>> 華泰證券-九洲藥業(yè)(603456)CDMO堅韌，靜候峰回路轉(zhuǎn)-240409
| 上傳日期： |
2024/4/9 |
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| 1011KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
代雯,袁中平 |
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全年盈利能力增長，Q4短期承壓
公司4月8日發(fā)布2023年全年業(yè)績：2023年實現(xiàn)營收/歸母凈利潤/扣非凈利潤55.23/10.33/10.24億元（+1.44/12.17/10.46%yoy）；4Q23實現(xiàn)營收/歸母凈利潤/扣非凈利潤9.47/0.66/0.73億元（-12/-63/-56%yoy），增速受累于原料藥業(yè)務(wù)收入及利潤下滑。我們估測公司CDMO增長持續(xù)、新業(yè)務(wù)釋放增量，預(yù)計公司2024-2026E年歸母凈利潤12.33/14.61/14.69億元（+19.3/18.5/0.5%yoy），對應(yīng)EPS為1.37/1.62/1.63元，采用SOTP法，分別給予CDMO和原料藥2024年P(guān)E 18.19x和14.74x（均與可比公司持平），給予目標(biāo)價24.33元，維持買入評級。
CDMO：商業(yè)化項目快速上量，項目管線漏斗持續(xù)擴大
我們估測公司CDMO業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長有望持續(xù)：1）心血管類穩(wěn)增：2023年營收20.50億元（+6%yoy），其中下游Entresto在需求驅(qū)動下持續(xù)高增，2023年實現(xiàn)銷售額60億美元（+30%yoy）。2）抗腫瘤類勢頭強勁：2023年營收10.35億元（+60%yoy），其中下游Kisqali患者生存期獲益漸獲認(rèn)可，2023年實現(xiàn)銷售額21億美元（+69%yoy）。3）項目管線穩(wěn)步拓展：截至2023年底，公司已承接已上市/III期臨床/I期和II期臨床項目32/74/902個，較1H23新增3/8/63個。4）新產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)：截至2023年底，公司固定資產(chǎn)/在建工程分別為25/11億元，同比增長9/40%。瑞博臺州一期工程（1500+立方）有望于2Q24投產(chǎn)；瑞博美國中試車間二期建設(shè)中。
新業(yè)務(wù)：制劑、多肽及偶聯(lián)藥物平臺孕育新增量
公司新業(yè)務(wù)能力建設(shè)及項目拓展初見成效：1）制劑：瑞華中山于3M23交割完畢；2023年公司為40余家客戶的70余個制劑項目提供服務(wù)；2）多肽：多肽GMP產(chǎn)線于1Q23投入使用；2023年公司完成數(shù)十條多肽的合成及交付工作，包括千萬級IND項目的交付；3）偶聯(lián)藥物：OEB5級GMP產(chǎn)線已投入使用；2023年公司完成多個偶聯(lián)藥物化合物制備交付工作。
毛利率向好趨勢可持續(xù)，費用率短期受擾動
2023年公司整體毛利率提升至38%（同比+3 pct），主因：1）高毛利業(yè)務(wù)CDMO的營收占比同比+11 pct；2）CDMO及原料藥毛利率均穩(wěn)中有升。2023年公司銷售/管理/研發(fā)費用率受折舊攤銷等影響分別提升至1.48/8.07/5.99%（2022年1.06/7.88/5.28%），我們預(yù)計2024年將回歸歷史平均水平。2023年公司原料藥收入增長承壓，其中抗感染類/中樞神經(jīng)類/非甾體類/降血糖類API收入分別-44/-17/+5/-19%yoy。
風(fēng)險提示：下游制劑放量進度不及預(yù)期；海外商業(yè)化品種的生產(chǎn)轉(zhuǎn)移進度不及預(yù)期；早期項目數(shù)量增長不及預(yù)期
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