>> 銀河證券-宏觀動態(tài)報告：美國“大美麗法案”影響幾何？-250603
| 上傳日期： |
2025/6/4 |
大小： |
4025KB |
| 格式： |
pdf 共13頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
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作者： |
張迪,于金潼 |
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大美麗法案包括什么？5月22日，美國眾議院以215比214票的微弱優(yōu)勢通過2025財年預(yù)算協(xié)調(diào)法案“The One，Big，Beautiful Bill”(大美麗法案)。不同機構(gòu)估計，該法案將在未來10年內(nèi)使凈赤字增加至少3萬億美元。主要內(nèi)容包括延長并永久化2017年《減稅和就業(yè)法案》的主要條款，并添加額外的稅收減免政策;雖然在農(nóng)業(yè)、教育、能源等領(lǐng)域削減了支出，但在國防和邊境安全上擴(kuò)大了支出，疊加減稅政策，總體上法案讓美國政府赤字進(jìn)一步上行。其中外國資產(chǎn)稅引人注意，法案第899條規(guī)定對美國認(rèn)為存在稅收政策“歧視性”的國家的個人和企業(yè)，提高其在美國的被動收入所得稅稅率，包含股票和利息，稅率最高達(dá)到200%。
未來流程如何？5月22日眾議院以簡單多數(shù)驚險通關(guān)，下一步預(yù)計六月初參議院將審議參議院預(yù)算委員會遞交的預(yù)算版本，并根據(jù)“伯德規(guī)則”審議預(yù)算草案（確保法案中沒有與收入、支出和債務(wù)上限無關(guān)的內(nèi)容)。兩院通過后，需要協(xié)商統(tǒng)一文本，但如果參眾兩院通過了不同版本的預(yù)算協(xié)調(diào)法案，則需要再次成立聯(lián)合委員會解決差異，形成最終版本。共和黨希望在7月4日可以通過法案遞交特朗普簽字。
法案可能面臨什么阻力？四票反對就可以阻礙法案在參議院通過，而目前已經(jīng)有三名共和黨參議員反對削減醫(yī)療補助，至少兩名財政保守派對擴(kuò)大赤字公開表示不滿;同時，法案受限于伯德規(guī)則，部分與預(yù)算無關(guān)的條款或遭到修改。一旦參議院否決該法案，或參議院對法案進(jìn)行重大修改，則眾議院需要重新對法案進(jìn)行表決。在此前眾議院投票已經(jīng)有兩名共和黨議員投反對票，另一名共和黨議員“棄權(quán)”的情況下，法案重新交回眾議院依然面臨較大阻力。
該預(yù)算的赤字水平尚未考慮關(guān)稅，目前關(guān)稅收了多少？近年美國年度關(guān)稅收入除2022年外基本在800億美元左右;從2025年海關(guān)和邊境保護(hù)機構(gòu)在財政部的日度存款來看，美國自新一輪關(guān)稅開啟的2、3月，關(guān)稅收入就因搶進(jìn)口導(dǎo)致的規(guī)模上行出現(xiàn)一定提升，分別為89.3億美元和96.2億美元，但月度綜合關(guān)稅稅率約為2.31%和2.36%，與近年2.4%的稅率基本持平。從4月開始，美國關(guān)稅收入躍升至174.3億美元，同時商品進(jìn)口額因搶進(jìn)口減弱而明顯降低，月度綜合關(guān)稅稅率提升至6.3%左右;5月關(guān)稅收入預(yù)計進(jìn)一步提升至230億美元上方，稅率亦進(jìn)一步提升。按目前情況推測，2025全年美國關(guān)稅收入可能最終在2000億美元左右，較無關(guān)稅情況提升1200億美元左右，幫助控制美國赤字率的上行。
考慮關(guān)稅后，短期赤字大概處于什么水平？根據(jù)“基準(zhǔn)”和“樂觀”兩種情況對考慮關(guān)稅影響后的2025至2028年赤字率做出估算。我們的假設(shè)是基準(zhǔn)的關(guān)稅年度收入維持在2000億美元左右（貢獻(xiàn)約1200億美元的額外收入)，而彭博等機構(gòu)較為樂觀的估計則在2800億美元左右（額外貢獻(xiàn)約2000億美元)。在樂觀假設(shè)下，2025至2028年的赤字率分別為6.4%、6.7%、6.5%和6.4%;而基準(zhǔn)假設(shè)下則為6.4%、7.0%、6.8%和6.6%（對比無關(guān)稅情況為6.4%、7.4%、7.2%和7.0%)。不難看出，基準(zhǔn)情況下關(guān)稅收入大致可以使未來三年的赤字率降低0.3個百分點左右，雖然無法覆蓋減稅等造成的缺口，但可以預(yù)防赤字率升至7%上方。
“美麗大法案”的其他影響？預(yù)計本次額外減稅形成的偏高赤字率可以在2026年開始邊際支持經(jīng)濟(jì)增長，在關(guān)稅不緩和的情況下，維持2025年美國實際增速1.5%左右，2026年可能在降息和減稅剌激下恢復(fù)至2.0%-2.5%之間;在美國經(jīng)濟(jì)顧問委員會(CEA)的估計下，延長減稅短期可能通過消費使經(jīng)濟(jì)增長1.5-2個百分點，達(dá)到3%經(jīng)濟(jì)增長的目標(biāo)，但是考慮到關(guān)稅沖擊，這一預(yù)測可能偏樂觀。通脹方面的主要影響依然來自于關(guān)稅而非財政刺激，維持2025年CPI均值略高于3.0%，2026下半年可能重新回到2.5%或更低的判斷。財政刺激的延續(xù)可能邊際有利于失業(yè)率保持偏低位置，但更為關(guān)鍵的還是特朗普政府在供給側(cè)限制非法移民流入的情況，預(yù)計年底失業(yè)率仍可能高于4.5%并支持美聯(lián)儲溫和降息。
綜臺來看，“大美麗法案”:(1)）對短期經(jīng)濟(jì)影響有限，可能小幅提振未來幾年的實際經(jīng)濟(jì)增長，但也難令經(jīng)濟(jì)增長中樞加速;(2）短期關(guān)稅可以部分對沖其減稅和支出擴(kuò)張形成的缺口，但即使樂觀情況下赤字率也將保持在6.5%左右;(3)相較于短期影響，即使考慮關(guān)稅收入永久化，預(yù)算法案的趨勢也指向赤字率和利息支付成本的持續(xù)上行，如果美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退，那么財政不可持續(xù)的問題將加快到來。
如何理解近期長端美憒收益率的波動？本輪長端美債收益率上行似乎主要是“特朗普溢價”的再度提升，而非經(jīng)濟(jì)周期和通脹所致。從長端美債收益率的三因子拆解和美債收益率的歷史比較來看，本輪美債收益率快速上行無法僅用基本面因素來解釋，美國的經(jīng)濟(jì)增長和通脹中樞似乎并未出現(xiàn)顯著變化，且未來上行風(fēng)險非常有限。近期特朗普導(dǎo)致期限溢價上行的催化可能包括:(1）近期穆迪下調(diào)美國主權(quán)信用評級;(2)特朗普政府的“美麗大法案”已經(jīng)通過國會，大幅擴(kuò)張赤字且赤字增長前置;(3）特朗普的中長期改革，包括用關(guān)稅降低貿(mào)易赤字、世紀(jì)債券置換和美元資產(chǎn)
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