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核心觀點(diǎn)
　　關(guān)稅政策影響，提振內(nèi)需政策預(yù)期升溫，白酒板塊抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。4月初以來受美國對(duì)等關(guān)稅影響，食飲板塊整體跟隨大盤震蕩回落，白酒板塊作為內(nèi)需核心資產(chǎn)股價(jià)走勢(shì)展現(xiàn)較好的抗風(fēng)險(xiǎn)韌性。收入端看，伴隨提振消費(fèi)政策逐步落地，商務(wù)、宴席等場(chǎng)景或均有改善；利潤端看，白酒行業(yè)原材料主要為糧食、水，不受關(guān)稅擾動(dòng)影響。
　　4月進(jìn)入基本面驗(yàn)證階段，淡季需求回落。2025Q1板塊能見度較高，春節(jié)動(dòng)銷低預(yù)期下平穩(wěn)過渡，行業(yè)分化趨勢(shì)持續(xù)演繹。第二季度為傳統(tǒng)淡季，3月以來消費(fèi)需求回落較快，飛天批價(jià)有所回落、但同比跌幅相對(duì)2月收窄。我們判斷2025Q2及下半年基本面仍在磨底，拐點(diǎn)或尚未清晰：1）競(jìng)爭(zhēng)格局看，茅臺(tái)通過對(duì)規(guī)格產(chǎn)品放量，系列酒增投費(fèi)用，擴(kuò)大渠道覆蓋面和消費(fèi)者基礎(chǔ)，增強(qiáng)自身增長確定性；2）競(jìng)爭(zhēng)策略看，當(dāng)前行業(yè)需求下降主因經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和人口結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型所致，過去幾年酒企以價(jià)換量策略的邊際收益逐步遞減，今年公司對(duì)穩(wěn)價(jià)的訴求更強(qiáng)。因此我們認(rèn)為在行業(yè)降速共識(shí)強(qiáng)化的背景下，第二季度及以后仍將以去庫存、促動(dòng)銷為主線任務(wù)。
　　本輪周期或?qū)⒀堇[“茅臺(tái)向下扎根，汾酒向上生長”的邏輯。我們認(rèn)為伴隨需求磨底修復(fù)，復(fù)蘇周期將以優(yōu)質(zhì)公司復(fù)蘇為主。在行業(yè)存量或縮量背景下，將由茅臺(tái)和汾酒主導(dǎo)競(jìng)爭(zhēng)，其中茅臺(tái)轉(zhuǎn)變營銷思路，通過產(chǎn)品、渠道、服務(wù)擴(kuò)大消費(fèi)者群體；汾酒老白汾接棒玻汾快速增長、青26及以上拉高品牌形象，ASP提升空間更大，估值上或?qū)⒂煞诰埔I(lǐng)。
　　投資建議：4月推薦組合為山西汾酒、貴州茅臺(tái)、今世緣。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)力不足導(dǎo)致需求持續(xù)偏弱；消費(fèi)稅等行業(yè)政策；安全事故導(dǎo)致消費(fèi)品企業(yè)品牌形象受損；市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致公司估值大幅下降。地緣政治沖突等因素導(dǎo)致原材料成本大幅上漲；食品安全問題等。