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事件：公司發(fā)布2024年年報(bào)，2024年實(shí)現(xiàn)收入392.41億元（-2.73%），經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤105.8億元（-2.5%）；單Q4實(shí)現(xiàn)收入115.4億元（+6.9%），經(jīng)調(diào)整Non-IFRS歸母凈利潤32.4億元（+20.4%）。
　　業(yè)績符合預(yù)期，在手訂單增長態(tài)勢良好，2025年指引10-15%增長：業(yè)績符合預(yù)期，剔除特定商業(yè)化項(xiàng)目影響，整體業(yè)績增長穩(wěn)健。2024年/Q4收入同比增長5.2%/6.9%，經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤同比增長-2.5%/20.4%。2024年公司在手訂單493.1億元（+47%），截至3Q2024在手訂單438.2億元（+35.2%），四季度在手訂單加速增長，同比/環(huán)比增速加速。隨著交付訂單陸續(xù)轉(zhuǎn)化為收入，在手訂單充足為業(yè)績指引完成奠定了基礎(chǔ)，公司預(yù)計(jì)2025年收入保持10-15%雙位數(shù)增長，整體收入達(dá)415-430億元。
　　分業(yè)務(wù)看，TIDES依然是增長核心驅(qū)動(dòng)，小分子業(yè)務(wù)回暖：1）化學(xué)業(yè)務(wù)2024年收入290.5億元，其中TIDES收入58億元（+70.1%），在手訂單同增103.9%，TIDES業(yè)務(wù)依然需求旺盛，預(yù)計(jì)隨著多肽產(chǎn)能從2024年的41000L提升至100000L，收入保持快速增長。小分子D&M業(yè)務(wù)收入178.7億元，剔除新冠影響同增6.4%，R端逐漸回暖，整體增速穩(wěn)健。2）測試業(yè)務(wù)收入56.7億元（-4.8%），Q4收入14.3億元（-7.9%），訂單價(jià)格變化影響逐漸被消化，預(yù)計(jì)2025年有望逐漸改善。3）生物學(xué)業(yè)務(wù)收入25.4億元（-0.3%），單Q4收入7.2億元（+9.2%），Q4呈改善趨勢。
　　海外產(chǎn)能建設(shè)加速，地緣影響邊際減弱：2025年公司加快海外產(chǎn)能建設(shè)，推進(jìn)美國米德爾頓制劑產(chǎn)能建設(shè)，預(yù)計(jì)2026年投入運(yùn)營；新加坡研發(fā)及生產(chǎn)基地正式開工建設(shè)，基地一期計(jì)劃于2027年投入運(yùn)營；持續(xù)投入瑞士庫威基地，2024年口服制劑產(chǎn)能翻倍。我們認(rèn)為隨著公司完成海外制劑產(chǎn)能擴(kuò)充，地緣風(fēng)險(xiǎn)影響有望邊際減弱。
　　投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入423.88/465.41/511.26億元，歸母凈利潤106.88/119.73/133.25億元。對應(yīng)PE分別為18.83/16.81/15.10倍，維持“增持”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：研發(fā)外包需求下降風(fēng)險(xiǎn)、國際政策超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、匯兌損益風(fēng)險(xiǎn)等。