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事件：千禾味業(yè)發(fā)布2024年報(bào)和2025第一季報(bào)，2024年公司營(yíng)收30.7億元，同比-4.2%；歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)5.1億元，同比-3.1%；扣非后歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)5.0億元，同比-5.1%。其中，2024年第四季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.9億元，同比-10.3%；歸屬于母公司凈利潤(rùn)1.6億元，同比+13.4%；扣非后歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)1.6億元，同比+8.6%。2025第一季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.3億元，同比-7.1%；歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)1.6億元，同比+3.7%；扣非后歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)1.6億元，同比+4.6%。
　　高端化與智造雙輪驅(qū)動(dòng)，收入承壓下毛利率韌性凸顯。2024年醬油/食醋收入分別為19.6/3.7億元，同比-3.8%/-12.5%，占營(yíng)收比重分別為63.9%/12.0%，毛利率分別為38.0%/40.3%，同比增加0.4個(gè)百分點(diǎn)/增加1.2個(gè)百分點(diǎn)。收入下滑主因行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)加劇及餐飲端需求疲軟，但毛利率提升得益于高端產(chǎn)品占比提高，疊加智能制造項(xiàng)目?jī)?yōu)化成本，品質(zhì)管控與產(chǎn)能升級(jí)對(duì)沖收入端壓力。
　　南部精耕穩(wěn)基本盤，全渠道協(xié)同待優(yōu)化。2024年?yáng)|部/南部/中部/北部/西部地區(qū)營(yíng)收分別為7.0 / 2.4 / 4.2 / 5.6 / 11.2億元，同比-1.8%/+14.0%/-7.1%/-1.4%/-8.9%，南部區(qū)域增長(zhǎng)受益于線下渠道深度精耕與市場(chǎng)基礎(chǔ)強(qiáng)化，推動(dòng)已開發(fā)市場(chǎng)增量釋放。從銷售渠道上，公司2024年線上/線下營(yíng)收分別為6.0/24.3億元，同比-4.9%/-4.0%，線下營(yíng)收下滑主因商超調(diào)改加劇渠道競(jìng)爭(zhēng)，網(wǎng)點(diǎn)下沉未能有效轉(zhuǎn)化為終端動(dòng)銷增量；線上收縮反映內(nèi)容電商投入與消費(fèi)需求錯(cuò)配，流量轉(zhuǎn)化效率不足。
　　投資建議：我們預(yù)計(jì)2025-2027年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入31.4/33.0/36.1億元，同比+2.2%/+5.1%/+9.3%；歸母凈利潤(rùn)5.2/5.5/6.1億元，同比+1.2%/+5.8%/+10.5%，ESP分別為0.51/0.54/0.59元。公司管理層積極進(jìn)??；公司零添加醬油的定位已經(jīng)深入消費(fèi)者心中，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：高價(jià)位的零添加產(chǎn)品熱度減弱；餐飲渠道開拓持續(xù)受阻。