>> 華泰證券-宏觀視角：1月FOMC預覽，或暫停降息，關注縮表速度-250127
| 上傳日期： |
2025/1/27 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
華泰證券 |
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作者： |
易峘，胡李鵬 |
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概覽：北京時間1月30日（周四）凌晨美聯(lián)儲將公布1月議息會議決定，雖然12月核心通脹意外降溫，非農超預期，經濟數據整體保持韌性，加之特朗普政策效果仍待觀察，預計聯(lián)儲大概率維持利率不變，整體表態(tài)偏中性，前瞻指引與12月會議一致，即降息前景仍然取決于數據。此外，考慮到準備金規(guī)模降至臨界水平附近，且短端利率在月末流動性緊張時波動變大，關注聯(lián)儲是否會給出縮表的指引。
12月會議以來，美國增長維持韌性，非農就業(yè)超預期，但核心通脹意外降溫，加之特朗普政策仍具有不確定性，預計1月FOMC大概率維持利率不變。近期美國增長動能維持韌性。美國1月Markit制造業(yè)PMI超預期回升至50.1，重回擴張區(qū)間，需求、產出與就業(yè)相關分項均有所改善，且制造業(yè)企業(yè)對未來1年的樂觀預期已達到2022年3月以來的最高水平。12月核心零售仍實現(xiàn)穩(wěn)健增長，最新的實際個人消費的Nowcast上升至3.8%的高位。就業(yè)市場韌性超預期，12月新增非農就業(yè)超預期回升至25.6萬，且失業(yè)率超預期回落至4.1%，雖然有季調與氣溫等因素干擾，就業(yè)市場不弱；最新首申數據維持在21.6萬人的相對低位，但續(xù)申人數達到190萬人的高位，顯示美國就業(yè)市場仍處于再平衡的進程中。12月核心通脹意外降溫，主要來自核心商品走弱的拖累，但由于特朗普政策執(zhí)行細節(jié)和實施效果仍待驗證，通脹前景仍存在一定的不確定性。截至1月26日，市場已基本定價1月暫停降息。考慮到美國經濟增長的韌性以及聯(lián)儲2024年12月放緩降息節(jié)奏的表述，聯(lián)儲調整政策立場的必要性不大，預計聯(lián)儲1月大概率暫停降息。
前瞻指引方面，預計鮑威爾表態(tài)偏中性，維持2024年12月FOMC的前瞻指引，強調利率仍然有限制性，未來有必要降息，但降息節(jié)奏取決于數據，特別是特朗普后續(xù)政策；關注鮑威爾在縮表節(jié)奏方面的表態(tài)。具體來看，
降息節(jié)奏方面，預計鮑威爾將維持2024年12月FOMC的指引，2025年降息兩次，降息路徑取決于后續(xù)數據表現(xiàn)，特別是特朗普的政策效果和節(jié)奏。由于12月以來增長和通脹前景并未發(fā)生重大變化，預計聯(lián)儲仍將維持此前指引，強調利率具有限制性，2025年降息兩次，具體節(jié)奏仍然是數據依賴。此外，12月會議紀要顯示，部分聯(lián)儲官員們開始將特朗普政策影響納入決策的考量范疇。2025年聯(lián)儲降息節(jié)奏很大程度取決于特朗普后續(xù)政策的落地速度。特朗普就任首周如期發(fā)布一系列總統(tǒng)行政令，聚焦移民、去監(jiān)管、行政改革等內政領域（參見《特朗普就職后的變與不變》，2025/1/21）；雖然仍然保留了對墨西哥、加拿大、中國在2月1日起加征關稅的可能性，但并未在首周宣布對其他國家加征關稅，一定程度上提振了聯(lián)儲的降息預期?？紤]到特朗普或選擇首先釋放增長性、有利于市場的政策，而美國優(yōu)先、促進制造業(yè)回流的內核意味著，關稅仍是特朗普整體政策的重要一環(huán)，關稅對通脹以及聯(lián)儲決策的擾動仍有較大不確定性。
縮表方面，鮑威爾可能會給出縮表的進一步指引。從準備金的量來看，12月準備金占銀行總資產的比例為13.7%，雖然仍然處于充裕（abundant）區(qū)間，但接近13%的充足區(qū)間（ample）上沿（圖表1）。從價格指標來看，SOFR利率在月末波動性明顯變大，顯示準備金規(guī)模已經接近達到充足區(qū)間（圖表2）。1月開始，美國政府債務上限再度生效，財政部將動用TGA賬戶余額支持政府運作，可能會“暫時性”推高準備金規(guī)模，或影響聯(lián)儲對準備金充裕規(guī)模的判斷。關注鮑威爾是否會在1月會議上給出縮表的進一步指引。2024年12月紐約聯(lián)儲一級交易商的調查顯示，一級交易商對聯(lián)儲結束縮表的時點有所推遲，預期聯(lián)儲可能在2025年6月結束縮表。
往前看，我們預計聯(lián)儲1月FOMC暫停降息，鮑威爾表態(tài)也將偏中性，關注其對縮表的指引。近期美國增長與就業(yè)數據保持韌性，核心通脹雖有所降溫，但特朗普潛在的政策效果仍對通脹前景產生擾動，聯(lián)儲本月會議降息的必要性相對較低。雖然近期特朗普對關稅表述部分“回撤”，但正如我們在《特朗普就職后的變與不變》（2025/1/21）中表示，關稅仍是特朗普綜合政策中不可或缺的一環(huán)，1月密歇根大學消費者調查顯示，消費者對未來一年的通脹預期從12月的2.8%升至3.3%，或來自關稅政策預期推動消費者前置購物。往前看，后續(xù)降息前景受到特朗普政策影響，若特朗普后續(xù)推動對全球以及中國普遍加征關稅或者大規(guī)模驅逐非法移民，導致美國通脹壓力回升，可能對聯(lián)儲的降息構成制約，聯(lián)儲2025年降息幅度或不及點陣圖（2次）的指引，甚至可能不降（參見《12月非農遠超預期，降息阻力加大》，2025/1/11），但是如果特朗普關稅和移民政策不及預期，則對美國通脹風險的擔憂將緩解，聯(lián)儲有望兌現(xiàn)點陣圖指示的降息幅度。由于準備金規(guī)模已接近充足區(qū)間的上沿，關注聯(lián)儲對調整縮表節(jié)奏的相關指引。
風險提示：通脹回升導致聯(lián)儲鷹派超預期，高利率下美國金融風險暴露。
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