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事件：青島啤酒發(fā)布2024年業(yè)績(jī)報(bào)告，2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收321.38億元，同比-5.30%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)43.45億元，同比+1.81%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)39.51億元，同比+6.19%。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　Q4銷(xiāo)量改善明顯，主品牌增長(zhǎng)較好。2024Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入31.79億元，同比+7.44%，其中銷(xiāo)量同比+5.61%至75萬(wàn)千升，噸酒收入同比+1.73%至4221元。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看，2024Q4公司主品牌銷(xiāo)量同比+7.45%，增速轉(zhuǎn)正，副品牌銷(xiāo)量同比+2.06%。從價(jià)格帶來(lái)看，2024Q4公司中高檔及以上產(chǎn)品銷(xiāo)量同比+10.9%，表現(xiàn)較好。從全年來(lái)看，公司主品牌銷(xiāo)量同比-4.82%，跌幅低于副品牌-7.22%，對(duì)全年噸價(jià)有一定的提振作用，公司2024年噸價(jià)同比+0.59%。
　　山東、華北收入略有承壓，但是利潤(rùn)表現(xiàn)較好。從區(qū)域市場(chǎng)來(lái)看，我們認(rèn)為公司2024年銷(xiāo)量有所承壓主要原因在于山東市場(chǎng)疲軟，銷(xiāo)量同比下滑24萬(wàn)噸至533萬(wàn)噸；2024年山東市場(chǎng)噸價(jià)同比+0.94%，收入同比-3.38%。華北市場(chǎng)銷(xiāo)量基本持平，同比增長(zhǎng)1萬(wàn)噸，但是噸價(jià)略有壓力，同比-2.52%，致使收入同比-2.24%。盡管山東、華北收入端表現(xiàn)弱于上年同期，但是利潤(rùn)仍然保持了較好的增長(zhǎng)，2024年凈利潤(rùn)分別同比+13.96%、15.54%。
　　千升酒成本下降，毛利率改善。從成本端來(lái)看，2024年公司營(yíng)業(yè)成本同比下降16.07億元至192.10億元，噸酒成本同比-1.98%，原材料價(jià)格下降的紅利持續(xù)兌現(xiàn)，帶動(dòng)毛利率同比+1.57%至40.2%。從費(fèi)用端來(lái)看，2024年公司銷(xiāo)售費(fèi)用同比2.2%至46.03億元，銷(xiāo)售費(fèi)用率同比+0.4pct至14.3%，控費(fèi)較好；管理費(fèi)用同比-7.4%至14.07億元，管理費(fèi)用率同比-0.1pct至4.4%。綜上，公司全年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)43.45億元，同比+1.8%，歸母凈利潤(rùn)率同比+0.9pct至13.5%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)39.51億元，同比+6.2%，扣非歸母凈利潤(rùn)率同比+1.3pct至12.3%，盈利能力持續(xù)提升。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：啤酒行業(yè)格局清晰且穩(wěn)定，高端化穩(wěn)步推進(jìn)，我們認(rèn)為山東和華北產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)+華東和華南利潤(rùn)提升有望提供較好的盈利彈性，預(yù)計(jì)2025-2027年EPS分別為3.48、3.96、4.39元，對(duì)應(yīng)2025年4月2日收盤(pán)價(jià)（78.51元/股）PE為23、20、18倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：中高端啤酒競(jìng)爭(zhēng)加劇、原材料價(jià)格上漲