>> 申萬宏源(香港)-云音樂(09899.HK)2023盈利改善超預(yù)期，重新聚焦在線音樂-240319
| 上傳日期： |
2024/3/20 |
大小： |
1173KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
申萬宏源（香港） |
| 評級： |
買入 |
作者： |
林起賢,袁偉嘉 |
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云音樂2023年實現(xiàn)收入78.7億元，yoy-13%；綜合毛利率26.7%，yoy+12.3pct；Non-IFRS歸母凈利潤8.2億元（22年為-1.15億），同比扭虧。收入與彭博一致預(yù)期基本持平；綜合毛利率略高于一致預(yù)期0.6pct；Non-IFRS歸母凈利潤好于一致預(yù)期的6.3億元，主要得益于在線音樂持續(xù)健康增長和內(nèi)容成本的大幅優(yōu)化。
在線音樂收入提速，付費用戶數(shù)增長仍快，24年回歸音樂內(nèi)容本質(zhì)。根據(jù)財報，23年公司在線音樂整體收入44億，yoy+18%。23年MAU穩(wěn)健增至2.06億，付費用戶數(shù)同比增長15%至4412萬，對應(yīng)付費率21.4%（yoy+1.2pct），是在線音樂增長的核心驅(qū)動。23年包括五月天、蘇打綠、李宇春、鳳凰傳奇等重點版權(quán)回歸，并發(fā)力說唱、民謠等優(yōu)勢品類。獨立音樂人方面，截至23年末平臺注冊的獨立音樂人達到68.4萬（vs 22年末61.1萬），公司在激勵機制和分成、創(chuàng)作工具、音樂發(fā)布等方面持續(xù)鞏固原創(chuàng)音樂生態(tài)。此外公司自制工作室23年成功推出《向云端》《精衛(wèi)》等熱門歌曲，《向云端》登上24年央視春晚舞臺。24年云音樂主APP大改版，通過做減法，重新聚焦“發(fā)現(xiàn)好音樂”，強化個性化推薦和社區(qū)氛圍兩大長期壁壘。我們預(yù)計24年在線音樂收入仍能保持雙位數(shù)增長。
社交娛樂戰(zhàn)略側(cè)重調(diào)整。2023年社交娛樂實現(xiàn)收入34.4億，yoy-34%。23年公司開始向核心音樂生態(tài)聚焦，社交娛樂板塊戰(zhàn)略調(diào)整，如降低直播分成、加強內(nèi)控、調(diào)整玩法等，關(guān)注長期盈利能力。但公司仍在持續(xù)探索更多基于音樂的創(chuàng)新互動場景（如“MUS”），拓寬社交娛樂的潛在變現(xiàn)路徑。考慮到24年改版進一步聚焦在線音樂部分，我們預(yù)計24年社交娛樂仍有下滑壓力，但下滑幅度收窄。
毛利率大幅提升，盈利能力改善突出。2023年綜合毛利率26.7%，其中2H23毛利率28.7%（vs.2H22毛利率16.0%）。毛利率改善主要得益于直播打賞分成下降，以及在線音樂增長帶來的規(guī)模效應(yīng)?？紤]到內(nèi)容成本還有優(yōu)化空間，我們預(yù)計24年毛利率上行趨勢不變。
調(diào)整盈利預(yù)測，維持買入評級。由于本次預(yù)測距上次預(yù)測時間較長，公司戰(zhàn)略上發(fā)生較大變化，考慮到社交娛樂戰(zhàn)略收縮但盈利能力持續(xù)改善，我們下調(diào)24-25年營收預(yù)測為81/90億（原預(yù)測為129/142億），新增26年預(yù)測99億元人民幣；上調(diào)24-25年Non-IFRS歸母凈利潤預(yù)測為9.4/11.4億（原預(yù)測為5.7/7.9億），新增26年預(yù)測13.6億元。參考可比的影音內(nèi)容和社區(qū)公司（音樂類騰訊音樂、Spotify；視頻類嗶哩嗶哩、快手、奈飛、芒果超媒；社區(qū)類知乎），綜合考慮單用戶價值、PE和PS水平，給于目標價111港幣，基于22%的上升空間，維持買入評級。
風(fēng)險提示：付費用戶增長不及預(yù)期；第三方授權(quán)變動風(fēng)險；行業(yè)政策監(jiān)管變化；新興互聯(lián)網(wǎng)娛樂形式?jīng)_擊的風(fēng)險。
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