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投資要點(diǎn)
　　商業(yè)化穩(wěn)步推進(jìn)，虧損同比縮窄。公司公布2023年財(cái)務(wù)業(yè)績及近期公司進(jìn)展。公司2023年產(chǎn)品總收入2.67億美元（+25%，同增，下同），其中則樂銷售收入1.69億美元（+16%），艾加莫德銷售收入1000萬美元，愛普盾銷售收入4700萬美元（-1%），擎樂銷售收入1920萬美元（+29%），紐再樂銷售收入2170萬美元（+316%）。隨著更多產(chǎn)品新納入或成功續(xù)約醫(yī)保，2023年公司向經(jīng)銷商提供銷售返利1300萬美元（+145%）。2023年研發(fā)開支2.66億美元（-7%），主要系預(yù)付款及里程碑付款減少；銷售、一般及行政開支2.82億美元（+9%），主要系艾加莫德上市銷售費(fèi)用增加。2023年虧損凈額3.35億美元，同比縮窄25%。
　　艾加莫德已納入醫(yī)保，放量可期。艾加莫德于2023年9月上市，用于治療gMG；其于2023年12月成功納入醫(yī)保。據(jù)估算艾加莫德從上市至2023年末三個(gè)月時(shí)間已治療近1000名患者；受益于醫(yī)生及患者的積極反饋疊加艾加莫德納入醫(yī)保后加速入院，據(jù)估算僅2024年1月就有近1000名患者接受艾加莫德治療，商業(yè)化表現(xiàn)強(qiáng)勁。艾加莫德2023年實(shí)現(xiàn)收入1000萬美元，公司預(yù)計(jì)其2024年銷售額將超7000萬美元。適應(yīng)癥拓展方面，gMG皮下注射劑型sBLA審評(píng)中，有望于2024年獲批，提高患者依從性；CIDP（皮下注射）有望于2024H1提交sBLA；合作伙伴argenx將啟動(dòng)TED注冊(cè)臨床，公司有望于2024H2在大中華區(qū)參與這一研究。
　　后期品種集中兌現(xiàn)，在研管線積極推進(jìn)。公司后期管線進(jìn)入密集收獲期，3條創(chuàng)新管線有望于2024年獲批，分別為艾加莫德gMG皮下注射劑型、舒巴坦鈉—度洛巴坦鈉（SUL-DUR）、瑞普替尼(ROS1/TRK)用于ROS1陽性NSCLC；4條創(chuàng)新管線有望于2024年提交上市申請(qǐng)，分別為艾加莫德用于CIDP（皮下注射）、Adagrasib（KRASG12C）用于≥2LNSCLC、Tisotumab Vedotin（TFADC）用于≥2L宮頸癌、腫瘤電場(chǎng)治療用于≥2LNSCLC。其他在研管線積極推進(jìn)，Bemarituzumab（FGFR2b）聯(lián)合納武利尤單抗和化療用于1LGC/GEJ全球Ⅲ期研究預(yù)計(jì)大中華區(qū)首例患者將于2024Q1開始接受治療；公司將于2024H2在大中華區(qū)參與Adagrasib用于1LNSCLC全球Ⅲ期研究KRYSTAL-7；KarXT精神分裂癥注冊(cè)性橋接研究將于2024Q4完成入組，公司將于2024年年中在大中華區(qū)參與KarXT用于ADP的全球Ⅲ期研究ADEPT-2及ADEPT-3；ZL-1102（ IL-17Humabody？）慢性斑塊狀銀屑病全球Ⅱ期臨床將于2024年年中啟動(dòng)；ZL-1310（DLL-3 ADC）≥2LSCLC全球Ⅰ期臨床正在美國及中國招募患者。
　　投資建議：公司擁有差異化的產(chǎn)品管線，艾加莫德商業(yè)化強(qiáng)勁；在研管線進(jìn)入密集收獲期，成長動(dòng)能充足?；诠竟嫉?023年財(cái)務(wù)業(yè)績，我們調(diào)整原有盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2023-2025年公司將實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入267/419/692百萬美元，同比增長24%/57%/65%。維持“買入-A”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策不確定風(fēng)險(xiǎn)、匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、研發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品延遲取得監(jiān)管批準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)、商業(yè)化不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。