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創(chuàng)新藥海外BD趨勢(shì)漸成，劍指星辰大海
　　全球創(chuàng)新藥市場(chǎng)規(guī)模超過萬億美金，是中國創(chuàng)新藥市場(chǎng)的50倍以上。自2023年中國創(chuàng)新藥在全球嶄露頭角后24年持續(xù)發(fā)力，截止到11月中，中國在全球BD交易中，數(shù)量占比14%，總金額占比30%，相比去年同期各增長(zhǎng)16%/54%，中國創(chuàng)新藥已經(jīng)成為全球醫(yī)藥創(chuàng)新不可忽視的重要組成部分。按目前趨勢(shì)，我們保守估計(jì)長(zhǎng)期中國創(chuàng)新藥能貢獻(xiàn)全球創(chuàng)新藥總收入的10%~15%，總利潤的3.3%~7.5%。按利潤體量計(jì)，海外潛在市場(chǎng)至少為國內(nèi)的2.50~5.63倍。未來幾年，創(chuàng)新藥的授權(quán)收入、利潤貢獻(xiàn)及海外市場(chǎng)的資產(chǎn)重估或?qū)⒊蔀槭兄翟鲩L(zhǎng)的核心動(dòng)力。
　　新商保改變創(chuàng)新藥械定價(jià)邏輯
　　國家醫(yī)保局在11~12月多次公開表態(tài)要推動(dòng)商業(yè)健康險(xiǎn)與基本醫(yī)保的有效銜接，我們認(rèn)為醫(yī)藥行業(yè)有望走入新的商保時(shí)代，為行業(yè)提供巨大的變革契機(jī)：1）商保釋放中高端需求，醫(yī)保負(fù)責(zé)基礎(chǔ)兜底，徹底解決醫(yī)保籌資難的問題；2）商保的處方集和醫(yī)保不重合，定價(jià)邏輯上與醫(yī)保有本質(zhì)區(qū)別，有限的降幅將為創(chuàng)新藥械打開新的定價(jià)與銷售規(guī)模上限；3）商保藥械不列入DRGs考核同時(shí)給予醫(yī)保產(chǎn)品的準(zhǔn)入待遇，解決醫(yī)院不敢用藥的負(fù)擔(dān)。中國現(xiàn)有健康險(xiǎn)市場(chǎng)（除去重疾險(xiǎn)）僅不到4,000億，其中一半以上為職工補(bǔ)充醫(yī)療保險(xiǎn)，真正意義上的健康險(xiǎn)不足千億，賠付率也僅有30~40%，毫無市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。我們預(yù)測(cè)到2027年，健康險(xiǎn)有望增長(zhǎng)到3,000億元，對(duì)創(chuàng)新藥械的賠付超過2,000億元，對(duì)中國創(chuàng)新藥市場(chǎng)形成實(shí)際助力。
　　2025年持續(xù)看好出海與創(chuàng)新
　　中國創(chuàng)新藥和設(shè)備器械的出海目前已經(jīng)初具規(guī)模，且還在持續(xù)快速增長(zhǎng)，考慮到海外市場(chǎng)更高的價(jià)格和更穩(wěn)定的市場(chǎng)格局，我們認(rèn)為已有資產(chǎn)出海或具備持續(xù)出海能力的創(chuàng)新藥械有望成為明年市場(chǎng)表現(xiàn)最為耀眼的板塊。創(chuàng)新藥、大型設(shè)備、IVD及部分高值耗材的海外資產(chǎn)重估有望成為明年醫(yī)藥結(jié)構(gòu)性行情的主線。CXO板塊有望進(jìn)一步修復(fù)，主要得益于1）地緣政治風(fēng)險(xiǎn)逐步明朗；2）海外研發(fā)需求逐步走強(qiáng)；3）受益于創(chuàng)新藥BD出海，創(chuàng)新藥企現(xiàn)金流改善，服務(wù)價(jià)格見底。中成藥板塊依舊呈現(xiàn)出明顯的紅利風(fēng)格，看好品牌OTC及穩(wěn)定高分紅類的中成藥持續(xù)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：出海的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、集采降幅高于市場(chǎng)預(yù)期、醫(yī)?；I資難度加大。