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事件：雅迪控股公布2023年年度業(yè)績(jī)公告。公司2023年實(shí)現(xiàn)收入347.6億元，YoY+11.9%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)26.4億元，YoY+22.2%。經(jīng)折算，公司2023年下半年實(shí)現(xiàn)收入177.2億元，YoY+4.2%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)14.5億元，YoY+15.1%。公司2023H2盈利能力環(huán)比提升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)保持升級(jí)趨勢(shì)。2024年盈利能力有望持續(xù)上行。
　　2023H2公司收入增速環(huán)比2023H1有所放緩：2023H2公司銷(xiāo)量YoY+5.5%，增速相比2023H1-28.3pct。我們認(rèn)為主要因?yàn)椋?）2023H1存在部分疫情期間滯后需求的釋放，增速較快。2）公司2023H2優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及終端門(mén)店經(jīng)營(yíng)質(zhì)量，減少老品庫(kù)存。從均價(jià)表現(xiàn)來(lái)看，公司2023H2公司單車(chē)價(jià)格為2132元，YoY-1.3%，但相較2023H1的2075元提升約2.7%。
　　公司毛利率環(huán)比呈現(xiàn)提升趨勢(shì)：2023H2公司毛利率為17.0%，環(huán)比2023H1提升約0.1pct，毛利率環(huán)比改善幅度較小，我們認(rèn)為主要因?yàn)楣?023H2經(jīng)營(yíng)方面以?xún)?yōu)化渠道、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)為主，為公司后續(xù)新品發(fā)布奠定渠道基礎(chǔ)。雅迪2024Q1發(fā)布冠能6代新品，零售價(jià)3990元起，我們預(yù)計(jì)將帶動(dòng)公司均價(jià)環(huán)比提升，拉動(dòng)公司毛利率上行。
　　2023H2公司盈利能力同比持續(xù)提升：2023H2雅迪歸母凈利率為8.2%，同比+0.8pct。具體來(lái)看，公司2023H2毛利率同比-1.2pct，2023H2銷(xiāo)售/管理/研發(fā)費(fèi)用率同比-0.8pct/+1.1pct/+0.1pct。公司凈利率提升主要由于2023H2其他收入及收益凈額/收入同比+1.6pct，來(lái)自政府補(bǔ)助增加以及增值稅超額減免。
　　公司積極拓展海外市場(chǎng)，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)鏈布局，競(jìng)爭(zhēng)力有望持續(xù)提升：公司2024年初在越南北江舉行工廠奠基儀式，預(yù)計(jì)工廠于2025年投產(chǎn)，設(shè)計(jì)產(chǎn)能達(dá)200萬(wàn)輛，預(yù)計(jì)30%產(chǎn)量將出口至菲律賓、泰國(guó)、馬來(lái)西亞及老撾。公司也于2024年3月17日收購(gòu)凌博電子技術(shù)股份有限公司，加強(qiáng)在電機(jī)控制器、電池管理系統(tǒng)、智能控制等技術(shù)方面的布局。
　　投資建議：公司為電動(dòng)兩輪車(chē)行業(yè)龍頭，公司收入端看點(diǎn)主要在于：1）國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額持續(xù)提升；2）海外市場(chǎng)的逐步滲透和擴(kuò)張。盈利能力方面：1）雅迪各項(xiàng)費(fèi)用率隨著規(guī)模的提升均有望實(shí)現(xiàn)攤??；2）公司四化方針下，供應(yīng)鏈端的效率有望得到提升，提高毛利率。我們預(yù)計(jì)公司2024~2026年EPS分別為1.03/1.21/1.40元，給予6個(gè)月目標(biāo)價(jià)17.06港幣/股（按照20240319港幣兌人民幣中間價(jià)，1港幣=0.90772人民幣計(jì)算匯率），對(duì)應(yīng)2024年P(guān)E估值為15x，維持買(mǎi)入-A的投資評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格大幅上漲，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化。