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投資要點(diǎn)
　　事件：公司發(fā)布2024年報(bào)及2025Q1季報(bào)。2024年收入140.8億元，yoy-3.8%。毛利率29.0%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)17.4億元，yoy-4.2%。歸母凈利潤(rùn)13.6億元，yoy-61.6%，下降的主要原因是企業(yè)所得稅優(yōu)惠政策變化導(dǎo)致遞延所得稅資產(chǎn)的確認(rèn)和沖回影響。2023年確認(rèn)遞延所得稅資產(chǎn)增加凈利潤(rùn)16.3億元，2024年凈沖回遞延所得稅資產(chǎn)減少凈利潤(rùn)4.2億元?？鄯菤w母凈利潤(rùn)16.5億元，yoy-3.0%。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~-0.3億元，yoy-102.3%，主要系加大頭部?jī)?nèi)容儲(chǔ)備。2025Q1收入29.0億元，yoy-12.8%，收入下降主要是傳統(tǒng)電視購(gòu)物業(yè)務(wù)板塊收縮。歸母凈利潤(rùn)3.8億元，yoy-19.8%，下降主要系公司加大了對(duì)頭部劇集、微短劇、動(dòng)漫游戲等生態(tài)布局及技術(shù)應(yīng)用的投入。扣非歸母凈利潤(rùn)為3.0億元，yoy-35.0%。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-2.17億元，yoy-225.0%，主要系營(yíng)業(yè)收入下降、回款減少、支付的文化事業(yè)建設(shè)費(fèi)增加。
　　會(huì)員收入快速增長(zhǎng)，廣告業(yè)務(wù)略有波動(dòng)，運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)短期承壓。2024年互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)收入為101.8億元，yoy-4.1%。毛利率35.3%，yoy-6.0pct。其中：①會(huì)員收入51.5億元，yoy+19.3%；增長(zhǎng)主要得益于《歌手2024》、《小巷人家》等爆款劇綜帶來(lái)的用戶增長(zhǎng)，以及會(huì)員權(quán)益體系升級(jí)、互動(dòng)產(chǎn)品創(chuàng)新提升了用戶付費(fèi)意愿和ARPPU值。截至24年末的會(huì)員數(shù)達(dá)7331萬(wàn)人（23年末為6653萬(wàn)人）。②廣告收入34.4億元，略有波動(dòng)。雖然行業(yè)整體有所回暖，但品牌廣告恢復(fù)滯后。公司通過(guò)融合生態(tài)優(yōu)勢(shì)和營(yíng)銷(xiāo)創(chuàng)新，基本穩(wěn)住了廣告業(yè)務(wù)基本盤(pán)，但未能完全抵消市場(chǎng)壓力。③運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)收入15.9億元，短期下滑。主要受電視行業(yè)治理整頓影響，圍繞“計(jì)費(fèi)包”、“單點(diǎn)付費(fèi)”等服務(wù)的優(yōu)化導(dǎo)致增值業(yè)務(wù)收入短期內(nèi)受到較大影響。
　　新媒體互娛業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，內(nèi)容電商受快樂(lè)購(gòu)業(yè)務(wù)收縮的負(fù)面影響。新媒體互動(dòng)娛樂(lè)內(nèi)容制作與運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)收入12.6億元，yoy+9.8%；毛利率25.7%，yoy+0.2pct。強(qiáng)化了藝人梯隊(duì)建設(shè)，拓展了音樂(lè)版權(quán)合作，并布局線下IP巡演、研學(xué)、親子樂(lè)園等，豐富了產(chǎn)業(yè)鏈路和變現(xiàn)方式內(nèi)容電商收入26.0億元，yoy-7.9%；毛利率6.1%，yoy+1.1pct。24年GMV達(dá)到161億元，保持快速擴(kuò)張。GMV增長(zhǎng)而板塊收入下降主要系快樂(lè)購(gòu)調(diào)整。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮到公司的快樂(lè)購(gòu)業(yè)務(wù)調(diào)整和廣告大盤(pán)外部壓力的影響，我們將2025-2026年歸母凈利潤(rùn)從20/22億元下調(diào)至18/21億元，并預(yù)計(jì)2027年為23億元。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2025-2027年P(guān)E分別為23/20/18倍，我們看好公司的優(yōu)質(zhì)劇集內(nèi)容對(duì)會(huì)員收入的拉動(dòng)效應(yīng)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：內(nèi)容上線不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，流媒體競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)，廣告大盤(pán)復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。