>> 信達(dá)證券-兼論2024年的財(cái)政力度：萬(wàn)億增發(fā)國(guó)債錢(qián)去哪兒了？-240311
| 上傳日期： |
2024/3/11 |
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來(lái)源： |
信達(dá)證券 |
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作者： |
李一爽 |
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23年四季度的萬(wàn)億增發(fā)國(guó)債，被視為中央財(cái)政加杠桿，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要標(biāo)志。目前增發(fā)國(guó)債項(xiàng)目全部下達(dá)完畢，但從2023年財(cái)政數(shù)據(jù)上看，財(cái)政收入與支出的實(shí)際差額為57790億元，與年初設(shè)定的57830億的目標(biāo)基本持平，財(cái)政支出反而低于年初目標(biāo)，沒(méi)有體現(xiàn)出增發(fā)國(guó)債中5000億資金在2023年的使用。而根據(jù)2024年財(cái)政草案，一般公共預(yù)算財(cái)政收支差為61540億，相較于2023年也僅提升了3750億，似乎也并未體現(xiàn)出萬(wàn)億增發(fā)國(guó)債帶來(lái)的支出。那么萬(wàn)億增發(fā)國(guó)債的錢(qián)去哪兒了？
從中央財(cái)政的情況看，2023年增發(fā)國(guó)債補(bǔ)助的5000億資金已經(jīng)轉(zhuǎn)移給了地方，但中央在其他方面對(duì)于地方轉(zhuǎn)移支付卻未能達(dá)到年初的目標(biāo)。若不考慮5000億增發(fā)國(guó)債資金，則23年中央對(duì)地方的轉(zhuǎn)移支付相較年初目標(biāo)減少了2680億元。這2680億構(gòu)成了中央財(cái)政在23年支出結(jié)余主要來(lái)源，全部進(jìn)入補(bǔ)充中央預(yù)算穩(wěn)定調(diào)節(jié)基金，作為24年財(cái)政的來(lái)源。
另一方面，盡管考慮5000億增發(fā)國(guó)債，2023年中央對(duì)地方的實(shí)際轉(zhuǎn)移支付較年初目標(biāo)增加2320億元，但這也并未使地方財(cái)政支出增加。在中央轉(zhuǎn)移支出增加的同時(shí)，地方財(cái)政調(diào)入資金及使用結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余8990億元，又要比年初預(yù)算的11780億元有所下降。因此，中央對(duì)于地方轉(zhuǎn)移支付增加的2320億元也被地方調(diào)入規(guī)模下滑所抵消。
實(shí)際上，大量來(lái)自其他渠道的資金調(diào)入，使得財(cái)政實(shí)際的收支差均明顯高于財(cái)政赤字率目標(biāo)隱含水平。在2019年后，這樣的調(diào)入甚至被直接納入了財(cái)政預(yù)算之中。而在中央層面，調(diào)入資金一般來(lái)自于從歷年結(jié)余的中央預(yù)算穩(wěn)定調(diào)節(jié)基金調(diào)入以及從政府性基金預(yù)算、國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算調(diào)入這幾類(lèi)渠道。2022年中央特定國(guó)有金融機(jī)構(gòu)和專(zhuān)營(yíng)機(jī)構(gòu)上繳利潤(rùn)18100億元記入當(dāng)年的中央政府性基金預(yù)算，其中9000億被調(diào)入了當(dāng)前中央財(cái)政預(yù)算，又有7100億元結(jié)轉(zhuǎn)到了2023年，這就使得近兩年中央財(cái)政調(diào)入資金規(guī)模大幅上升，推動(dòng)了中央財(cái)政支出走高。但是目前相關(guān)資金已基本使用完畢，為了不使財(cái)政實(shí)際支出的強(qiáng)度下降，增發(fā)國(guó)債結(jié)轉(zhuǎn)到2024年的部分，就成為了2024年中央財(cái)政調(diào)入資金的主要來(lái)源。在考慮特別國(guó)債的資金調(diào)入后，2024年中央財(cái)政實(shí)際赤字與2023年大致持平。從這個(gè)角度看，增發(fā)國(guó)債在2024年的使用實(shí)質(zhì)上還是對(duì)沖其他渠道調(diào)入資金規(guī)模的下降。
2024年全國(guó)一般公共預(yù)算收支差的上升，主要又都來(lái)自于地方，而這幾乎都又來(lái)自于地方調(diào)入資金規(guī)模的上升。在2015年后，地方結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余資金都已成為補(bǔ)充地方財(cái)政預(yù)算的重要組成部分。除去2014年前累積的部分外，這其中的絕大多數(shù)都來(lái)自于地方政府性基金超收短支的部分。盡管從2022年地產(chǎn)市場(chǎng)明顯走弱后，地方政府性基金實(shí)際收入一直顯著低于預(yù)算目標(biāo)，但地方政府性基金支出降幅更大，其赤字規(guī)模明顯低于年初目標(biāo)，使得地方政府性基金依然有能力形成對(duì)結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余資金的補(bǔ)充。而根據(jù)我們的推算，在2023年與2024年財(cái)政預(yù)算中，地方結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余資金調(diào)入的規(guī)模都與我們推算的前一年余額大致相當(dāng)。從這個(gè)角度上看，2023年增發(fā)國(guó)債帶來(lái)的中央對(duì)地方轉(zhuǎn)移支付增加的部分，地方可能也是出于為2024年留力的考慮，并沒(méi)有形成支出的增加，反而是帶來(lái)了2023年調(diào)入資金的下降與2024年調(diào)入資金的上升。
在2024年兩會(huì)上，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期目標(biāo)被設(shè)定為5%，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)預(yù)期偏弱的背景下，財(cái)政政策力度對(duì)于目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)至關(guān)重要。考慮一般公共預(yù)算與政府性基金的收支情況能夠較好地反映財(cái)政實(shí)際的政策強(qiáng)度，從二者實(shí)際赤字之和來(lái)看，廣義財(cái)政實(shí)際赤字規(guī)模在2020年達(dá)到峰值，2023年與2022年大致持平，廣義赤字率較2022年甚至進(jìn)一步下降。
而根據(jù)2024年的財(cái)政預(yù)算，盡管一般公共預(yù)算赤字僅增長(zhǎng)了3750億，但政府基金性基金赤字增加了1.86萬(wàn)億，這就使得2024年的廣義財(cái)政赤字達(dá)到了11.1萬(wàn)億，創(chuàng)下了歷史新高，實(shí)際赤字率也達(dá)到了8.2%。政府性基金赤字規(guī)模的上升，除了專(zhuān)項(xiàng)債增加1000億至3.9萬(wàn)億之外，1萬(wàn)億超長(zhǎng)期特別國(guó)債起到了更加至關(guān)重要的作用。考慮超長(zhǎng)期特別國(guó)債在年初公布了相關(guān)消息，且2024年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)壓力相對(duì)較大，今后幾年也將連續(xù)發(fā)行超長(zhǎng)期特別國(guó)債作為財(cái)力補(bǔ)充，我們認(rèn)為其類(lèi)似2023年的萬(wàn)億增發(fā)國(guó)債幾乎全部結(jié)轉(zhuǎn)下一年使用的概率相對(duì)較小。即便考慮政府性基金實(shí)際赤字可能低于目標(biāo)，作為地方2025年結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余資金的來(lái)源，實(shí)際赤字規(guī)模相較于2023年的8.85萬(wàn)億也仍有明顯增長(zhǎng)。
用一般公共預(yù)算與政府性基金的實(shí)際支出之和衡量政府實(shí)際支出的力度，也可以發(fā)現(xiàn)其2021年后中樞大幅下行，在2021年出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)后，2022與2023年支出增速也仍在3.2%和1.3%的低位，2023年增速的下降也顯示財(cái)政整體仍然處于邊際緊縮的狀態(tài)。根據(jù)2024年的財(cái)政預(yù)算，全國(guó)一般公共預(yù)算與政府性基金預(yù)算的支出增速將分別達(dá)到4%和18.6%，二者合計(jì)增速達(dá)到了7.9%，將較2023年的1.3%顯著提升。如果假設(shè)2024年地方政府性基金收入與以2023年相同的速度下滑，同時(shí)支出也相應(yīng)調(diào)降，則2024年財(cái)政支出增速會(huì)降至6.1%。若再假設(shè)2024年政府性基金支出要額外下降8000億作為對(duì)2025年調(diào)入資金的來(lái)源，則廣義
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