>> 國金證券-一拖股份(601038)周期反轉(zhuǎn)在即，產(chǎn)品升級勢不可擋-250603
| 上傳日期： |
2025/6/4 |
大小： |
2881KB |
| 格式： |
pdf 共26頁 |
來源： |
國金證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
滿在朋 |
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投資邏輯：
老樹發(fā)新芽，費用控制改善，高管激勵提升，股東回報加碼。（1）公司清退低效資產(chǎn)，費用控制改善，2024年銷售/管理費用率分別為1.3%/3.0%，相比2019年分別-1.8pct（調(diào)整運費后）/-3.6pct。同時高管激勵大幅提高，高管考核年度和任期經(jīng)營業(yè)績并給予績效薪酬。（2）公司資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)異，24年末在手凈現(xiàn)金66億元，接近H股總市值。4月8日母公司國機集團發(fā)文鼓勵回購，4月29日公司公告提議回購H股，股東回報有望強化。
糧食價格底部回升，拖拉機需求周期有望反轉(zhuǎn)向上。國內(nèi)銷量和海外龍頭收入數(shù)據(jù)都表明，糧食價格略領(lǐng)先于拖拉機需求。截至250603最新數(shù)據(jù)，玉米/大豆現(xiàn)貨價相比去年低點分別回升12.8%/10.1%，二者均受益于進口削減。由于供需關(guān)系改變，糧食價格已經(jīng)實質(zhì)性脫離底部，未來看好拖拉機需求反轉(zhuǎn)。
高標準農(nóng)田建設(shè)和“優(yōu)機優(yōu)補”帶動拖拉機大型化、高端化。（1）根據(jù)國家統(tǒng)計局，24年/2025年1-4月大拖產(chǎn)量占比分別為22.8%/25.9%，同比+3.3/3.1pct。根據(jù)公司公告，2024年公司大拖銷售3.5萬臺，占比46.8%，占比同比提升4pct。國家提出高標準農(nóng)田建設(shè)2035年長遠要求，2024年每畝建設(shè)補貼由1300元提高到2400元，未來機耕條件有望持續(xù)改善，帶動拖拉機大型化。（2）動力換擋屬于高端機型，價值量高，20-23年平均每年銷量僅占20-23年100馬力以上拖拉機產(chǎn)量的2.4%。24H2推出的農(nóng)機購置補貼政策拉大了動力換擋與傳統(tǒng)產(chǎn)品的補貼價差，使得動力換向產(chǎn)品經(jīng)濟性大幅提升。公司2024年完成全部動力換向產(chǎn)品上市準備工作，25年迅速推廣，看好“優(yōu)機優(yōu)補”帶動高端產(chǎn)品滲透率和國產(chǎn)化率提升，從而拉高頭部企業(yè)價盤和利潤率。
海外非俄語市場長坡厚雪，大有可為。2024年我國拖拉機出口均價為1.06萬美元，明顯低于海外龍頭，出口產(chǎn)品價格優(yōu)勢明顯。根據(jù)海關(guān)總署，24年/25年一季度我國拖拉機出口非俄語區(qū)國家的數(shù)量為5.4/1.9萬臺，同比+18%/+59%。非俄語區(qū)市場空間廣闊，據(jù)我們測算，我國在東南亞/非洲/拉美三國/其他歐洲國家拖拉機市場市占率分別約6.5%/8.5%/7.7%/6.3%，提升空間巨大。
盈利預(yù)測、估值和評級
我們預(yù)測25/26/27年公司實現(xiàn)歸母凈利潤8.9/10.3/12.1億元，同比-3.2%/+15.7%/+17.2%，對應(yīng)EPS為0.82/0.95/1.12元?？紤]到農(nóng)機需求有望底部反轉(zhuǎn)，公司產(chǎn)品升級穩(wěn)步兌現(xiàn)，給予25年20xPE，目標價16.46元，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示
農(nóng)產(chǎn)品價格波動風(fēng)險；補貼政策變動風(fēng)險；海外市場經(jīng)營風(fēng)險。
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