>> 信達證券-桐昆股份(601233)公司盈利顯著改善，看好滌絲龍頭業(yè)績釋放彈性-250430
| 上傳日期： |
2025/4/30 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
信達證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
左前明,劉奕麟 |
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事件：2025年4月25日晚，桐昆股份發(fā)布2024年年度報告。2024年公司實現(xiàn)營業(yè)收入1013.07億元，同比增長22.59%；實現(xiàn)歸母凈利潤12.02億元，同比增長50.80%；實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤為9.34億元，同比增長105.39%；實現(xiàn)基本每股收益0.51元，同比增長50.00%。
2025年4月29日晚，公司發(fā)布2025年一季度報告，公司一季度實現(xiàn)營業(yè)收入194.20億元，同比下降8.01%，環(huán)比下降23.11%；實現(xiàn)歸母凈利潤6.11億元，同比增長5.36%，環(huán)比增長213.00%；實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤為6.00億元，同比增長11.69%，環(huán)比增長445%；實現(xiàn)基本每股收益0.26元，同比增長8.33%。
點評：
行業(yè)供需格局改善，公司業(yè)績顯著提升。油價端，2024年國際油價中高位震蕩運行，上半年油價呈現(xiàn)沖高后回落企穩(wěn)態(tài)勢；下半年受全球宏觀經濟形勢轉弱、地緣擔憂情緒放緩影響，國際油價震蕩下行。2024年布倫特平均油價為79.86美元/桶，較2023年中樞下移2.31美元/桶。2024年公司產品主要原料PX、MEG、PTA平均進價分別同比-6.44%、+12.37%、-5.87%，成本中樞有所下移。需求端，2024年社會消費品零售總額中服裝類同比增長12.5%，帶動滌綸長絲需求顯著提升。2024年我國滌綸長絲表觀消費量達4200萬噸，同比增長8.7%。供給端，2024年滌綸長絲行業(yè)新增產能僅128萬噸（2023年385萬噸），凈增產能僅105萬噸，增速降至2%，產能增速明顯放緩。從公司經營角度看，根據(jù)我們測算，2024年公司POY、FDY、DTY、PTA毛利分別為295、604、294、-35元/噸，同比-59、-143、84、19元/噸。此外，受益于浙石化盈利修復，2024年公司聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)投資收益達到7.1億元，為公司利潤帶來較大增量。
一季度盈利增長延續(xù)，看好公司在供需格局優(yōu)化下的業(yè)績放量。進入2025年后，一季度國際油價高位回落，滌綸長絲成本端支撐偏弱，長絲主要原料PX、MEG、PTA價格同比分別-15.68%、+2.74%、-15.55%，原料價格中樞下行。公司一季度產品POY、FDY、DTY、PTA價格分別變化-6.55%、-12.03%、-5.35%、-16.78%，下行幅度較原料端相對較小，此外聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)一季度貢獻2.54億投資收益，推動公司盈利穩(wěn)健增長。從庫存角度看，4月長絲行業(yè)平均庫存為30天左右，較一季度明顯升高，主要系春節(jié)后下游紡織企業(yè)復工復產腳步明顯慢于滌綸長絲，供需不匹配導致滌綸長絲庫存壓力增加，疊加近期關稅政策影響，終端需求增速有限。我們認為，美國關稅長期影響有限，且國內直接出口至美國占比較小，主要是短期紡服出口受阻帶來的間接傳導；從中長期看，在短期行業(yè)供需不匹配的背景下，或加速行業(yè)落后產能出清，2021年以來，我國滌綸長絲行業(yè)每年淘汰落后產能上百萬噸，行業(yè)結構進一步優(yōu)化。根據(jù)隆眾資訊預測，在2024-2025年期間，滌綸長絲行業(yè)可能會淘汰200-250萬噸的落后產能，未來滌綸長絲行業(yè)的有效產能或迎來負增長，我們認為公司作為滌絲龍頭，有望優(yōu)先受益于行業(yè)供給結構調整與集中度提升。
煉化行業(yè)景氣有望改善，浙石化權益或持續(xù)提振公司業(yè)績。從行業(yè)角度看，2024年5月，國務院發(fā)布《2024—2025年節(jié)能降碳行動方案》，到2025年底國內原油一次加工能力控制在10億噸以內，全面淘汰200萬噸/年及以下常減壓裝置，生產成本較高、裝置老舊的小型煉廠或逐步被淘汰，煉化行業(yè)逐步進入存量產能競爭時代，煉化行業(yè)集中度及大型先進煉廠競爭力有望提升。從公司角度看，公司參股的浙石化依托全球特大型煉化一體化裝置，持續(xù)優(yōu)化裝置性能，不斷挖潛增效，有望在行業(yè)景氣格局改善背景下持續(xù)提振公司業(yè)績。
盈利預測與投資評級：我們預測公司2025-2027年歸母凈利潤分別為22.78、29.99和37.04億元，同比增速分別為89.5%、31.7%、23.5%，EPS（攤?。┓謩e為0.95、1.25和1.54元/股，按照2025年4月29日收盤價對應的PE分別為11.15、8.47和6.86倍。我們看好滌綸長絲行業(yè)未來景氣度抬升，以及公司有望持續(xù)受益于合資的浙石化項目帶來的高額投資收益，公司盈利能力有望持續(xù)加強，我們維持公司“買入”評級。
風險因素：上游原材料價格上漲的風險；行業(yè)長絲產能擴張超預期導致長絲產能過剩盈利下滑的風險；原油和產成品價格劇烈波動的風險；浙江石化煉化一體化項目盈利不及預期的風險。
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