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低利率環(huán)境有望維持，以“三桶油”為代表的高股息標(biāo)的價(jià)值凸顯。2024年LPR首次迎來(lái)下調(diào)，降息帶動(dòng)實(shí)際利率下行，低利率環(huán)境有望進(jìn)一步維持，高股息資產(chǎn)配置價(jià)值凸顯。2024年開(kāi)年以來(lái)，隨著低利率背景下市場(chǎng)對(duì)高股息板塊關(guān)注度提升，疊加國(guó)企改革進(jìn)一步深化、地緣政治局勢(shì)緊張催化油價(jià)上漲，“三桶油”迎新一輪上漲行情。以2024年2月23日股價(jià)計(jì)算動(dòng)態(tài)股息率，則中國(guó)石油、中國(guó)石化、中國(guó)海油A股2023年預(yù)計(jì)股息率分別為5.34%、6.20%、4.64%，股息率在高股息板塊中處于較高位置。
　　對(duì)標(biāo)其他行業(yè)高股息資產(chǎn)，“三桶油”低估值+高股息價(jià)值凸顯。截至2024年2月23日，中國(guó)石油、中國(guó)石化、中國(guó)海油的PB-MRQ分別為1.17、0.95、1.85倍，平均PB為1.32倍，而三大運(yùn)營(yíng)商的平均PB為1.57倍，中國(guó)神華、兗礦能源、陜西煤業(yè)的平均PB為2.96倍，長(zhǎng)江電力的PB為3.19倍，從PB估值的角度，中國(guó)石油、中國(guó)石化相較其他高股息標(biāo)的仍被低估。綜合估值和股息率視角，中國(guó)石油、中國(guó)石化、中國(guó)海油的市值規(guī)模較高，其2023年預(yù)測(cè)股息率水平在所選標(biāo)的中處于較高水平，但PB估值仍然較低。
　　對(duì)標(biāo)歷史估值水平，石化行業(yè)央企的PB相對(duì)分位值依然較低。我們對(duì)“三桶油”及其集團(tuán)內(nèi)油服、工程企業(yè)的PB估值的絕對(duì)水平和相對(duì)水平進(jìn)行了測(cè)算。測(cè)算結(jié)果表明，在絕對(duì)分位口徑下，“三桶油”及集團(tuán)附屬企業(yè)的PB絕對(duì)分位值較高，但是石化行業(yè)央企的PB相對(duì)分位值依然較低，截至2024年2月23日，中國(guó)石油、中國(guó)石化、中國(guó)海油A股的PB相對(duì)分位值分別為36%、30%、96%，意味著中國(guó)石油、中國(guó)石化A股當(dāng)前估值水平距歷史PB最大值還有較大距離，存在一定提升空間。
　　國(guó)企改革提振“三桶油”經(jīng)營(yíng)質(zhì)量，對(duì)標(biāo)海外企業(yè)估值提升空間廣闊。PEG和PB-ROE視角下，“三桶油”A股相較海外石油公司具有較明顯的低估值屬性。（1）在PE-G視角下，2018-2023年“三桶油”A股PE均值（15.35倍）低于海外上市企業(yè)PE均值（17.22倍），“三桶油”2018-2022年凈利潤(rùn)復(fù)合增速在15.5%，高于海外上市龍頭企業(yè)2018-2022年凈利潤(rùn)復(fù)合增速（-21.9%）。（2）在PB-ROE視角下，2018-2023年“三桶油”A股PB均值（1.06倍）低于海外龍頭企業(yè)PB均值（1.56倍），“三桶油”2018-2022年ROE均值（9.47%）高于海外龍頭企業(yè)2018-2022年ROE均值（7.18%）。中國(guó)海油的ROE水平高于海外石油巨頭均值，中國(guó)石油、中國(guó)石化的ROE呈持續(xù)改善趨勢(shì)。國(guó)企改革提振化工國(guó)企經(jīng)營(yíng)質(zhì)量，隨著“三桶油”經(jīng)營(yíng)效益的提升，ROE有望進(jìn)一步上行，從而驅(qū)動(dòng)估值空間的提升。
　　投資建議：低利率背景下，高股息板塊價(jià)值凸顯，通過(guò)同其他高股息標(biāo)的、自身歷史估值、海外石油公司進(jìn)行對(duì)比，我們認(rèn)為當(dāng)前“三桶油”估值水平仍然優(yōu)勢(shì)明顯，繼續(xù)看好石化高股息板塊。建議關(guān)注如下標(biāo)的：第一、上游板塊，中國(guó)石油、中國(guó)石化、中國(guó)海油、新奧股份、中曼石油；第二、油服及石油工程板塊，中海油服、海油工程、海油發(fā)展、石化油服、中油工程、中石化煉化工程、博邁科；第三、民營(yíng)煉化板塊，恒力石化、榮盛石化、東方盛虹、恒逸石化、桐昆股份；第四、輕烴裂解板塊，衛(wèi)星化學(xué)和東華能源；第五、煤制烯烴，寶豐能源；第六、三大化工白馬，萬(wàn)華化學(xué)、華魯恒升和揚(yáng)農(nóng)化工。
　　風(fēng)險(xiǎn)分析：上游資本開(kāi)支增速不及預(yù)期，原油和天然氣價(jià)格大幅波動(dòng)。