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投資要點(diǎn)
　　公司24年?duì)I收235.78億（同比+16.41%，下同），歸母凈利潤(rùn)55.17億（+20.22%）。24Q4營(yíng)收45.09億（+4.85%），歸母凈利潤(rùn)7.71億（-0.74%）。25Q1營(yíng)收91.46億（+10.38%），歸母凈利潤(rùn)為23.30億（ +12.78% ）。
　　公司25Q1收入利潤(rùn)增速亮眼。省內(nèi)深耕大本營(yíng)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)升級(jí)+省外產(chǎn)品矩陣分渠道運(yùn)作，受益于大眾宴席剛性需求+基地市場(chǎng)消費(fèi)升級(jí)，“四品六香”多品牌多香型運(yùn)作，招商持續(xù)擴(kuò)張，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)有望超預(yù)期。
　　分紅比例同比提升，盈利能力相對(duì)穩(wěn)定。
　　1) 24年毛利率79.90%（ +0.84pct），凈利率24.20%（ +0.87pct）。25Q1毛利率79.68%（ -0.67pct）；凈利率26.12% （ +0.47ct）。2）25Q1銷售費(fèi)用24.33億（ +8.05%）占26.60%，因銷售人員及薪酬增加；管理費(fèi)用3.99億（ +0.57%）占比4.37%，稅金及附加14.61億（ +17.23% ）。3）25Q1銷售收現(xiàn)82.33億（ -1.60% ）。合同負(fù)債36.74億（ -20.43% ）。4）24年分紅比例57.49%同比提升。
　　年份原漿量?jī)r(jià)齊升，多產(chǎn)品系運(yùn)作招商持續(xù)擴(kuò)張。
　　1)分產(chǎn)品看：24年年份原漿/古井貢酒/黃鶴樓等營(yíng)收為180.86億（ +17.31% ）/22.41億（ +11.17% ）/25.38億（ +15.08% ），占比79.10%/9.80%/11.10%；銷量+11.99%/+8.97%/-1.14%、噸價(jià)+4.75%/+2.02%/+16.41%。年份原漿系列量?jī)r(jià)齊升，古8+古16產(chǎn)品增速依然亮眼，省內(nèi)縣鄉(xiāng)級(jí)市場(chǎng)滲透率持續(xù)提升。百元價(jià)位帶加大發(fā)力，老瓷貢和老玻貢等產(chǎn)品持續(xù)招商，補(bǔ)充增量。
　　2）分區(qū)域看，24年華中營(yíng)收201.51億（ +17.80% ）占比85.47%，華北19.79億（+7.40%），華南14.26億（ +11.16% ）。3）24年共5089名經(jīng)銷商（+448），其中華中3041（+238）/華北1360（+136）/華南661（+68）。
　　四品六香多品牌、多香型運(yùn)作，立足省內(nèi)發(fā)力全國(guó)
　　1）2025年公司繼續(xù)錨定“全國(guó)化/次高端”戰(zhàn)略，堅(jiān)持“插旗、打井、育戶、上量”實(shí)施路徑，再推“三通工程”，落實(shí)“抓動(dòng)銷、去庫(kù)存、拓渠道、穩(wěn)價(jià)格”十二字方針。2）25年經(jīng)營(yíng)計(jì)劃為營(yíng)業(yè)總收入較上年度實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。3）作為唯一擁有“四品六香”酒企，公司集合古井貢、黃鶴樓、老明光、珍藏酒業(yè)四大品牌，以及濃香、烤麥香、古香、清香、明綠香、醬香六大香型全系產(chǎn)品。
　　盈利預(yù)測(cè)及估值
　　公司業(yè)績(jī)好于行業(yè)平均，古8+16增長(zhǎng)引領(lǐng)收入增長(zhǎng)，考慮到行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇+費(fèi)用投放力度增加，我們略下調(diào)2025-2026年公司收入增速至12%、11%；歸母凈利潤(rùn)增速下調(diào)至12%、12%，預(yù)測(cè)27年收入利潤(rùn)增速為12%、13%；對(duì)應(yīng)25-27年EPS分別為11.71、13.13、14.87元；25年P(guān)E對(duì)應(yīng)14倍，維持買入評(píng)級(jí)。
　　催化劑：白酒需求恢復(fù)超預(yù)期，徽酒結(jié)構(gòu)升級(jí)超預(yù)期，批價(jià)持續(xù)上行。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀政策發(fā)力不及預(yù)期；消費(fèi)升級(jí)不及預(yù)期。