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核心要點(diǎn)：美國(guó)庫(kù)存回升，中國(guó)出口轉(zhuǎn)正，可能是2024年的亮點(diǎn)之一
　　新冠疫情以來美聯(lián)儲(chǔ)政策主導(dǎo)美國(guó)的庫(kù)存周期：2020Q1新冠疫情爆發(fā)后超常規(guī)貨幣政策與財(cái)政救助計(jì)劃出臺(tái)，美國(guó)需求快速恢復(fù)，庫(kù)存周期啟動(dòng)上行。但隨后需求擴(kuò)張疊加供給沖擊導(dǎo)致通脹率快速上升，美聯(lián)儲(chǔ)2022年3月啟動(dòng)加息，美國(guó)銷售增速同期開始回落，庫(kù)存增速也在2022Q3跟隨回落。這個(gè)時(shí)點(diǎn)，既是美國(guó)制造業(yè)PMI快速回落并進(jìn)入到收縮區(qū)間的時(shí)點(diǎn)，也是中國(guó)出口增速快速回落并進(jìn)入負(fù)值的時(shí)點(diǎn)。
　　2023Q4美國(guó)利率見頂，美國(guó)銷售增速轉(zhuǎn)正、庫(kù)存周期筑底，中國(guó)出口實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正。美聯(lián)儲(chǔ)2023年7月27日最后一次加息，政策利率目標(biāo)升至5.25%至5.5%，2023Q3美國(guó)的1年期國(guó)債收益率在5.4%的位置開始橫盤，同期美國(guó)銷售增速開始收窄降幅；2024Q4美國(guó)10年期國(guó)債收益率在5.0%見頂回落，同期美國(guó)銷售總額增速實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正，美國(guó)庫(kù)存增速也開始筑底；同期美國(guó)制造業(yè)PMI逐漸走出收縮區(qū)間，中國(guó)出口實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正。
　　終端需求是庫(kù)存周期的決定因素。美國(guó)庫(kù)存周期驅(qū)動(dòng)機(jī)制是：個(gè)人總收入上升——銷售改善——加速去庫(kù)存、主動(dòng)加庫(kù)存。在2022年3月美聯(lián)儲(chǔ)加息的沖擊之后，美國(guó)個(gè)人總收入增速保持相對(duì)穩(wěn)定；在2023Q4美國(guó)利率見頂回落之后，美國(guó)的個(gè)人總收入增速與彈性較大的私人服務(wù)時(shí)薪增速都出現(xiàn)了反彈。分部門看，2023年12月零售商、批發(fā)商、制造商銷售總額增速都已實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正。在收入穩(wěn)定增長(zhǎng)的支撐之下，預(yù)計(jì)銷售增速將保持上行趨勢(shì)。
　　從庫(kù)存周期的形態(tài)來看，疫情期間的這一輪美國(guó)庫(kù)存周期高度遠(yuǎn)超以往，但未來一輪庫(kù)存周期的高度可能有限。從庫(kù)存銷售比看，高通脹只是推高美國(guó)庫(kù)存周期的名義高度，但不改變庫(kù)存周期拐點(diǎn)由美聯(lián)儲(chǔ)政策主導(dǎo)的事實(shí)。同樣從通脹率的角度考慮，當(dāng)前地緣政治博弈的重心已經(jīng)從能源轉(zhuǎn)移到科技與金融領(lǐng)域，未來高通脹對(duì)庫(kù)存周期名義高度的影響將回落。
　　中國(guó)出口增速在2023Q4實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正存在低基數(shù)的影響，但主要還是全球總需求回升所致。首先中國(guó)出口金額的變化趨勢(shì)與美聯(lián)儲(chǔ)政策拐點(diǎn)完全一致，也是從2022年3月開始回落，2023年下半年企穩(wěn)回升。從全球主要制造業(yè)經(jīng)濟(jì)體的商品貿(mào)易來看，美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)加息之后德國(guó)、歐元區(qū)、日本、韓國(guó)、越南都出現(xiàn)了少見的貿(mào)易逆差。2023年7月之后，各國(guó)出口額穩(wěn)中有升，商品貿(mào)易又逐漸恢復(fù)到了順差狀態(tài)。同期中國(guó)的貿(mào)易順差也是擴(kuò)大的。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　1.國(guó)內(nèi)政策時(shí)滯的風(fēng)險(xiǎn)
　　2.海外經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)