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事件：公司發(fā)布23年業(yè)績(jī)，實(shí)現(xiàn)收入143.5億元，同比+10.9%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)10.3億元，同比+11.8%；全年派息比率50%。
　　全年收入符合此前指引，專業(yè)品牌增長(zhǎng)突出：2H23特步主品牌實(shí)現(xiàn)收入65.2億元，同比+4.6%，保持較為穩(wěn)健增長(zhǎng)。時(shí)尚運(yùn)動(dòng)板塊實(shí)現(xiàn)收入8.5億元，同比+10.5%，其中海外業(yè)務(wù)表現(xiàn)平淡，但國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)快速起量勢(shì)頭向好；專業(yè)運(yùn)動(dòng)板塊實(shí)現(xiàn)收入4.5億元，同比+85.3%，其中索康尼品牌23年放開加盟以來(lái)保持較快增長(zhǎng)速度。
　　毛利率改善驅(qū)動(dòng)凈利率小幅改善：23年整體公司毛利率42.2%，同比+1.3個(gè)點(diǎn)。其中，特步主品牌毛利率為42.0%（同比+0.7個(gè)點(diǎn)）；時(shí)尚運(yùn)動(dòng)毛利率為44.8%（同比+7.2個(gè)點(diǎn)），主因毛利率更高的國(guó)內(nèi)DTC占比提升所致；專業(yè)運(yùn)動(dòng)毛利率為40.0%（同比-2.7個(gè)點(diǎn)），主因加盟毛利率較DTC更低。SG&A比率上升1.7個(gè)點(diǎn)至29.6%，其中A&P費(fèi)用率提升1.1個(gè)點(diǎn)至13.1%，主因馬拉松賽事恢復(fù)正常贊助增多、世界大學(xué)生運(yùn)動(dòng)會(huì)延期至23年舉行、疊加年初部分營(yíng)銷未及收縮所致。公司整體凈利潤(rùn)同比+11.8%至10.3億，對(duì)應(yīng)歸母凈利率7.2%（同比+0.1個(gè)點(diǎn)），其中主品牌凈利率改善0.3個(gè)點(diǎn)至12.4%，索康尼利潤(rùn)約1000萬(wàn)、邁樂(lè)虧損200萬(wàn)，時(shí)尚運(yùn)動(dòng)虧損1.84億。
　　庫(kù)存去化顯著，庫(kù)存改善有望驅(qū)動(dòng)電商&盈利改善：23年末公司庫(kù)存17.9億，同比下滑21.6%，較1H23減少6.2億元去化顯著，渠道庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)維持4-4.5個(gè)月。新老庫(kù)存結(jié)構(gòu)變化有望驅(qū)動(dòng)電商業(yè)務(wù)保持較好增長(zhǎng)。
　　展望2024年，管理層保持審慎樂(lè)觀態(tài)度：管理層預(yù)計(jì)整體公司24年收入增長(zhǎng)不低于10%，考慮到主品牌盈利提升與索康尼逐步實(shí)現(xiàn)盈利，預(yù)計(jì)公司利潤(rùn)增長(zhǎng)將快于銷售增長(zhǎng)。其中專業(yè)運(yùn)動(dòng)預(yù)計(jì)保持30-40%較快增速；時(shí)尚運(yùn)動(dòng)板塊國(guó)內(nèi)有望保持快速增長(zhǎng)，但短期海外預(yù)計(jì)表現(xiàn)較平淡。
　　投資建議和盈利預(yù)測(cè)：考慮到特步主品牌處于品牌勢(shì)能上升期，新品牌有望開啟第二增長(zhǎng)曲線；同時(shí)集團(tuán)已在跑步賽道建立一定心智，有望受益于行業(yè)快速發(fā)展，后續(xù)收入、利潤(rùn)增長(zhǎng)仍有望領(lǐng)先行業(yè)。我們預(yù)計(jì)公司24-25年歸母凈利潤(rùn)為11.8、13.9億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)24年P(guān)/E為9.2x，估值具備一定性價(jià)比和安全邊際。我們維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：特步跑鞋發(fā)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；新品牌發(fā)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；渠道擴(kuò)張不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。