，SOFR利率曾長(zhǎng)期位于準(zhǔn)備金利率以上）。
關(guān)注即將發(fā)布的再融資規(guī)劃，寬財(cái)政緊貨幣還是寬貨幣緊財(cái)政？
除1月聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議外，即將發(fā)布的Q1美國(guó)財(cái)政再融資規(guī)劃文件也需重點(diǎn)關(guān)注；二者將共同決定短期美國(guó)的宏觀政策組合，是寬貨幣緊財(cái)政，還是寬財(cái)政緊貨幣。兩種路徑下美國(guó)經(jīng)濟(jì)的衰退風(fēng)險(xiǎn)均較低，但可能對(duì)10年美債利率走勢(shì)有較大影響。前一路徑下利率可能進(jìn)一步下探3.8%的前低位，后一路徑下利率可能繼續(xù)在4%以上維持高位震蕩。
1月29日美國(guó)財(cái)政部已公布2024年上半年的初步借款計(jì)劃，2024年Q1計(jì)劃融資7600億，相較去年10月計(jì)劃的8160億美元減少約550億，低于市場(chǎng)預(yù)期；Q2計(jì)劃融資2020億美元，同樣低于市場(chǎng)預(yù)期。
財(cái)政部將融資規(guī)模下降歸因至財(cái)政收入以及財(cái)政存款強(qiáng)于預(yù)期，2
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