>> 華安證券-固定收益點(diǎn)評(píng)報(bào)告：如何看待二季度國(guó)債發(fā)行計(jì)劃？-250401
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2025/4/1 |
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華安證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
顏?zhàn)隅?/a> |
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2025Q2國(guó)債發(fā)行計(jì)劃落地，如何看待？
2025Q2國(guó)債發(fā)行計(jì)劃落地，整體符合預(yù)期，我們先對(duì)發(fā)行計(jì)劃進(jìn)行拆解：
?、訇P(guān)鍵期限：4-6月將分別發(fā)行1Y、2Y、3Y期限國(guó)債各1只。此外4月將分別發(fā)行7Y、10Y期限國(guó)債各1只；5月將發(fā)行10Y期限國(guó)債2只；6月將分別發(fā)行5Y、10Y期限國(guó)債1只、2只；
②短期國(guó)債：對(duì)于期限為28天、63天、91天、182天的，4月將分別發(fā)行1只、1只、4只、1只；5月將分別發(fā)行1只、1只、3只、1只；6月將分別發(fā)行1只、1只、4只、1只；
?、鄢L(zhǎng)期一般國(guó)債：4月將發(fā)行1只，期限為30Y；
?、軆?chǔ)蓄國(guó)債：4月、6月將分別發(fā)行3Y和5Y電子式各1只；5月將發(fā)行3Y和5Y憑證式各1只；
?、萏貏e國(guó)債：4月將發(fā)行5Y期限特別國(guó)債1只；5月將發(fā)行5Y、7Y期限各1只；6月將發(fā)行7Y期限1只。
其次，兩點(diǎn)變化值得關(guān)注，一是長(zhǎng)債開(kāi)始增發(fā)，二是注資特別國(guó)債的發(fā)行。
與一季度相比，當(dāng)前國(guó)債發(fā)行計(jì)劃出現(xiàn)長(zhǎng)端關(guān)鍵期限增發(fā)。具體來(lái)看，5Y、7Y關(guān)鍵期限國(guó)債分別少發(fā)行2只，而10Y關(guān)鍵期限國(guó)債多發(fā)行2只，結(jié)構(gòu)上看長(zhǎng)債的供給回升。此外，30Y超長(zhǎng)期一般國(guó)債少發(fā)行2只，但二季度仍有特別國(guó)債發(fā)行計(jì)劃另行公布，從2024年經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，年內(nèi)整體平滑。
本次注資特別國(guó)債主要集中在5Y與7Y，發(fā)行節(jié)奏平滑。值得注意的是，本次中央金融機(jī)構(gòu)注資特別國(guó)債發(fā)行主要為5Y與7Y期限債券，且4-6月相對(duì)平滑發(fā)行（4月發(fā)行一只、5月二只、）。
進(jìn)一步，雖然結(jié)構(gòu)上長(zhǎng)債發(fā)行規(guī)模提升，但4月國(guó)債凈融資壓力不高。在當(dāng)前單券發(fā)行規(guī)模增加、活躍券持續(xù)時(shí)間拉長(zhǎng)的背景下，我們假設(shè)二季度國(guó)債發(fā)行的單券規(guī)模為初至今對(duì)應(yīng)期限券種的發(fā)行均值，乘以相應(yīng)期限債券發(fā)行數(shù)量得到整體發(fā)行規(guī)模，二季度國(guó)債凈融資高峰集中在5-6月，4月由于到期量較大供給壓力不高。
整體而言，二季度開(kāi)始國(guó)債供給壓力逐步回升，結(jié)構(gòu)變化上關(guān)鍵期限長(zhǎng)債出現(xiàn)增發(fā)，特別國(guó)債注資集中在5-7Y，但4月國(guó)債到期量相對(duì)較大使得利率債供給壓力不高，整體而言尤其對(duì)短端是一大利好。
年內(nèi)利率債供給壓力以及債市怎么看？
今年利率債供給明顯高于往年，一季度國(guó)債發(fā)行偏慢，地方債加速發(fā)行，二季度供給壓力相對(duì)可控，高峰或落在三季度：
國(guó)債方面：凈融資約6.66萬(wàn)億元，其中普通國(guó)債凈融資4.86萬(wàn)億元，全年新增1.8萬(wàn)億特別國(guó)債，其中1.3萬(wàn)億超長(zhǎng)債，5000億元注資。
地方債方面：年內(nèi)凈融資約為6.6萬(wàn)億元，其中新增債發(fā)行約5.2萬(wàn)億元，置換債發(fā)行2萬(wàn)億元，再融資債（以80%比例推算）約為2.4萬(wàn)億元，減去到期量整體凈融資約為6.6萬(wàn)億元。
政金債方面：我們預(yù)計(jì)今年政金債凈融資約1.8萬(wàn)億元，與往年大體持平，2022-2024年政金債凈融資分別為2.08/1.86/1.61萬(wàn)億元。
因此，年內(nèi)利率債供給高峰或落在三季度。一季度國(guó)債、地方政府債分別凈融資1.49萬(wàn)億元、2.63萬(wàn)億元，總量視角下政府債供給高峰或落在三季度，后續(xù)國(guó)債發(fā)行將出現(xiàn)提速，但從邊際變化來(lái)看4月相對(duì)可控。
對(duì)于債市而言，從供給層面而言4月具有一定下行機(jī)會(huì)，一是總量方面在國(guó)債供給壓力不高的情況下，跨季后資金面可能有望迎來(lái)一定階段性緩解，同時(shí)配置盤(pán)可能加大二級(jí)市場(chǎng)配置（今年一季度配置盤(pán)主要集中在一級(jí)市場(chǎng)拿券，二級(jí)買(mǎi)入地方債）；二是在結(jié)構(gòu)上，國(guó)債方面4月短債到期相對(duì)較高，而從發(fā)行計(jì)劃看節(jié)奏相對(duì)平滑，若資金面轉(zhuǎn)松（重點(diǎn)關(guān)注央行表態(tài)與操作），短債出現(xiàn)下行概率更高。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)與提取產(chǎn)生的誤差。
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