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投資要點(diǎn)
　　已上市產(chǎn)品持續(xù)增長，虧損繼續(xù)縮窄。公司發(fā)布2023年第三季度業(yè)績：2023Q3產(chǎn)品總收入6920萬美元（+22%，同增，下同），主要系則樂、擎樂及紐再樂納入醫(yī)保后收入繼續(xù)增長、愛普盾自費(fèi)患者可及性提高以及新產(chǎn)品艾加莫德上市后貢獻(xiàn)新增量。具體來看，單Q3則樂實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品收入4160萬美元（+6%），愛普盾實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品收入1160萬美元（+8%），擎樂實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品收入570萬美元（+4%），紐再樂實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品收入550萬美元（+267%），艾加莫德自9月在中國商業(yè)化以來實(shí)現(xiàn)銷售收入490萬美元。2023Q3研發(fā)開支5880萬美元（-41%），主要系許可費(fèi)減少；銷售、一般和行政開支6860萬美元（+3%），主要系新產(chǎn)品上市推廣費(fèi)用增加。2023Q3虧損凈額6920萬美元，2022年同期虧損1.61億美元，受益于上述產(chǎn)品收入增加、許可費(fèi)減少及匯兌收益增加，虧損大幅縮窄。
　　艾加莫德上市后快速放量，gMG適應(yīng)癥領(lǐng)域重磅產(chǎn)品。艾加莫德于2023年9月獲批上市，用于治療成人gMG，2023Q3實(shí)現(xiàn)收入490萬美元；目前已參與2024年醫(yī)保談判，有望納入醫(yī)保后加速放量。作為國內(nèi)首款FcRn拮抗劑，我們認(rèn)為艾加莫德在gMG適應(yīng)癥領(lǐng)域有望成長為18億元人民幣大單品。艾加莫德在研適應(yīng)癥方面，CIDP已獲突破性療法認(rèn)定，ITP、BP注冊性Ⅲ期研究順利進(jìn)行中，預(yù)計(jì)2023Q4讀出關(guān)鍵性數(shù)據(jù)；TED注冊性研究預(yù)計(jì)2023Q4啟動。未來在研管線的陸續(xù)獲批有望貢獻(xiàn)艾加莫德新增量。
　　后期管線品種豐富，增長動能充足。公司在研管線布局豐富，多款產(chǎn)品處于臨床后期，預(yù)計(jì)未來2-3年內(nèi)至少有7款新產(chǎn)品上市。具體來看，瑞普替尼(ROS1/TRK)關(guān)于ROS1陽性NSCLC適應(yīng)癥NDA已獲NMPA受理并獲得優(yōu)先審評資格，有望2024年獲批；NTRK陽性實(shí)體瘤適應(yīng)癥已獲突破性療法認(rèn)定。舒巴坦鈉—度洛巴坦鈉上市申請獲NMPA審評中，預(yù)計(jì)2024年獲批。adagrasib（KRASG12C）關(guān)于二線及以上NSCLC適應(yīng)癥已開展Ⅲ期驗(yàn)證性研究，預(yù)計(jì)2024年提交NDA。Bemarituzumab（FGFR2b）聯(lián)合納武利尤單抗和化療用于治療一線胃癌或胃食管交界處癌的Ⅲ期研究預(yù)計(jì)2024年上半年啟動。KarXT關(guān)于精神分裂癥適應(yīng)癥注冊性橋接研究中國患者入組中，阿爾茨海默癥精神病性障礙適應(yīng)癥Ⅲ期研究預(yù)計(jì)2024年啟動。早期管線方面，ZL-1102（IL-17 Humabody？）預(yù)計(jì)2024年啟動慢性斑塊狀銀屑病全球2期臨床，ZL-1310（DLL-3 ADC）關(guān)于二線及以上SCLC全球1期臨床預(yù)計(jì)2024Q1啟動；另ZL-1211（Claudin18.2）已終止開發(fā)。
　　投資建議：公司擁有差異化的產(chǎn)品管線，未來將有多款重磅產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)商業(yè)化，將帶動業(yè)績快速增長。艾加莫德上市后快速放量，我們調(diào)整原有盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2023-2025年公司將實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入319/535/911百萬美元，同比增長48%/68%/70%。維持“買入-A”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)、政策不確定風(fēng)險(xiǎn)、匯率波動風(fēng)險(xiǎn)、銷售不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品延遲取得監(jiān)管批準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)等。