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核心觀點(diǎn)
　　公司發(fā)布財(cái)報(bào)，2024年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入135.8億，同比增長6.5%（持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)口徑），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤12.4億，同比增長20.2%，全年派息比例（包括特別股息）為138.2%。
　　特步主品牌：24H2增長放緩，未來加大對(duì)DTC投入。1）2024年實(shí)現(xiàn)收入為123.3億，同比增長3.2%，其中24H2僅同比增長0.3%，略低于預(yù)期（24Q3和Q4的流水增速分別為中單位數(shù)和高單位數(shù)增長）。2）2024年毛利率同比下降0.2pct，推測(cè)主要系服裝毛利率下滑所致。3）2024年經(jīng)營利潤率同比增長0.1pct至15.9%。未來集團(tuán)將加大對(duì)特步主品牌DTC戰(zhàn)略的投入，與顧客進(jìn)行更深入及個(gè)性化的互動(dòng)，增強(qiáng)品牌忠誠度，提高保留率。
　　專業(yè)運(yùn)動(dòng)：索康尼品牌勢(shì)能上升期，收入高增，盈利能力改善。1）2024年實(shí)現(xiàn)收入為12.5億，同比增長57.2%，其中24H2同比增長45.8%。2）2024年毛利率同比增長17.2pct至57.2%。3）2024年經(jīng)營利潤率同比增長5.2pct至6.3%，盈利能力實(shí)現(xiàn)大幅改善，印證DTC戰(zhàn)略卓有成效。索康尼方面，公司努力打造品牌的精英運(yùn)動(dòng)生活心智，加強(qiáng)渠道拓展、營銷及產(chǎn)品矩陣。24年9月索康尼全球首家概念店在深圳萬象城開幕，11月在北京合生匯開設(shè)首家城市體驗(yàn)店。截至24年底，索康尼在中國內(nèi)地共有145家門店。
　　年報(bào)發(fā)布同時(shí)公司發(fā)布公告，楊鷺彬已獲委任為公司執(zhí)行董事、并已辭任首席財(cái)務(wù)官，丁利智獲委任為新任首席財(cái)務(wù)官，丁利智為特步執(zhí)行董事兼主席丁水波的長女，亦為執(zhí)行董事丁美清、丁明忠的侄女。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　根據(jù)年報(bào)，我們調(diào)整了25-26年的盈利預(yù)測(cè)（下調(diào)了收入和毛利率）并引入了27年的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-2027年每股收益分別為0.49、0.56和0.63元（原25-26為0.55和0.63元），參考可比公司，我們維持公司2025年12倍PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)6.34港幣（1人民幣=1.07港幣），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期、主品牌DTC的可能影響等