>> 招商證券-招商銀行(600036)如何理解招行利潤負(fù)增長？-250429
| 上傳日期： |
2025/4/30 |
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| 2398KB |
| 格式： |
pdf 共19頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
王先爽,文雪陽 |
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招商銀行披露2025年一季報，25Q1營業(yè)收入、PPOP、歸母利潤同比增速分別為-3.1%、-4.0%、-2.1%，均較24A有所下行。從業(yè)績驅(qū)動來看，規(guī)模增長、撥備計提是主要正貢獻(xiàn)，息差、其他非息和中收形成負(fù)貢獻(xiàn)（更多圖表見正文）。
24A招行利潤增速相比前三季度由負(fù)轉(zhuǎn)正，市場可能會期待這一趨勢能延續(xù)，但25Q1招行利潤增速由正轉(zhuǎn)負(fù)，可能不及市場預(yù)期。事實上，不只是招行，不少大行一季度利潤增速也由正轉(zhuǎn)負(fù)，對于這一現(xiàn)象，我們理解如下：
1、首先，Q1債市調(diào)整對營收形成客觀沖擊。如我們前期銀行研思錄《細(xì)拆銀行債市浮盈：從記賬到展望》預(yù)期，一季度債市利率調(diào)整，的確對銀行業(yè)其他非息的業(yè)績貢獻(xiàn)形成沖擊。就招行而言，2024年其他非息占營收約16%，增速+34%，但25Q1其他非息增速轉(zhuǎn)為-22%，增速降低56pct，拖累營收增速約9個百分點(diǎn)（16%56%）。剔除其他非息，招行一季度凈利息增速1.9%，由負(fù)轉(zhuǎn)正；一季度凈手續(xù)費(fèi)增速-2.5%，雖然繼續(xù)負(fù)增長，但降幅較24年（-14.3%）明顯收窄，并且最主要財富板塊的凈手續(xù)費(fèi)同比增10.5%,重回兩位數(shù)增速。所以債市調(diào)整對營收增速沖擊是一季度業(yè)績增速由負(fù)轉(zhuǎn)正的核心原因。但債市調(diào)整對營收的沖擊是一次性的，截至目前二季度債市利率再次下行，如果利率維持在現(xiàn)在水平，預(yù)計二季度其他非息增速會明顯恢復(fù)，對營收和業(yè)績增速的拖累將明顯下降，屆時銀行利潤增速可能有再次轉(zhuǎn)正的自由度。
2、其次，美國關(guān)稅沖擊的滯后影響可能需要撥備應(yīng)對。部分投資者期待，銀行可以通過撥備反哺的方式支撐利潤增長，但是從行業(yè)數(shù)據(jù)來看，銀行零售和小微不良暴露還難言結(jié)束，美國關(guān)稅政策再次加碼是4月份開始，其對經(jīng)濟(jì)和銀行資產(chǎn)質(zhì)量的滯后影響尚未體現(xiàn)，對于銀行而言，目前尚無法評估相關(guān)影響大小，保留足夠撥備應(yīng)對未來潛在不確定是理性選擇。如果未來負(fù)面影響沒有兌現(xiàn)，屆時利潤增速也會有轉(zhuǎn)正的自由度；如果兌現(xiàn)，那么當(dāng)前負(fù)增長是務(wù)實審慎選擇。
3、再次，銀行釋放盈利壓力有助于政策客觀評估經(jīng)濟(jì)狀態(tài)。銀行為百業(yè)之母，其經(jīng)營狀態(tài)是宏觀經(jīng)濟(jì)的映射。但銀行撥備源自過去，營收才代表當(dāng)下，如果全行業(yè)過度撥備反哺利潤，可能導(dǎo)致銀行業(yè)績無法客觀反應(yīng)經(jīng)營和經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)實壓力，可能會導(dǎo)致政策評估參考信號失真，不利于合理必要的宏觀政策及時出臺。反之，銀行盈利增速跟隨營收波動，客觀反應(yīng)行業(yè)經(jīng)營和經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀，有助于合理宏觀政策的及時出臺，推動經(jīng)濟(jì)更早恢復(fù)，利好銀行中長期經(jīng)營環(huán)境。
4、最后，銀行分紅是年度概念，一季度利潤增速負(fù)增長不代表全年負(fù)增長。事實上，去年招行和大行利潤增速也是先負(fù)后正。未來核心還是宏觀政策能否有效出臺，名義經(jīng)濟(jì)能否持續(xù)恢復(fù)，綜合考慮政策決策和反饋機(jī)制，一季度銀行業(yè)利潤負(fù)增長反而有可能推動合理政策尤其財政政策更早更大力度出臺，從而帶動銀行全年業(yè)績增速更好恢復(fù)，市場不必過度擔(dān)憂。
投資建議：雖然一季度招行利潤負(fù)增長，但如果剔除債市調(diào)整導(dǎo)致的其他非息影響，公司營收業(yè)績應(yīng)該會延續(xù)向好趨勢。招行資產(chǎn)質(zhì)量指標(biāo)穩(wěn)健，撥備覆蓋率高位，AUM維持雙位數(shù)增長，客戶基礎(chǔ)扎實，資產(chǎn)負(fù)債堡壘依舊。隨著宏觀政策加碼，經(jīng)濟(jì)和市場復(fù)蘇將帶動招行核心優(yōu)勢再回歸，業(yè)績增速回升，疊加內(nèi)生資本優(yōu)勢和中期分紅預(yù)期，公司估值有望進(jìn)一步提升，建議積極關(guān)注。
風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期；宏觀政策力度不及預(yù)期；存款競爭加劇。
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