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多鄰國公布25Q1業(yè)績：收入2.31億美元/yoy+38%；毛利潤1.64億/毛利率71.1%；調(diào)整后EBITDA為6280萬美元，對(duì)應(yīng)margin為27.2%/yoy+1pct。收入利潤全面超VA一致預(yù)期（收入2.23億，毛利潤1.57億，調(diào)整后EBITDA5620萬）。25Q2收款增速指引中值28.9%超VA一致預(yù)期（26%）。Q1業(yè)績及Q2指引超預(yù)期主因Q1成功的事件營銷活動(dòng)“復(fù)活Duo”以及多項(xiàng)產(chǎn)品更新共同促進(jìn)了用戶數(shù)和參與度的持續(xù)強(qiáng)勁增長。公司宣布將執(zhí)行“AI為先”戰(zhàn)略，我們認(rèn)為AI賦能下公司有望加快產(chǎn)品迭代速度和內(nèi)部運(yùn)營效率優(yōu)化，加速提升市場(chǎng)滲透率并推動(dòng)收入利潤增長，維持“增持”。
　　營銷活動(dòng)及多重產(chǎn)品更新推動(dòng)用戶數(shù)強(qiáng)勁增長，業(yè)績及指引全面超預(yù)期
　　25Q1多鄰國啟動(dòng)了公司有史以來最成功的營銷活動(dòng)“復(fù)活Duo”，帶來17億次自然曝光，以幾乎零成本高效地撬動(dòng)了用戶增長；此外公司在Q1推出了多項(xiàng)用戶體驗(yàn)改進(jìn)功能，包括更有趣的視覺更新和日終提醒，進(jìn)一步提升了用戶留存率和參與度。Q1 MAU和DAU分別同比增長33%/49%至1.3億/4660萬，大幅超VA一致預(yù)期（1.25億/4545萬），付費(fèi)會(huì)員數(shù)同比增長40%至1030萬，符合VA一致預(yù)期，收款端來看，25Q1和25Q2指引中值的收款（bookings）同比增速分別為37.6%/28.9%，顯著超VA一致預(yù)期（28.8%/26.0%）。
　　AI加速產(chǎn)品創(chuàng)新和內(nèi)部提效，下半年毛利率有望修復(fù)
　　25年4月公司宣布推出148門新語言課程，這是公司歷史上最大規(guī)模的內(nèi)容擴(kuò)展，借助Gen-AI技術(shù)，團(tuán)隊(duì)僅用約一年時(shí)間就完成了這批課程開發(fā)（此前開發(fā)首批100門課程耗時(shí)12年），內(nèi)容研發(fā)效率顯著提升；另外公司還將推出國際象棋課程，進(jìn)一步豐富內(nèi)容供給。內(nèi)部提效方面，4月30日公司宣布將執(zhí)行“AI為先”公司戰(zhàn)略，全面重構(gòu)工作方式，包括逐步用AI替代人工外包，并將AI運(yùn)用情況納入績效考核。雖然短期內(nèi)對(duì)AI和自動(dòng)化的集中投入導(dǎo)致25Q1和25Q2指引的毛利率同比下降約2/2.5pct，但公司已于Q1開始采取AI降本措施，并預(yù)計(jì)Q3/Q4毛利率有望逐步修復(fù)至24Q4水平。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　基于Q1強(qiáng)勁的用戶增長，我們上調(diào)25-27年Non-GAAP凈利潤預(yù)測(cè)至3.02/3.98/5.01億美元（上調(diào)6.2%/13.6%/17.2%）?；诳杀裙九聿┮恢骂A(yù)期均值給予69.57x 25EPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值210億美元，目標(biāo)價(jià)462.45美元（前值428.20美元/66.26x 25EPE）。維持“增持”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：付費(fèi)用戶增長緩慢，ARPU下降，新產(chǎn)品拓展效果不及預(yù)期，運(yùn)營管理風(fēng)險(xiǎn)。