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公司公告2024年報(bào)：1）營(yíng)收：24年232.4億元，同比+2.2%(調(diào)整后)；24Q4營(yíng)收61.0億，同比+9.8%(調(diào)整前)。2）歸母凈利潤(rùn)：全年40.4億，同比+19.4%(調(diào)整后)；Q4歸母凈利潤(rùn)6.2億，同比增加9.8億(調(diào)整前)、環(huán)比-23.1%。3）扣非歸母凈利潤(rùn)：全年39.8億，同比-3.8%(調(diào)整后)；Q4扣非歸母凈利潤(rùn)6.3億，同比-22.4%、環(huán)比-14%。4）分紅：2024年度累計(jì)每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利人民幣4.3元(含稅)，分紅派息率為50.82%。
　　Q4外貿(mào)原油毛利環(huán)比提升，外貿(mào)成品油同/環(huán)比下滑明顯；內(nèi)貿(mào)+LNG運(yùn)輸盈利維持穩(wěn)定。1）內(nèi)貿(mào)油運(yùn)：測(cè)算Q4營(yíng)收15.3億，同比-6%；毛利率22.2%，同比-0.6pts；毛利3.4億，同比-8%/環(huán)比-20%。2）LNG運(yùn)輸：Q4營(yíng)收6.2億，同比+31%；毛利率42.7%，同比+9.9pts；毛利2.7億，同比+70%/環(huán)比-15%。3）外貿(mào)油運(yùn)：Q4營(yíng)收34.5億，同比+0.2%；毛利率12.7%，同比-6.4pts；毛利4.4億，同比-33%/環(huán)比-28%。其中：外貿(mào)原油/成品油/期租營(yíng)收分別同比+8%/-17%/-13%；毛利率為11.3%/3.4%/31.6%，同比-5.5/-25.4/+13.3pts；毛利2.8/0.2/1.4億，同比-28%/-90%/+50%，環(huán)比+73%/-90%/-49%。
　　回顧：2H24正規(guī)市場(chǎng)噸海里需求平淡抑制VLCC旺季彈性：1）出口端OPEC減產(chǎn)政策延續(xù)+進(jìn)口端中國(guó)煉廠需求疲軟，整體貨量偏弱；2）東西跨區(qū)域原油價(jià)差收窄不利于長(zhǎng)途原油貿(mào)易；3）伊朗/俄羅斯/委內(nèi)瑞拉非正規(guī)貿(mào)易擠占正規(guī)市場(chǎng)需求等?？紤]業(yè)績(jī)滯后運(yùn)價(jià)，9-11月VLCC-TCE、TD3C-TCE指數(shù)3.1、3.2萬(wàn)美元/天，同比-15%、+18%，環(huán)比+22%、+16%。
　　展望:持續(xù)看好VLCC強(qiáng)供給約束+正規(guī)市場(chǎng)噸海里需求回歸下的景氣上行。25年有效運(yùn)力增長(zhǎng)仍受限，VLCC供給低增速下需求具備高容錯(cuò)率；制約24年需求彈性的進(jìn)出口運(yùn)量端/運(yùn)距端/非合規(guī)結(jié)構(gòu)性問(wèn)題或改善：
　　1）量，進(jìn)口端全球庫(kù)存低位，中國(guó)新煉廠投產(chǎn)+政策提振下進(jìn)口需求有望回暖；出口端非OPEC穩(wěn)定增產(chǎn)支撐運(yùn)需增量、OPEC+二季度起邊際增產(chǎn)。
　　2）運(yùn)距，25年原油趨于供過(guò)于求、跨區(qū)域原油比價(jià)效應(yīng)下大西洋至亞洲長(zhǎng)途出口有望增加；長(zhǎng)期看原油供需增量的區(qū)域錯(cuò)配利好VLCC噸海里。
　　3）“雙軌制”下正規(guī)市場(chǎng)供需或迎來(lái)利好，伊朗/委內(nèi)瑞拉/俄羅斯非合規(guī)貿(mào)易制裁收緊，一方面中東/西非/美灣等來(lái)源替代非合規(guī)貿(mào)易下、正規(guī)市場(chǎng)運(yùn)需預(yù)期增加；另一方面非正規(guī)運(yùn)力中，黑船（SDN制裁清單內(nèi)）使用受限、面臨拆解壓力，而灰船使用增加，正規(guī)有效供給或繼續(xù)減少。本輪美國(guó)“極限施壓”下對(duì)伊朗原油制裁從傳統(tǒng)的對(duì)象船東/船舶，正逐步延伸到管道（1月初山東聯(lián)合能源管道公司）、“茶壺”煉廠（3月山東壽光魯清石化）、倉(cāng)儲(chǔ)（惠州大亞灣華瀛石化儲(chǔ)運(yùn)）、港口碼頭、貿(mào)易商等全產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的限制，預(yù)計(jì)后續(xù)正規(guī)市場(chǎng)替代邏輯將穩(wěn)步兌現(xiàn)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：基于VLCC中期景氣度維持樂(lè)觀、暫不考慮定增影響，預(yù)測(cè)2025-2026年歸母凈利潤(rùn)為52.9、63.3億元（原預(yù)測(cè)56.0、68.6億），新增2027年預(yù)測(cè)70.8億，對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE為10、8、8倍，對(duì)應(yīng)PB為1.39、1.28、1.18倍。維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重衰退致運(yùn)需下滑，地緣局勢(shì)變化，紅?？焖倩謴?fù)通航，外部政策導(dǎo)致成本超預(yù)期增加，運(yùn)力供給交付節(jié)奏超預(yù)期等。