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事件：公司發(fā)布2024年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)收入321.4億元，同比-5.3%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤43.5元，同比+1.8%；其中24Q4實(shí)現(xiàn)收入31.8億元，同比+7.4%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-7.4億元，去年同期為-8.8億元。此外，公司擬每股擬派發(fā)現(xiàn)金股利人民幣2.20元（含稅）。
　　受整體需求疲軟影響，全年銷量明顯承壓。量方面，24全年實(shí)現(xiàn)啤酒銷量753.8萬噸，同比-5.9%；其中24Q4實(shí)現(xiàn)銷量75.3萬噸，同比+5.6%。受啤酒行業(yè)整體消費(fèi)需求疲軟及餐飲需求平淡影響，公司全年銷量有所承壓。分價(jià)格帶來看，24全年主品牌實(shí)現(xiàn)銷量434萬噸，同比-4.8%，其中中高端以上產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)銷量315.4萬噸，同比-2.7%；其他品牌實(shí)現(xiàn)銷量320萬噸，同比-7.2%。價(jià)方面，24全年主品牌噸價(jià)同比-0.3%至5088元/噸；其他品牌噸價(jià)同比+0.9%至2969元/噸；綜合帶動整體噸價(jià)同比+0.4%至4189元/噸。分區(qū)域來看，山東大本營及華北基地市場收入增速分別為-3.4%/-2.2%；沿海地區(qū)中華南/華東/東南地區(qū)收入增速分別為-6.8%/-9.9%/-24.2%。此外公司堅(jiān)持多元化渠道布局，24年線上產(chǎn)品銷量同比+21%，連續(xù)12年保持增長態(tài)勢。
　　成本紅利釋放下，盈利能力平穩(wěn)提升。2024年公司毛利率為40.2%，同比+1.6pp，其中24Q4單季度毛利率為26.2%，同比-1.2pp。全年毛利率提升主要系關(guān)鍵原材料價(jià)格持續(xù)下行所致。費(fèi)用率方面，24全年銷售費(fèi)用率同比+0.4pp至14.3%，主要系公司加大渠道費(fèi)用投放力度；管理費(fèi)用率基本持平，同比微降0.1pp至4.4%。在成本紅利逐步釋放帶動下，2024全年公司凈利率同比提升1.2pp至14%。
　　餐飲復(fù)蘇+低基數(shù)下，25年銷量良性增長可期。1）產(chǎn)品端方面，公司堅(jiān)持“1+1+1+2+N”戰(zhàn)略，持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級，打造主力大單品、高端生鮮及超高端明星產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)全系列、多渠道產(chǎn)品覆蓋。此外從低端嶗山向中端經(jīng)典的結(jié)構(gòu)升級路徑，仍將是整體噸價(jià)提升的重要引擎。2）渠道端方面，公司將加速推進(jìn)“一縱兩橫”戰(zhàn)略帶市場建設(shè)與布局，持續(xù)強(qiáng)化市場推廣力度和深化市場銷售網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，鞏固和提高在基地市場的優(yōu)勢地位和新興市場的占有率。3）展望未來，24年末隨著具備豐富內(nèi)部管理經(jīng)驗(yàn)的新董事長上任，且下半年公司主動調(diào)整渠道庫存水平，在餐飲端需求持續(xù)復(fù)蘇與低基數(shù)效應(yīng)的帶動下，25年公司銷量有望實(shí)現(xiàn)良好增長。
　　盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)計(jì)2025-2027年EPS分別為3.41元、3.62元、3.83元，對應(yīng)動態(tài)PE分別為22倍、21倍、20倍，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：現(xiàn)飲場景恢復(fù)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，高端化競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)。