>> 華泰證券-固收視角：預(yù)期之中的“平穩(wěn)”-240617
| 上傳日期： |
2024/6/18 |
大小： |
770KB |
| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
張繼強,吳宇航,吳靖 |
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事件
2024年6月17日，國家統(tǒng)計局發(fā)布5月經(jīng)濟數(shù)據(jù)：
（1）中國5月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長5.6%，預(yù)期6%，前值6.7%。
（2）中國1-5月固定資產(chǎn)投資同比增4%，預(yù)期增4.2%，前值增4.2%。其中，中國1-5月房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降10.1%，1-4月降9.8%。
（3）中國5月社會消費品零售總額同比增長3.7%，預(yù)期4.5%，前值2.3%。
（4）5月份，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.0%，與上月持平。
?。ū疚氖袌鲱A(yù)期均指Wind一致預(yù)期）
點評
1）5月經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)較為“平穩(wěn)”。一方面，供給、基建、地產(chǎn)有所回落，社零和制造業(yè)回升，這與此前PMI數(shù)據(jù)、通脹、金融數(shù)據(jù)等表現(xiàn)基本一致，結(jié)構(gòu)上也基本延續(xù)4月的特征，未提供更多增量信息；另一方面，市場對經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)也較為平穩(wěn)，股債基本延續(xù)近日走勢。
2）經(jīng)濟數(shù)據(jù)分化，與PMI數(shù)據(jù)表現(xiàn)一致，可能存在假期錯位（5月工作日略少）、一季度脈沖后弱化與季中月份沖量需求較弱等原因，經(jīng)濟現(xiàn)實與政策、資金、預(yù)期等前端變量的匹配效果待觀察，導(dǎo)致價格、生產(chǎn)等變量也有所收斂，慣性分項依舊維持，內(nèi)生分項則保持溫和修復(fù)走勢。
3）短期來看，數(shù)據(jù)仍有兩面性，預(yù)計市場解讀繼續(xù)偏“平穩(wěn)”，積極因素在于價格基數(shù)、庫存水平、特別國債發(fā)行落地、實物工作量跟進等，可能在下一輪季節(jié)性補庫中有所反映，地產(chǎn)政策效果短期也難以證偽。但內(nèi)生動能有待進一步強化，地產(chǎn)、再通脹、融資需求等關(guān)鍵信號的彈性不大，預(yù)計市場反應(yīng)可能繼續(xù)鈍化。
4）而中期來看，博弈因素“增多”：擾動方面，一是地緣因素對相對偏強的出口預(yù)期可能形成擾動，出口邏輯是年初至今總量不弱的主要原因，若有動搖可能會對市場預(yù)期產(chǎn)生一定影響；二是，今年廣義財政仍面臨土地出讓收入和城投融資收緊的制約，目前看可能繼續(xù)偏緊。利好方面，關(guān)注三中全會會否超預(yù)期、以及后續(xù)地產(chǎn)政策是否加力和效果如何。
5）市場啟示：
近期社融、經(jīng)濟數(shù)據(jù)繼續(xù)確認債市面臨的大環(huán)境尚未逆轉(zhuǎn)：經(jīng)濟內(nèi)生動能待強化、金融機構(gòu)擴表、融資需求待恢復(fù)，市場或繼續(xù)對總量數(shù)據(jù)反應(yīng)鈍化，資金欠配壓力下債券收益率仍是易下難上，預(yù)計30年國債短期內(nèi)在2.5%附近波動，短端更關(guān)注半年時點資金面，平穩(wěn)度過后投資者可能沿著曲線找機會。對于股市而言，價格同比讀數(shù)略偏正面，底部抬升的邏輯仍在，但量和利潤率的層面還需要觀察，盈利預(yù)期和風(fēng)險偏好有待共振，期待信心回升后的修復(fù)性機會。
工增有所回落
5月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實際增長5.6%（WIND一致預(yù)期6%），較上月回落1.1pct；5月季調(diào)環(huán)比0.3%，處于季節(jié)性的偏弱位置，一定程度上可能與假期因素導(dǎo)致5月工作日偏少有關(guān)。
環(huán)比來看，黑色、非金屬礦物、化學(xué)原料、金屬制品等行業(yè)增加值增速較上月有所提高，與PPI價格端表現(xiàn)一致，上游表現(xiàn)相對領(lǐng)先，主要反映漲價帶動，但多數(shù)行業(yè)增加值增速有所收斂，說明當前生產(chǎn)活動仍對價格、庫存等短期因素具有高敏感度，政策、實物量跟進情況仍是影響后續(xù)走勢的關(guān)鍵。增速水平上，通信電子、運輸設(shè)備、化工、有色、橡塑、汽車等行業(yè)生產(chǎn)較為領(lǐng)先，繼續(xù)反映出口、電力投資等結(jié)構(gòu)性亮點。
地產(chǎn)運行有待逆轉(zhuǎn)
5月房地產(chǎn)開發(fā)投資同比-11%，較4月回落0.5個百分點，1-5月累計同比-10.1%。施工鏈條上，5月新開工面積同比回落8.7個百分點至-22.7%，竣工面積同比-18.4%；存量施工面積同比-11.6%。5月到位資金增速同比回落0.5個百分點至-21.8%，其中國內(nèi)貸款增速修復(fù)至16.9%，自籌資金轉(zhuǎn)為負增，定金及預(yù)收款（-34.5%）、按揭貸款（-42.1%）。5月商品房銷售額（+4.1Pct至-26.4%）和銷售面積（+2.1Pct至-20.7%）小幅修復(fù)。整體來看，5月基數(shù)較4月有所回落，銷售面積和銷售額同比讀數(shù)有一定修復(fù)，是資金方面的利好信號，但投資讀數(shù)仍有下滑。新房銷售、開工端、黑色等高頻反映地產(chǎn)鏈仍有待強化，銷售略好于投資、二手好于新房。
短期來看，地產(chǎn)政策重心轉(zhuǎn)為去庫存，效果或處在難以證偽的階段。一是，近期上海、廣州等一線城市的需求端政策進一步放松，二手房成交有所修復(fù)，觀察持續(xù)性和傳導(dǎo)鏈條；二是，根據(jù)2024年6月3日報告《平淡中待波瀾——2024年中期債市展望》測算來看，5000億元的資金支持（3000億再貸款+2000億配套）所對應(yīng)的去化量，占到狹義庫存（4億平左右）的12.5%左右，占到廣義庫存（20億平左右）的2.5%左右，對顯性庫存或有一定的去化能力，還需觀察推進力度。
中期來看，還要看后續(xù)政策配合：其一，收購模式本質(zhì)上是ToB業(yè)務(wù)，三個環(huán)節(jié)是錢誰出（央行3000億再貸款）、和誰做（地方城投、國有房企還是民企）、怎么用（廉租房、保障房等）。以舊換新是ToC業(yè)務(wù)，面臨非標品和人力等要求高等問題。其二，和15-16年棚改貨幣化比，在提振需求、消化庫存和供給等力度上還有待提高。其三，盤活存量使得潛在的總供給可能有所上升，租金表現(xiàn)可能相對落后，不利于租售比修復(fù)。其四，當前去庫存政策對地產(chǎn)投資活動的影響
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