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報(bào)告摘要：
　　碳鋼金剛線成本曲線陡峭，價(jià)格或已觸底，出清進(jìn)行時(shí)。（1）金剛線歷史毛利厚于其他輔材環(huán)節(jié)，2023年金剛線頭部廠商可以維持50%+毛利率，2022年母線環(huán)節(jié)頭部廠商毛利率同樣高達(dá)15%。主要由于下游對(duì)金剛線價(jià)格敏感度較低，價(jià)格由供給方主導(dǎo)，2023年中以來碳鋼金剛線進(jìn)入激烈價(jià)格戰(zhàn)周期。（2）金剛線由于規(guī)模效應(yīng)以及一體化程度差異，行業(yè)成本曲線陡峭，我們測(cè)算行業(yè)三四線廠商30線碳鋼金剛線現(xiàn)金成本較一線廠商或高出6元/km。（3）通過測(cè)算行業(yè)供需，我們測(cè)算15元/km有望成為金剛線價(jià)格底，金剛線出清具有不可逆性。
　　關(guān)注新技術(shù)鎢絲，線徑差以及價(jià)差（鎢絲與碳鋼）為影響經(jīng)濟(jì)性核心變量，硅料下行周期下同樣可實(shí)現(xiàn)替代。（1）鎢絲強(qiáng)度高、耐酸堿腐蝕，因?yàn)榫€耗更低，A品率更高，并且與硅片廠商磨合難度更低。鎢絲斷破拉力是同規(guī)格碳鋼的1.2～1.3倍，高扭轉(zhuǎn)值是同規(guī)格10倍以上，合金鎢絲楊氏模量是鋼絲的1.7倍、拉伸率僅為碳鋼的約60%。（2）通過建立模型，我們測(cè)算在當(dāng)前鎢絲金剛線線徑與硅料價(jià)格下，鎢絲已接近經(jīng)濟(jì)性平衡。硅料價(jià)格與硅片價(jià)格等外生變量固然影響鎢絲經(jīng)濟(jì)性，但是通過敏感性分析，鎢絲與碳鋼線徑差與鎢絲價(jià)格為影響經(jīng)濟(jì)性最為核心的變量，鎢絲與碳鋼線徑差擴(kuò)大至3μm+或價(jià)差降至18元/km以下，可以在硅料下行周期實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)性。
　　鎢絲2024年供不應(yīng)求。（1）供給端，鎢絲母線環(huán)節(jié)當(dāng)前由鎢業(yè)企業(yè)主導(dǎo)市場(chǎng)，因此目前鎢絲母線環(huán)節(jié)由廈門鎢業(yè)、翔鷺鎢業(yè)主導(dǎo)，根據(jù)公司公告廈門鎢業(yè)2024年一季度光伏用鎢絲出貨量接近300億米，預(yù)計(jì)全年出貨量將在1400億米以上。翔鷺股份年產(chǎn)3000萬km鎢絲母線項(xiàng)目正在建設(shè)中。（2）需求端，鎢絲于2023Q4實(shí)現(xiàn)快速滲透，根據(jù)我們測(cè)算，悲觀/樂觀來看，對(duì)應(yīng)金剛線需求分別為1.31/1.69億km，存量鎢絲金剛線供給為廈門鎢業(yè)1.4億km以及小部分美暢/翔鷺等出貨，因此當(dāng)前鎢絲處于供不應(yīng)求狀態(tài)。
　　格局展望：鎢絲核心壁壘在于對(duì)鎢金屬底層特性的know-how，強(qiáng)者恒強(qiáng)，有望維持2-3年溢價(jià)。（1）鎢絲高溫拉拔易引入雜質(zhì)，并且易斷線，因此要求廠商需要精密控制溫度、拉拔的強(qiáng)度，尋求斷線率與規(guī)模化量產(chǎn)間的最優(yōu)解，以原軾新材為例，拉拔鎢絲母線首先需要在600-2500℃下高溫拉拔，共進(jìn)行6次40道次拉拔，每一次拉拔均需調(diào)控不同的溫度與強(qiáng)度。（2）鎢絲母線企業(yè)單km凈利主要取決于成材率，因?yàn)樾袠I(yè)成本曲線陡峭。（3）復(fù)盤碳鋼金剛線歷史，同時(shí)鎢絲金剛線線徑極限更低，鎢絲金剛線在線徑與斷線率等維度同樣會(huì)持續(xù)進(jìn)行迭代，我們認(rèn)為鎢絲有望維持2-3年溢價(jià)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：碳鋼金剛線出清不及預(yù)期；鎢絲進(jìn)展不及預(yù)期