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事件：公司發(fā)布2025年一季報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入514.43億元，同比增長(zhǎng)10.67%；歸母凈利潤(rùn)268.47億元，同比增長(zhǎng)11.56%。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　一季度指標(biāo)領(lǐng)先，奠定全年基礎(chǔ)。春節(jié)旺季期間，茅臺(tái)酒的禮品、社交屬性凸顯，在時(shí)間上呈現(xiàn)出集中消費(fèi)的特點(diǎn)，開(kāi)門(mén)紅推進(jìn)順利。公司2025年主要目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)9%左右，一季度超目標(biāo)完成，我們認(rèn)為公司后續(xù)應(yīng)對(duì)宏觀環(huán)境變化將更從容。25Q1毛利率同比-0.64pct，主要因系列酒增長(zhǎng)更快，收入占比略有提升；營(yíng)業(yè)稅金率同比-1.57pct，銷(xiāo)售費(fèi)用率同比+0.46pct，管理費(fèi)用率同比-0.71pct；歸母凈利率同比+0.48pct。截至一季度末，公司合同負(fù)債87.88億元，同比-7.35億元。
　　飛天旺季價(jià)格平穩(wěn)，茅臺(tái)1935呈現(xiàn)熱銷(xiāo)。25Q1，茅臺(tái)酒收入435.57億元，同比+9.7%，系列酒收入70.22億元，同比+18.3%。春節(jié)前后，500ml飛天批價(jià)維持平穩(wěn)，公司的渠道調(diào)控能力突出；1000ml飛天性?xún)r(jià)比凸顯，動(dòng)銷(xiāo)加快；個(gè)性化產(chǎn)品稍顯疲軟，配額機(jī)制進(jìn)一步優(yōu)化調(diào)節(jié)?；诤侠韮r(jià)格和長(zhǎng)期消費(fèi)者培育工作，茅臺(tái)1935的需求明顯提升，渠道庫(kù)存消化加快，帶動(dòng)系列酒實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。我們發(fā)現(xiàn)，今年公司針對(duì)核心單品的多規(guī)格矩陣式發(fā)展更加明確，以滿(mǎn)足消費(fèi)者在細(xì)分場(chǎng)景下的多元化需求，例如適度調(diào)增1000ml飛天投放量，開(kāi)發(fā)1935ml、375ml的茅臺(tái)1935新品，分擔(dān)核心單品的供需平衡壓力，有助于穩(wěn)定其價(jià)盤(pán)。
　　渠道調(diào)節(jié)優(yōu)化，嘗試新零售布局。25Q1，直銷(xiāo)收入232.2億元，同比+20.19%（其中，i茅臺(tái)收入58.7億元，同比+9.86%），經(jīng)銷(xiāo)收入273.6億元，同比+3.94%，主要系部分產(chǎn)品的經(jīng)銷(xiāo)商打款方式有變，計(jì)入的渠道類(lèi)別調(diào)整。我們觀察到，茅臺(tái)醬香酒公司公告招募主題終端店的線上運(yùn)營(yíng)商，嘗試新零售渠道與傳統(tǒng)線下門(mén)店的結(jié)合賦能，為消費(fèi)者提供更加及時(shí)便捷的購(gòu)酒體驗(yàn)，落實(shí)轉(zhuǎn)型理念。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：在行業(yè)集體面臨壓力的情況下，公司攜手經(jīng)銷(xiāo)商一同加快解決供需適配問(wèn)題，構(gòu)建更具韌性的渠道生態(tài)，堅(jiān)守長(zhǎng)期主義與可持續(xù)發(fā)展。我們預(yù)計(jì)，公司2025-2027年攤薄每股收益分別為75.12元、81.94元、89.25元，維持對(duì)公司的“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性風(fēng)險(xiǎn)；技改建設(shè)項(xiàng)目進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)