>> 華泰證券-Spotify(SPOT.US)“加速執(zhí)行”年，核心訂閱業(yè)務強勁-250501
| 上傳日期： |
2025/5/1 |
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| 609KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
夏路路,詹博,鄭裕佳 |
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Spotify公布25Q1業(yè)績：總收入41.90億歐元，yoy+15%/qoq-1%，符合指引；經(jīng)營利潤5.00億歐元（vs指引5.48億歐元），對應OPM為12.1%，yoy+7.5pct/qoq+0.9pct，調(diào)整社保費用影響后的經(jīng)營利潤實際高于指引1800萬歐元。公司Q2收入指引43億歐元、經(jīng)營利潤指引5.39億歐元，略低于VA一致預期（收入43.70億歐元、經(jīng)營利潤5.45億歐元），我們推測主要系廣告業(yè)務調(diào)整期疊加宏觀需求波動所致；Q2訂閱用戶數(shù)指引仍好于預期，核心業(yè)務穩(wěn)健。在海外宏觀環(huán)境波動大背景下，我們持續(xù)看好音頻流媒體資產(chǎn)的抗周期和穩(wěn)健成長性，維持“增持”。
訂閱用戶增長持續(xù)強勁，毛利率持續(xù)提升
Q1訂閱收入達37.71億歐元，yoy+16%，訂閱用戶數(shù)達2.68億，略超指引的2.65億，yoy+12%，主要得益于新興市場（尤其是拉美及亞太）付費用戶的強勁增長，以及產(chǎn)品持續(xù)優(yōu)化和本地化促銷活動帶來轉(zhuǎn)化率的提升。1Q訂閱毛利率同比提升3.3pct至33.5%，我們認為反映了版權(quán)成本結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化。2Q訂閱用戶數(shù)指引為2.73億，環(huán)比凈增500萬，隱含的付費率達到39.6%，略超VA一致預期的39.2%，表明公司在往新興市場拓展的同時仍維持良好的轉(zhuǎn)化效率。
廣告業(yè)務尚在建設期，下半年有望加速增長
Q1廣告收入同比增長約8%至4.19億歐元，其中廣告支持用戶數(shù)同比增長9%，ARPU同比下降約1%，我們推測系全球經(jīng)濟不確定性下廣告定價承壓所致，但ARPU降幅環(huán)比有所收窄（24Q4：yoy-4%）。Q2廣告支持用戶數(shù)指引（4.16億）略不及VA一致預期（4.21億），同比增長6%，但考慮到25年公司計劃加速進軍程序化廣告，并將開放更多需求以推動廣告主數(shù)量增長，我們預計下半年廣告支持用戶數(shù)及廣告收入環(huán)比有望加速增長。
盈利預測與估值
我們維持25/26/27年Non-GAAP凈利潤預測，為22.71/29.16/36.47億歐元，采用DCF估值法，根據(jù)市場變化上調(diào)WACC至8.85%（前值：8.76%），假設永續(xù)增長率3%（維持），得到目標價695.31美元（前值：700.06美元），維持“增持”。
風險提示：訂閱用戶增長放緩，宏觀壓力影響用戶付費意愿和廣告收入，內(nèi)容成本上漲，匯率波動風險。
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