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養(yǎng)殖拖累或近尾聲，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　水產(chǎn)及生豬周期低迷導(dǎo)致公司2023年相關(guān)養(yǎng)殖業(yè)務(wù)由盈轉(zhuǎn)虧、并拖累公司整體盈利增速。飼料動(dòng)保主業(yè)仍量利雙增表現(xiàn)穩(wěn)健。預(yù)計(jì)養(yǎng)殖業(yè)務(wù)的盈利拖累或已近尾聲，公司有望重歸盈利增長(zhǎng)通道。考慮到水產(chǎn)及生豬價(jià)格表現(xiàn)低于預(yù)期，我們下修2023/24年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至27.94/39.93億元，維持2025年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為60.02億元。參考2024年可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期22倍PE均值，考慮到公司的飼料行業(yè)龍頭地位及多元發(fā)展前景，給予公司2024年26.26倍PE估值，目標(biāo)價(jià)63.02元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　主業(yè)穩(wěn)健+養(yǎng)殖拖累，2023年盈利表觀下滑
　　公司披露2023年度業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1161億元（yoy+10.9%）、歸母凈利潤(rùn)27.9億元（yoy-5.43%）。業(yè)績(jī)表現(xiàn)符合預(yù)期。收入增長(zhǎng)或主要系飼料業(yè)務(wù)銷量增長(zhǎng)帶動(dòng)。2023年公司飼料外銷量2260萬噸、同比增長(zhǎng)11.7%，我們預(yù)計(jì)畜禽料或是增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?、銷量同比增速或在10%~15%。盈利下滑或主要系水產(chǎn)及生豬價(jià)格低迷導(dǎo)致公司生魚及生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)由盈轉(zhuǎn)虧虧損所致，我們預(yù)計(jì)養(yǎng)殖業(yè)務(wù)全年虧損4~4.5億元（2022年同期約盈利5億元）、飼料動(dòng)保主業(yè)仍維持30%左右的增長(zhǎng)；其中飼料業(yè)務(wù)噸利潤(rùn)的提升或主要系高毛利率的高端膨化料和蝦蟹料銷量占比提升、以及股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用計(jì)提同比減少所致。
　　養(yǎng)殖拖累或已近尾聲，靜候周期反轉(zhuǎn)
　　一方面，23H1公司的養(yǎng)殖業(yè)務(wù)已進(jìn)入虧損階段，低基數(shù)效應(yīng)或緩解2024年的盈利增長(zhǎng)壓力。另一方面，國內(nèi)魚價(jià)呈現(xiàn)出四年左右一輪周期、前兩輪價(jià)格底部分別在2016年和2020年，而魚價(jià)觸底后的第二年和第三年通常為水產(chǎn)料大年，我們預(yù)計(jì)2024年國內(nèi)水產(chǎn)價(jià)格或觸底反轉(zhuǎn)，帶動(dòng)水產(chǎn)料行業(yè)景氣在2025/26年上行；而公司具備研發(fā)、采購、服務(wù)、生產(chǎn)等方面的綜合優(yōu)勢(shì)，在2023年提前投放了營(yíng)銷資源，且更新后的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃或能更好地調(diào)動(dòng)員工積極性，我們預(yù)計(jì)公司的水產(chǎn)料業(yè)務(wù)或有望在2024年先行復(fù)蘇、畜禽飼料業(yè)務(wù)或維持穩(wěn)健增長(zhǎng)。中長(zhǎng)期來看，結(jié)合公司最新股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，我們預(yù)計(jì)4000萬噸的飼料銷量目標(biāo)或在2027年左右實(shí)現(xiàn)。
　　期貨套保模式探索，養(yǎng)殖業(yè)務(wù)減負(fù)推進(jìn)
　　2023年公司的生豬養(yǎng)殖規(guī)?；蛞殉?00萬頭。公司已探索出了期貨套保以鎖定外購仔豬育肥盈利的模式經(jīng)驗(yàn)，有望更好的應(yīng)對(duì)低迷豬價(jià)的沖擊。我們預(yù)計(jì)2024年公司養(yǎng)豬規(guī)?；蚩蓴U(kuò)張至500萬頭以上。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原料價(jià)格波動(dòng)超預(yù)期、下游養(yǎng)殖景氣不及預(yù)期、飼料行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、極端天氣影響水產(chǎn)養(yǎng)殖規(guī)模/盈利等。