>> 華創(chuàng)證券-山東黃金(600547)深度研究報告：長坡厚雪，黃金資源龍頭受益黃金牛市-240313
|
山東黃金大股東擁有充足黃金資源，長期助力上市公司發(fā)展。山東黃金是國資控股的上市公司，山東黃金集團(tuán)直接和間接持有的股權(quán)合計占比45.58%。山東黃金集團(tuán)擁有包括上市公司山東黃金以及眾多礦山資產(chǎn)，截至2022年末，山東黃金集團(tuán)各礦山合計黃金保有資源儲量（采礦權(quán)+探礦權(quán)）為2489.4噸，山東黃金集團(tuán)共有探礦權(quán)174個、采礦權(quán)153個。按照30噸/年的自產(chǎn)黃金生產(chǎn)能力，上述黃金資源儲備可以供山金集團(tuán)開采50年以上。山東黃金自上市以來持續(xù)接受集團(tuán)受讓和收購，從上市之初的單一礦山新城金礦擴(kuò)張到目前的16個金礦，2022年上市公司占有山東黃金集團(tuán)57.5%的資源儲量以及86.2%的黃金產(chǎn)量。山東黃金背靠集團(tuán)，獲得了長期的成長性。
2022年以來公司生產(chǎn)經(jīng)營從停產(chǎn)中逐步恢復(fù)，受益于金價上漲以及銀泰黃金并表，2023年前三季度歸母凈利潤13.45億，同比增長94.12%。截至2022年末公司保有黃金資源總量1431.4噸，黃金儲量565.18噸，資源量平均品位1.73克/噸，儲量平均品位1.36克/噸。2021年受年初山東省兩家地方企業(yè)金礦安全生產(chǎn)事故影響，山東省政府要求對山東境內(nèi)所有非煤礦山開展停工安全檢查，導(dǎo)致金礦產(chǎn)出大幅下降。2021年下半年以來黃金產(chǎn)量逐步恢復(fù)。2022年自產(chǎn)金38.67噸，其中三山島金礦5.46噸，焦家金礦10.04噸，新城金礦5.69噸，玲瓏金礦1.10噸，新疆金川2.72噸，阿根廷貝拉德羅金礦6.06噸。2021年公司自產(chǎn)金產(chǎn)量下降，規(guī)模效應(yīng)減弱導(dǎo)致2021年公司自產(chǎn)金銷售成本自190.31元/克上漲至264.68元/克，同比上升39.08%。2022年生產(chǎn)恢復(fù)后，自產(chǎn)金板塊在產(chǎn)量上升后實(shí)現(xiàn)成本下降，銷售成本降至222.20元/克。2022年自產(chǎn)金毛利率達(dá)到43.33%，同比增14.25個百分點(diǎn)。2023年前三季度自產(chǎn)金產(chǎn)量29.71噸，受益于金價上升和銀泰黃金并表，2023年前三季度歸母凈利潤13.45億元，同比增長94.12%。
山東黃金全力推進(jìn)礦權(quán)整合開發(fā)以及現(xiàn)有項(xiàng)目的建設(shè)，長期成長性明確。山東黃金未來幾年將擁有以下項(xiàng)目貢獻(xiàn)增量：（1）焦家金礦：對焦家金礦等14個礦業(yè)權(quán)進(jìn)行資源整合及統(tǒng)一開發(fā)，本項(xiàng)目建成達(dá)產(chǎn)后，采礦出礦能力可達(dá)660萬噸/年，平均出礦品位為3.04克/噸，達(dá)產(chǎn)年均產(chǎn)浮選金精礦29.0萬噸（含金18.85噸）；（2）三山島金礦：2024年1月公告擬收購西嶺金礦探礦權(quán)，西嶺金礦是三山島金礦的延伸，應(yīng)與三山島金礦進(jìn)行整合，統(tǒng)一開發(fā)。根據(jù)《礦權(quán)評估報告》，西嶺金礦計劃生產(chǎn)規(guī)模330萬噸/年，礦山理論服務(wù)年限36年，評估計算期43年（含基建期），年產(chǎn)成品金13.39噸；（3）新城金礦：公司正在以新城金礦采礦權(quán)為主體，整合新城金礦深部及外圍勘探、曲家地區(qū)金礦勘探、紅布礦區(qū)采礦權(quán)、紅布礦區(qū)深部及外圍金礦勘探等，進(jìn)行統(tǒng)一開發(fā)；（4）加納卡帝諾公司納穆蒂尼金礦：目前正在積極開展選廠建設(shè)詳細(xì)設(shè)計工作，長周期設(shè)備已全部完成采購，正處于制造階段，選廠區(qū)域已經(jīng)完成地基場平工作，礦山輔助工程如道路及電力設(shè)施的修建、社區(qū)搬遷、取水設(shè)施及權(quán)證等均已經(jīng)完成。我們預(yù)計納穆蒂尼金礦有望在2025年投產(chǎn)，根據(jù)可研報告，該礦山投產(chǎn)后平均年產(chǎn)黃金28萬盎司（8.9噸）；（5）銀泰黃金：公司目前已經(jīng)成為第一大股東并開始合并報表，銀泰黃金2022年實(shí)現(xiàn)合質(zhì)金產(chǎn)量7.06噸，根據(jù)公司發(fā)布的《發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃綱要》，到十四五末（2025年）礦產(chǎn)金產(chǎn)量將達(dá)到12噸。
黃金是降息周期的重點(diǎn)配置資產(chǎn)，看好2024年貨幣屬性和金融屬性的共振。貨幣屬性上來看，地緣政治沖突以及美元信用體系弱化導(dǎo)致各國央行大幅增加黃金儲備，2023年全年央行累計購金達(dá)到1,037.38噸，是近20年來除2022年以外的最高，快速提升的購金規(guī)模對黃金需求產(chǎn)生非常明顯的影響。近期華創(chuàng)宏觀團(tuán)隊(duì)認(rèn)為黃金正處于挑戰(zhàn)法幣信用的戰(zhàn)略周期：包括大國博弈、新興經(jīng)濟(jì)體崛起、民粹主義思潮極化、軍事動蕩共同導(dǎo)致長周期黃金價值重估，黃金是未來10-20年級別需重視的資產(chǎn)。金融屬性上來說，美國通脹持續(xù)降溫，當(dāng)前市場已經(jīng)預(yù)期2024年全年降息4次，2024年美聯(lián)儲大概率將進(jìn)入降息周期。我們認(rèn)為在2024年有望出現(xiàn)貨幣屬性和金融屬性的共振。
投資建議：山東黃金及其大股東擁有龐大的資源儲備，隨著各個項(xiàng)目持續(xù)推進(jìn)，有望實(shí)現(xiàn)長期的業(yè)績增長。我們預(yù)計山東黃金2023-2025年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入615.29億元、752.69億元、821.27億元，歸母凈利潤21.24億元、33.77億元、38.42億元，分別同比增長70.5%、59.0%、13.8%。估值方面，我們采用歷史估值法進(jìn)行估值，2022年9月以來的PE平均值為62倍，負(fù)一倍標(biāo)準(zhǔn)差為47倍，選取47倍PE為2024年目標(biāo)估值，對應(yīng)市值為1587億元，對應(yīng)股價為35.48元，相較當(dāng)前股價有45%的上漲空間，給予“推薦”評級。
風(fēng)險提示：1、礦權(quán)整合開發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期；2、美聯(lián)儲降息進(jìn)度不及預(yù)期；3、礦山生產(chǎn)成本超預(yù)期。
|
|
