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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布2023年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入40.49億元，同比減少16.16%；歸母凈利潤0.63億元，同比減少53.90%。實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利0.07億元，同比減少89.63%。其中23Q4實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入9.74億元，同比減少2.65%；歸母凈利潤0.30億元，同比扭虧為盈。因公司2023年末合并報(bào)表及母公司報(bào)表未分配利潤為負(fù)，公司2023年度擬不分配現(xiàn)金紅利，不實(shí)施送股或資本公積轉(zhuǎn)增股本。
　　平安觀點(diǎn)：
　　成本和匯率擾動(dòng)，利潤端承壓。公司2023全年實(shí)現(xiàn)毛利率29.14%，同比下降4.95pct，主要原因是在公司業(yè)務(wù)收入下降的同時(shí)，主要原材料成本同比上升，加上人民幣匯率波動(dòng)，導(dǎo)致毛利率同比下降。2023全年公司銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為23.18%/3.66%/0.63%，較同期下降2.06/下降1.38/上升1.05pct。受鎖匯收益減少以及利息凈支出增加的影響，23H1實(shí)現(xiàn)凈利率1.97%，同比下降1.57pct。面對市場變化，公司積極調(diào)整經(jīng)營策略，部署一系列舉措，以多種方式積極應(yīng)對市場變化。根據(jù)凱度消費(fèi)者指數(shù)家庭樣組，公司奶酪市場占有率進(jìn)一步提升，穩(wěn)居行業(yè)第一。
　　堅(jiān)定“聚焦奶酪”戰(zhàn)略，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。公司堅(jiān)定推行“聚焦奶酪”的總體戰(zhàn)略，發(fā)展壯大奶酪業(yè)務(wù)。2023全年奶酪板塊實(shí)現(xiàn)收入31.37億元（占比77.69%），同比下降18.91%，下半年降幅較上半年有所收窄。2023全年奶酪板塊實(shí)現(xiàn)毛利率37.01%，同比下降3.72pct。受原材料市場行情與匯率雙重波動(dòng)的影響，主要原材料成本較上年同期上升，導(dǎo)致公司奶酪板塊毛利率同比有所下滑。公司對貿(mào)易業(yè)務(wù)進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整，推行貿(mào)易與原料采購合并，并將業(yè)務(wù)重點(diǎn)向奶酪黃油類轉(zhuǎn)移。2023年公司貿(mào)易業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入5.67億元（占比14.04%），同比下降5.44%。受主要原材料成本和匯率的雙重影響，貿(mào)易業(yè)務(wù)毛利下降，全年實(shí)現(xiàn)毛利率-2.70%，同比下降8.80pct。但整體來看，貿(mào)易業(yè)務(wù)收入占比穩(wěn)定、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。按照“聚焦奶酪”的整體戰(zhàn)略規(guī)劃，液態(tài)奶營業(yè)收入逐步降低。2023年公司液態(tài)奶業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入3.34億元（占比8.27%），同比下降4.32%；毛利率9.25%，同比增長0.64pct。
　　財(cái)務(wù)預(yù)測與估值：考慮到居民消費(fèi)復(fù)蘇斜率放緩，奶酪作為可選消費(fèi)品仍需關(guān)注需求恢復(fù)情況，根據(jù)公司2023年報(bào)，我們調(diào)整業(yè)績預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2024-2026年的歸母凈利潤分別為1.68億元（前值為1.87億元）、2.52億元（前值為2.83億元）、3.63億元（新增），EPS分別為0.33/0.49/0.71元。對應(yīng)3月25日收盤價(jià)的PE分別為40.5、27.0、18.8倍。當(dāng)前公司估值處于歷史較低水平，同時(shí)基本面環(huán)比改善確定性較強(qiáng)，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）食品安全風(fēng)險(xiǎn)：公司所在的乳制品產(chǎn)業(yè)鏈參與者眾多，流通環(huán)節(jié)長，若出現(xiàn)食品安全問題，可能會(huì)對公司聲譽(yù)及業(yè)務(wù)經(jīng)營產(chǎn)生重大不利影響，甚至波及整個(gè)行業(yè)。2）行業(yè)競爭加?。何覈汤沂袌瞿壳疤幱谂嘤冢绕涫莾和汤野粜袠I(yè)呈現(xiàn)高利潤率和高增速的特征，引發(fā)各方競爭者紛紛入局。雖然整體上我們認(rèn)為更多的參與者加入可以共同推進(jìn)消費(fèi)者教育，帶動(dòng)整體市場規(guī)模提升，但隨著奶酪行業(yè)進(jìn)入成熟期，依然存在市場競爭加劇的風(fēng)險(xiǎn)。3）銷售費(fèi)用率上升超預(yù)期：當(dāng)前兒童奶酪棒市場競爭者費(fèi)用投放力度大，這是行業(yè)發(fā)展初期的特征，未來在規(guī)模效應(yīng)下費(fèi)用率會(huì)逐步降低。若行業(yè)競爭加劇，或出現(xiàn)價(jià)格戰(zhàn)情形，銷售費(fèi)用率上升存在超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。4）原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：公司生產(chǎn)所需的主要原材料來自國際市場采購，國際大宗原料市場的價(jià)格波動(dòng)將直接影響產(chǎn)品利潤和公司現(xiàn)金流。