>> 華泰證券-宏觀視角：如何看待特朗普對歐盟50%的關稅威脅？-250525
| 上傳日期： |
2025/5/26 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
常慧麗,易峘 |
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美國時間5月23日（周五），特朗普在社交媒體發(fā)文稱，建議自6月1日起對歐盟征收高達50%的關稅，再度引發(fā)全球金融市場劇烈波動。本文分析特朗普發(fā)出這一“建議”的背景和潛在影響。而正因為目前美國國內政治和金融市場“脆弱性”可能難以消化這些潛在影響、尤其是考慮到對政府和市場穩(wěn)定至關重要的美國長債利率再度進入波動上升階段。所以，我們認為這一“威脅”實際意義上兌現（即持續(xù)執(zhí)行）的概率較低。
1.市場反應：近期每次關稅被重提都成為美元和美國政府公信力下降，美元資產被拋售的催化劑
周五消息發(fā)布后，美國經歷“股債匯”三殺，歐洲股市也有所調整，但歐元兌美元匯率走強，顯示市場認為關稅威脅對美國基本面和美元資產的影響更大。具體看，5月23日當天，美元指數下跌0.8%，而歐元兌美元匯率走強0.7%。
同時，歐美股市均明顯下跌，其中歐洲、尤其是法、德的股指跌幅較大，如法國CAC40指數、德國DAX指數、歐洲STOXX600指數分別下跌1.9%、1.5%、0.9%，而美國標普500指數亦下跌0.7%。此外，10年期歐元區(qū)公債利率邊際上升1.4個基點，10年期美債利率雖然小幅收跌2.3個基點、但消息發(fā)布后跌幅有所收窄。美國“股債匯”三殺顯示，關稅“過山車”會強化美國政府公信力下降的趨勢，加速全球去美元化的趨勢（圖表1和2；參見《美中關稅降級的緣起、影響和后續(xù)》，2025/5/13）。
2.特朗普本次對歐盟關稅突然強硬，可能更多是出于“博弈”心態(tài)，即對歐盟商貿談判態(tài)度較強硬的“反制”。
近期美歐關稅談判進展緩慢，且歐盟對美關稅準備反制措施，可能是特朗普關稅威脅的觸發(fā)因素，或更多是“博弈”手段。近日美國財長貝森特表示，歐盟存在“集體行動問題”，這在一定程度上阻礙了美歐貿易談判的進展。同時，在5月22日結束的G7財長與央行行長會議當中，僅美英達成貿易協議，且會議聲明沒有涉及關稅議題，顯示美國與包括歐盟主要國家在內的其他G7國家都未能達成貿易協議。此外，5月8日，歐盟就反制美國關稅的商品清單啟動公眾咨詢，涉及從美國進口的價值950億歐元（約合1,070億美元）產品。結合特朗普此前曾通過威脅對中國、墨、加、哥倫比亞等國大幅加征關稅作為談判杠桿的經驗，此次對歐盟的關稅威脅可能帶有較多的“博弈”成分。
3.如果對歐盟加征50%關稅，對歐美經濟而言將形成“兩敗俱傷”的不利局面。
由于美國和歐盟互為對方第一大貿易伙伴，如果美國對歐盟加征50%關稅，對雙方經濟都將造成較大沖擊，殃及貨物和服務貿易、以及跨國公司利益。如我們在《如何理解特朗普提出的對歐盟加征25%關稅？》（2025/2/27）中分析，2024年美國分別占歐盟進、出口的14%、21%，對美貿易順差占約歐盟GDP的1.2%，而歐盟分別占美國進、出口的18%、19%，占美國貿易逆差的20%（圖表3-4）。分商品看，歐盟主要對美出口藥品、機械、汽車和電子產品等，從美進口石油、煤炭、機械、藥品和光學儀器等（圖表5和6）。如果美國對歐盟加征50%的關稅，且歐盟采取反制措施，則美國從歐盟的進口量可能下降一半以上。同時，根據歐盟已公開的反制措施看，美國對歐盟出口的飛機、汽車、醫(yī)療器械、農產品、化學品等都可能受到較大影響。此外，貨物貿易外，4月10日歐盟還表示對美國的科技和服務業(yè)進行打擊，預計美國科技企業(yè)在歐盟的業(yè)務可能會面臨更嚴格的行業(yè)監(jiān)管，同時美國對歐盟較大規(guī)模的服務貿易順差也可能被殃及（圖表7）。
4.然而，歐洲擴內需政策空間更大，而美國國債利率上升對其關稅政策的制約效果將越來越強。這也從另一方面解釋為何美國資產拋售壓力更大。
雖然短期內歐美財政政策都有望邊際寬松，但美國財政可持續(xù)性擔憂持續(xù)加碼，對削減赤字繼續(xù)“失信”、繼續(xù)寬松會加大美國資產的拋售壓力，不僅會通過貨幣緊縮抵消部分寬松效應，更將成為股市不穩(wěn)定性的來源。如我們在《對等關稅對歐元區(qū)意味著什么？》（2025/4/27）中分析，德國以及歐盟其他國家2025年財政有望邊際擴張，溫和推高2025年增長，歐洲股市對此反應積極。5月22日美國眾議院通過“美麗大法案”，顯示美國財政擴張力度可能超出此前預期，但美國市場卻經歷股債匯三殺，尤其是10年、30年期美債利率分別再度突破4.5%、5.0%的高位（圖表8；參見《眾議院的“美麗大法案”和日益惡化的美債前景》，2025/5/24）。這反映美國財政寬松的邊際效果可能喜憂參半，即使能提振總需求，但仍可能收緊金融條件——因為從債務總量、國債溢價、和可持續(xù)性方面看，美國財政再寬松引致的風險溢價上升壓力可能遠遠大于歐洲。
5.如果美國資產價格進一步對關稅顯示“風險厭惡”，則特朗普在6月1日兌現對歐盟加征50%關稅就更加難以實施。
考慮短期特朗普政府的政策重心轉向國內，尤其是通過財政預算案迫在眉睫——如果關稅加劇美國資產價格的調整壓力，特朗普兌現對歐盟關稅威脅的可能性將會下降。當前美國國會正聚焦財政預算案的投票日程，同時國內政治壓力也不允許特朗普政府在關稅問題上被牽扯過多精力
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